Carta de Septiembre- ARGOS

Queridos Argonautas:

El 16 de Diciembre de 2010 inició su camino el fondo anterior con un valor liquidativo de 10€ por participación. A 30 de Noviembre de 2018 representaba una ganancia del +38,23% sobre el valor inicial y desde el 1 de Diciembre de 2018 hemos continuado la ruta en el fondo GESTION BOUTIQUE VI ARGOS (en adelante “Argos”). A 31 de Agosto el valor liquidativo- histórico- es de 17,707607 (o, en liquidativo del GESTIÓN BOUTIQUE VI ARGOS: 128,175472€) lo que deja la rentabilidad histórica en +77,08% y en el año 2024 en +10,63%. El mes de Junio ha sido positivo tanto para los mercados como para el Argos, que ha superado el anterior máximo histórico. Tiempo al tiempo y paciencia, como en otras ocasiones. Al igual que en otras ocasiones los movimientos a corto plazo sólo sirven de distracción. La situación sigue siendo compleja y por ello seguimos concentrados en el margen de seguridad y lo que os pueda insistir en la disciplina inversora sigue siendo fundamental.

La siguiente tabla compara el valor liquidativo del Argos con los principales índices desde el inicio oficial, no el real, cuya comparativa figura en la tabla de la última página:

“En un conmovedor escrito titulado Contra Saruman, el padre Altuna Urcelay, misionero en un lugar muy influenciado por esta visión hegeliana de la historia, da en el clavo ayudándonos a comprender por qué Tolkien (y la fe) rechaza este concepto de progreso: «Decía Werner Heisenberg, uno de los desarrolladores de la bomba nuclear, que peor que la bomba atómica era la confusión entre el bien y el mal. Y esto es absolutamente cierto. Esta confusión es la que hace que se use la energía nuclear para diseñar un arma de destrucción masiva en lugar de para curar el cáncer. Esta confusión es la que hace que un cuchillo se use para matar en lugar de pelar una manzana».”

Diego Blanco Albarova

Un camino inesperado- Ed. Encuentro, 2016- pag. 322-323 “El crash de Octubre de 1987 fue un laboratorio de aprendizaje para todo inversor serio. Como resultado, los inversores entendieron que los mercados nunca estarán curados de su propensión a sobrecalentarse y a sobre reaccionar. Los mercados pueden estar continuamente en busca del valor intrínseco, pero lo hacen como un sabueso busca un aroma. Corren como locos adelante y atrás siguiendo las pistas, olisqueando por todas partes. El proceso puede parecer bastante frenético, incluso cuando el perro está en la buena senda. ´Sin plantearnos por el momento si el nivel de los precios de las acciones existente el 1 de enero de 1987 era lógico, estamos seguros de que el valor de la industria americana en conjunto no se incrementó un 44 por ciento el 25 de agosto. Similarmente, es altamente improbable que el valor de la industria americana descendiera un 23 por ciento en un único día, el 19 de octubre`, escribían William Ruane y Richard Cunniff en el informe del tercer trimestre de 1987 del Sequoia Fund.”

Janet Lowe
Value Investing Made Easy- McGraw-Hill, 1996, pag. 113

“La capacidad para elegir nuestros bienes y servicios es fundamental en economía. Cuanto más libres somos para hacer nuestras elecciones, más debería prosperar la economía. Eso es porque nuestras elecciones dicen a los productores lo que funciona.

La ciencia moderna enturbia esta agradable agua clara. Los economistas del comportamiento hablan de un fenómeno llamado “fatiga de decisión” [o fatiga decisoria, nota mía]. Resulta que nosotros, los humanos, preferiríamos, más bien, evitar las elecciones. Confrontarse con una estantería de una tienda con setenta clases diferentes de pasta de dientes no es la idea que uno tiene de libertad. Solo queremos pasta de dientes. Dinos lo que funciona. [……]
Mientras el mundo nos lanza más opciones contra nosotros, nuestros cerebros se revuelven con el pensamiento binario. Queremos que todo esté encendido o apagado, blanco o negro, alto o bajo. Esto ahorra energía mental, pero a menudo nos lleva a elecciones equivocadas o subóptimas.”

John Mauldin
Thoughts from the Frontline- July 20, 2024- pag. 1

“El inversor procura acumular una cartera de compañías con sólidos registros históricos y está preparado para echarle el tiempo que se necesite para ello. Por tanto, espera hasta que las genuinas oportunidades de inversión aparecen, y usa los ahorros – y raramente deuda- para financiar esas inversiones. El especulador, por el contrario, no puede esperar. Impaciente por participar en el siguiente gran chollo, y quizás encontrar la “nueva Microsoft”, está atraído por los nuevos y no probados excitantes proyectos, las “acciones calientes”, las tendencias emergentes y los “CEO célebres”. Su falta de suficiente efectivo para financiar estas compras no es óbice. Las firmas compiten por el placer de prestarte el dinero y el especulador es feliz de tomar prestado.

Si el especulador que hace estas cosas reconoce que es un especulador, entonces es su negocio y buena suerte para él; sin embargo, si está bajo la impresión de que es un inversor debería pensarlo de nuevo. En la opinión de Graham, todo no profesional que asume un préstamo para comprar acciones, bonos e inmuebles está necesariamente especulando- y es deber de su bróker o su asesor el aconsejarle correctamente. Más aún, cualquiera que compra una “acción caliente” o título similar porque es popular está, por definición, especulando.”

Chris Leithner
The Intelligent Australian Investor, Wrightbooks, 2005 pag 9

En la sección “Varios”, tenéis la comparativa frente a los índices desde que hemos cambiado de navío, aunque seguiré dando más importancia al histórico de largo plazo.

Este mes de Agosto hemos visto que los mercados- y el Argos también, como podéis observar por vuestro valor liquidativo- han recuperado los niveles de máximos. En concreto y lo que a vosotros más os interesa (y a mí también, pues también soy argonauta), lo principal es que, como os comenté a los que os tengo en el grupo de Telegram, el Argos ha cerrado el mes en máximos del año y, no sólo eso… también en máximos históricos. Esto es, para mí, el aspecto más importante pues implica que, en estos momentos, todos los argonautas, independientemente de cuando hubierais invertido, estáis en positivo, estáis ganando dinero. Ese es el principal objetivo de todo inversor, intentar que su patrimonio, al cabo de cierto tiempo, como mínimo sea mayor que el dinero que puso en un inicio. El segundo, obviamente, supone intentar que, además, el patrimonio crezca por encima de la inflación… a partir de ahí, lo demás ya es marcarse unos u otros objetivos que dependen de otras circunstancias. En este mes, por tanto, hemos logrado volver a máximos históricos y la rentabilidad acumulada en el ejercicio ha alcanzado el doble dígito. Como siempre (me pongo en plan prudente o realista) recordaros que los movimientos del mercado en el corto plazo son sólo ruido. Hay ruidos que nos gustan más que otros, desde luego, pero al fin y al cabo no deja de ser simple ruido de fondo. Lo importante, siempre, es la calidad y el valor de nuestras empresas y la evolución de sus negocios. Y éstos, afortunadamente, sí que nos tocan una buena música.

Comentemos, como siempre, las citas iniciales. Veamos la primera, de Diego Blanco en su libro/reflexión sobre El Señor de los Anillos de Tolkien. Esta cita, como veréis, será más filosófica, pero creo que también es importante. De hecho, este mes hablando con un amigo en Benidorm estuvimos charlando sobre este punto en concreto por lo que “M”, esta reflexión que comparto con los argonautas tiene una dedicatoria especial a ti. La relación con el mundo de la inversión en sí no es directa, pero sí lo es con el mundo “alrededor” del mundo de la inversión, en este caso el protocolo ESG (que son las siglas relativas con lo Environmental, Social and Governance, es decir: Medio ambiente, sociedad y gobierno corporativo, para entendernos). La cita da razón del punto de vista acertado de uno de los creadores de la bomba atómica, que no es importante la bomba en sí- con serlo- sino la confusión existente sobre el bien o el mal. Esta confusión no es algo del pasado, del año 1945, sino que se mantiene hoy día (incluso mucho más, por cierto) y afecta al protocolo sobre ESG.

Para entendernos, se supone que los criterios ESG deben ayudar a los inversores (sean gestores, asesores o particulares) a cumplir una serie de criterios “buenos”. Dada la confusión, en realidad- y es triste que así sea- se queda en que esos criterios, por buena intención que tengan, tan sólo se queda en ser “políticamente correctos”. Tuvimos una discusión parecida respecto a una de nuestras empresas, CLARUS, que en su día tenía una división- muy rentable- que hacía balas y municiones. Según los criterios ESG podría entrar dentro de las empresas prohibidas para invertir pues “hace armas”, nos dirían. No era ese el caso, desde luego, pero aceptamos que sí tiene una relación con las armas. ¿Es eso malo por sí mismo? En la cita, el científico nos pone el caso del cuchillo y la posibilidad de su uso para cortar el pan o para asesinar a alguien; por lo que implica que, desde luego, el “mal” no está en el cuchillo en sí (no es el Anillo de Sauron que, desde luego, sí es malvado por si mismo) sino que está en la decisión que tomamos las personas. La división de CLARUS hacía esas balas y municiones, básicamente, para tiro deportivo, para caza y para armas para las fuerzas de seguridad de EEUU. ¿Puede haber un cazador que sea un desgraciado y se dedique a disparar contra especies en peligro de extinción? Sí. ¿Puede haber policías que abusen de su poder? Por supuesto. ¿Hace todo eso que las balas, por si mismas, sean “malas”? No. Depende del uso que le demos. Un policía que salve, con sus armas, a inocentes hace un buen trabajo, hace el “bien”. Un cazador que, con el pago de su cuota, ayude a la economía de un pueblo y se centre en cazar aquellas piezas que el ojeador le indique, no hace el mal, aunque se que este punto puede suponer una polémica. Desde luego no hablemos del cazador que dispara contra un lobo que está a punto de atacar a una pareja que ha ido al bosque sin saber de los peligros pensando que es un paseo por un parque. Esas balas salvan personas. Han sido usadas para el bien.

El protocolo ESG se queda en el buenismo, no en el bien. Y esto, por desgracia, tiene que ver con esa enorme confusión de la que habla el científico. Y la solución no está en el “progreso” y más requisitos oficiales. La solución está, paradójicamente, atrás, en el pasado. Hemos de recuperar el sentido común apegado a la verdad de las cosas que un día tuvimos.
Veamos la segunda de las citas. En este caso, Janet Lowe en este libro centrado, principalmente, en divulgar el estilo del value de Benjamin Graham, nos hace una referencia muy interesante sobre lo sucedido cuando el crash de 1987, la mayor caída de la bolsa en un solo día. No es en la referencia a Bill Ruane, quien fuera gestor del Sequoia Fund, sobre el crash la que me interesa, sino el ejemplo del sabueso buscando el valor intrínseco. Desde luego, Ruane tiene toda la razón y debéis tenerlo en cuenta: incluso suponiendo que, a principios de año, el valor de las empresas fuera correcto- o razonable-, lo que es seguro es que su valor no creció un 44% en sólo unos meses. De la misma forma, tampoco se desplomó dicho valor un -23% en un solo día. Eso lo hizo el precio, no el valor de las empresas americanas. Por eso siempre os insisto en que el precio, especialmente a corto plazo, solo nos da ruido de fondo y, por ello, el precio solamente es el sabueso en busca del valor, de la correcta realidad del valor de una empresa; pagamos el precio, pero recibimos el valor (aunque dicha recepción será en el futuro). Precio y valor no suelen coincidir, pero, sin embargo, ocasionalmente el precio se ajusta al valor durante cierto tiempo. Y es nuestra labor tratar de comprar esa empresa cuando su precio es bastante más bajo que su valor y, de la misma forma, vender esa empresa – o reducir la posición- cuando el precio se acerca mucho o supera el valor.

El precio viene a ser el sabueso que busca como loco y olisquea frenéticamente por todos los matorrales hasta encontrar la huella, el olor de la presa. El precio es, como sabemos, extremadamente volátil. Desde luego mucho más volátil- más frenético- que la evolución del valor que suele ser bastante más estable. Por ello debemos ser capaces de entender que no podemos seguir cada movimiento del perro, yendo detrás de cada matojo y matorral… que lo haga el perro, el mercado, si quiere. Nosotros debemos ser capaces de usar otros sentidos además del olfato (a ser posible el raciocinio) y mirar donde está la presa. Acercarnos directamente hacia ella y esperar a que el sabueso la encuentre y nos ofrezca un buen dinero por nuestra presa. Lo bueno del mercado es que, una vez alcanzada la presa, se olvida de ella y vuelve a olisquear buscando un nuevo rastro. Lo importante para nosotros, los argonautas, y también para los demás inversores es que en esos movimientos frenéticos, el mercado puede subir y bajar no solo pequeñas colinas sino subir altas montañas y bajar a profundas simas. Es decir, puede infraponderar o sobreponderar el precio mientras va buscando el valor real. Y tenemos que ser capaces, en esos momentos, de pensar por nuestra cuenta y aceptar las bajadas del mercado como lo que son: oportunidades para adquirir empresas excelentes a precios estupendos y las subidas optimistas como oportunidades para realizar el valor que adquirimos en los momentos de depresión o reducir posición en aquellas empresas donde la diferencia entre el precio y el valor se haya estrechado lo suficiente.

Cambiemos de cita y hablemos de la tercera. Esta cita nos permite una reflexión filosófica. En este caso sobre la libertad. Como bien dice John Mauldin, es cierto que, en el sistema de mercado o de empresa, los precios a los que se intercambian los bienes y servicios, generalmente, nos indican qué se demanda y qué no y, gracias a ello, los productores, los empresarios, pueden invertir en fabricar – o servir- aquello que es demandado por los consumidores. Esto en sí no supone ningún problema. La cuestión importante viene después. Mientras que lo dicho es correcto, desgraciadamente (y retomamos el asunto de la “confusión” que comentamos más arriba), se pretende confundir ese hecho y equiparar la posibilidad de elección (la libertad de elegir ya que el mercado nos ofrece múltiples posibilidades) con la libertad del ser humano. Y esto es un error.

Como bien dice Mauldin, también, no somos más libres por poder elegir entre setenta variedades de pasta de dientes. La libertad del hombre, tal y como Aristóteles o Santo Tomás (y con él el resto de la Iglesia católica) definieron, es una facultad de la razón, no es un fin en si mismo (ni siquiera para elegir el sabor de la pasta de dientes). Esa facultad debe ayudar a la razón a elegir, pero no entre diez mil tipos de comida, de pasta de dientes, de lugar de veraneo, de…; no. Esa facultad debe ayudar a la razón a elegir el bien (de ahí el problema de la confusión actual que nos decía Heisenberg). Por ejemplo, no somos más libres pudiendo elegir el tipo de porno que veamos, sino eligiendo no verlo. Frodo no fue libre cuando, a punto de lanzar el Anillo a las Grietas del Destino, carcomida su voluntad por la presión del anillo, debilitada y marchita su facultad de elegir lo que era correcto, lo que estaba “bien”, declaró- como si fuera él quien realmente hablara- que no haría lo que había ido a hacer, que el anillo era suyo y que decidía declararlo su dominio. Frodo ya no era libre, incluso aunque el anillo le dejara elegir cómo usarlo y le ofreciera múltiples opciones para mostrar su poder. Frodo ya no tenía la facultad de ayudar a su razón a elegir el bien. No somos libres teniendo muchas opciones de asesinar a una persona inocente. El mercado nos ofrece las opciones, y pueden ser muchísimas, pero somos nosotros los que debemos tener la facultad de nuestro libre albedrío para elegir no matar.

Elegir no sólo por nuestros intereses, sino, incluso, elegir el bien, la opción buena, aunque vaya en contra de nuestros intereses. A veces, aunque lo olvidemos, hay que hacer lo que es correcto. El mercado no nos lo va a decir…, pero eso sí, podremos tener muchísimas opciones de pasta de dientes. Si es que a alguien eso le hace feliz…

Vamos con la última de las citas, de Chris Leithner. Chris usa, como es obvio en un inversor value, la definición de Graham respecto a qué es una operación de inversión y qué es especulación. Seguramente muchos especuladores (según la definición de Graham) piensen que son inversores; no vamos a entrar a discutir este punto. La referencia principal va en la línea de que el objetivo del inversor value viene a ser el construir una cartera de acciones (u otros títulos) que le ofrezca una relativa seguridad del principal, revalorización y, quizás incluso, una renta anual. Y para ello está dispuesto a esperar el tiempo que haga falta hasta que dichas oportunidades aparezcan; y cuando lo hacen, raro es que use de apalancamiento, es decir, raro es que use de deuda para comprarlas. Generalmente usará la liquidez que tenga disponible (como sabéis, el Argos siempre cuenta con liquidez suficiente).

El especulador, en cambio, es más “activo” (y, por cierto, aunque difícil, no tiene porqué irle mal… hay especuladores- muy pocos, es cierto- que logran resultados francamente asombrosos. Bien por ellos, pero tengo bien seguro que no es el campo donde me puedo sentir cómodo). Y en esa actividad no duda, en muchas ocasiones, de utilizar endeudamiento para adquirir las oportunidades en las que, independientemente del valor, entiende que podrá venderlas más caras de como las compró. Como dice Leithner, si el especulador es consciente de que lo es, bien por él. Es su dinero, su tiempo y su negocio, que tenga buena suerte y le vaya todo bien.

El problema es cuando se siente “inversor”. En estos casos es probable que no le vaya tan bien, en especial si, además, utiliza el apalancamiento que le ofrece la deuda para adquirir sus posiciones. Al revés que en el ejemplo del sabueso, mientras el inversor intenta seguir otras pistas y usar otros sentidos para ver dónde está la presa (el valor intrínseco), el especulador sigue cada rastro, adelante y atrás, arriba y abajo, siguiendo el movimiento de los precios en el mercado e intentando adelantarse a las tendencias que cree ver en ese movimiento de los precios. Desde luego, los movimientos de un sabueso también tienen, digámoslo así, micro tendencias: camina varios pasos en una dirección antes de cambiar de rumbo. El especulador intenta, por tanto, adivinar hacia dónde va a continuar el sabueso (los precios) sus pasos y, con suerte, acertar en qué momento el sabueso ha cambiado de rumbo, esperando con todo ello, ser capaz de comprar mientras piense que la tendencia de los pasos continúa en dirección a aquel árbol en la distancia y darse cuenta de que, al llegar a este matojo de hierbas, el sabueso ha cambiado la dirección de su movimiento. No negaré que sea divertido, pero, desde luego, a mí me resultaría imposible adivinar por donde van a continuar los pasos del sabueso.
Si un no profesional quiere seguir este camino debería seguir el consejo de Leithner y Graham y hacerlo sin usar apalancamiento.

Os incluyo la cartera completa incluyendo los pesos de cada título.

A lo largo del mes hemos realizado una operación, sobre INDITEX que os detallaré enseguida, pero el día 3 de Septiembre, mientras os escribo estas líneas, hemos hecho otra operación sobre FERRARI que también os comentaré. El resto de la cartera nos sigue gustando y aunque he encontrado otra empresa que me resulta muy atractiva, sin embargo, no hemos hecho nada aún pues su precio me resulta mucho menos atractivo. Para decirlo de otra forma, el precio actual no nos ofrece suficiente margen de seguridad respecto al valor intrínseco. Debería hacer asunciones excesivamente optimistas para que, a estos precios, esa compañía nos ofreciera valor suficiente como para adquirirla a estos precios. Es lo que tiene el papel y las hojas de cálculo: lo aguantan todo. Pero debemos ser lo suficientemente prudentes y poner en práctica la virtud de la paciencia y esperar a ver si, en el futuro, el precio de tal empresa se ha ajustado o el valor ha subido lo suficiente como para que su margen sea más adecuado y apetecible.

Comencemos hablando, entre otras, de INDITEX, pues siendo una empresa a la que tengo gran admiración, hemos decidido reducir ligeramente la posición en ella. Los motivos son varios, pero, desde luego, hay uno que es el principal. Entre los “varios” encontramos que su peso en la cartera se acercaba muchísimo al límite máximo autorizado por el regulador del 10%, por lo que, de una forma u otra nos hubiéramos visto abocados a reducir su peso simplemente por ese requisito. Al reducir un 10% el peso de la posición, actualmente- como veis en la gráfica de las posiciones en cartera- se ha quedado ligeramente por debajo del 9%, que sigue siendo un peso más que sustancial.

Sin embargo, el motivo principal es que su precio había tenido una revalorización tan fuerte (cosa de la que todos los argonautas podemos felicitarnos pues nos ha hecho ganar mucho dinero) que su precio se había acercado, mucho, a su valor intrínseco, a su valor real. Es cierto que, como en otras ocasiones os he dicho, INDITEX es una empresa de las que califico como compounders o creadoras de valor; esto es, es una empresa que será capaz de hacer crecer su valor intrínseco con el paso del tiempo. Esto es un hecho y por eso seguimos manteniendo una posición muy importante en la compañía. Pero también es cierto que, es posible que dicha situación – de un margen de seguridad relativamente estrecho o ajustado- se mantenga durante más tiempo del deseado… y, sinceramente, prefiero realizar parte de esa plusvalía (casi un 106% en esta segunda etapa del Argos sin contar con los jugosos dividendos que nos ha pagado) y esperar a que el margen se vuelva a ampliar. Quizás tengamos que esperar varios meses o varios años antes de volver a invertir más en INDITEX, pero la paciencia es una virtud.
Mientras esperamos, como sabéis de otras Cartas, la empresa seguirá pagándonos un dividendo más que jugoso y, con mucha probabilidad, creciente con el paso de los años, por lo que seguiremos disfrutando de contar en nuestra/vuestra cartera con la mejor empresa española y una de las mejores del mundo.

Hablemos ahora de FERRARI, la que fue nuestra compra más ajustada desde el inicio y que, afortunadamente para todos nosotros, argonautas, ha demostrado que yo estaba equivocado: valía más de lo que había estimado en un inicio. Llevamos más de dos años y medio con ella y nos ha generado más de un 136% de rentabilidad (sin contar con los dividendos que, de momento, siguen siendo menos jugosos que los de INDITEX), lo que implica un ritmo de crecimiento anual para los argonautas de un 40%. Ese ritmo, ya os digo, es prácticamente imposible que se mantenga a lo largo de los años. Repito “prácticamente imposible” (si hablamos de un tiempo indefinido es absolutamente imposible, por cierto). Es un ritmo muy elevado. No nos vamos a fustigar por ello y dudo que ninguno de vosotros se mese los cabellos y se rasgue las vestiduras… al revés, supongo que estaréis como yo: dando palmas con las orejas (de manera figurada, por supuesto, que salvo Dumbo y sus parientes no creo que haya muchos capaces de tal prodigio).

Y no es para menos, pues un comportamiento así es digno de mención. No sólo es una empresa magnífica, única en el mundo, sino que, por si fuera poco, nos ha doblado la inversión en este corto periodo de tiempo mientras sigue siendo tan magnífica y tan única como al principio. Esto es importante pues nos indica que el valor de FERRARI no ha disminuido con el paso del tiempo, al revés, siendo otra creadora de valor, ha trabajado para continuar manteniendo su tremenda exclusividad, deseabilidad y eficiencia.

Por eso, al igual que la reducción en la posición sobre INDITEX, hemos aprovechado esta fortísima revalorización del precio de FERRARI que lo ha llevado muy cerquita de su valor intrínseco para reducir, también un 10%, el peso en la cartera. Pese a dicha reducción, su peso sigue siendo superior al 8%, que es muy significativo. Como podéis comprender seguimos confiando en el futuro de FERRARI que, pensamos, será incluso mejor que lo que nos ha mostrado en estos más de dos años y medio; pero a la vez también pensamos que la estrechez del margen actual haga que pensemos que es más probable o bien que su precio se ralentice o estabilice antes de que su valor crezca (aunque según os escribo estas líneas, una firma de análisis ha elevado el “precio objetivo” de FERRARI. Pero como inversores value sabemos que el precio objetivo NO es lo mismo que el valor intrínseco) y haga su margen de seguridad más apetecible.

Mientras esperamos las evoluciones del precio y del valor, FERRARI irá pagándonos un dividendo que, al igual que con INDITEX, será creciente en el tiempo con gran probabilidad. Partimos de un nivel de rentabilidad por dividendo todavía pequeño, pero es cuestión de tiempo y de velocidad de crecimiento de los beneficios de FERRARI. Como pasó con INDITEX, cuando menos lo esperemos veremos que la rentabilidad por dividendo de la empresa italiana se colocará en niveles más que atractivos del 3-4-5%. Nuevamente, confiamos en esta empresa y seguimos pensando que su futuro será aún más brillante… ¿rojo FERRARI?, seguramente.

Mientras os escribo estas líneas, ya pasado el fin de Agosto y entrado Septiembre, he aprovechado para incrementar- casi un 40%- la posición en nuestra empresa CLARUS (de la que os hablé en la parte de comentarios generales). El motivo para este incremento de la posición- que nos deja la liquidez actual (a 4 de Septiembre) en el 17% de la cartera- es su gran descuento sobre el valor en libros de la compañía. Sobre el valor en libros, esto es, el valor neto contable… no respecto a su valor intrínseco que es mayor.

El valor en libros se calcula de forma muy sencilla. Básicamente se toma todo el activo en el balance, es decir, la inversión- neta de amortización- del activo fijo: edificios, maquinaria, otros intangibles como el fondo de comercio, lo que tenemos en existencias (tanto productos terminados como en proceso y materias primas), lo que nos deben los clientes y el dinero que tenemos en efectivo o en cuentas corrientes y otras inversiones financieras líquidas. A esa cantidad se le resta todo lo que la empresa debe: a proveedores, a bancos a corto plazo, la deuda a largo plazo, etc. Lo que nos queda es lo que, contablemente, corresponde a los accionistas- nosotros. Esa cifra, como veis, es una foto a una fecha determinada y, desde luego, no tiene en cuenta el futuro de la compañía. La asunción es que representa lo que nos quedaría si liquidamos y cerramos la empresa a los precios contables (algunos variarán al alza y otros a la baja). En este sentido, la cifra de patrimonio neto o valor en libros viene a ser una estimación conservadora del valor de la empresa.

La cifra que debeis mirar es la de Total stockholders´equity por importe de $310.375(está en miles de dólares, por lo que estamos hablando de 310 millones de dólares). Para que os hagáis una idea, la capitalización actual ronda los $157 millones de dólares. Para una empresa casi sin deuda, que gana dinero y donde el equipo directivo cuenta con una significativa participación en la empresa (comen lo que cocinan, dirían los americanos), poder incrementar la posición a estos precios (50% de su valor en libros) nos ofrece una interesantísima oportunidad y un amplio margen de seguridad. No espero que rebote la acción enseguida, las cosas no funcionan así. El mercado necesitará su tiempo para darse cuenta que la empresa vale, mínimo, su valor en libros… pero los argonautas sabemos de la virtud de ser pacientes (patientia di Dio, que decía San Francisco de Asís) y como diría Munger, en la espera está el beneficio.

Para terminar, un brevísimo comentario sobre BOSTON OMAHA, tras la marcha de Alex uno de los cofundadores y que os comenté, brevemente, a los que tengo vuestros datos de Telegram.

A continuación os adjunto la imagen del resumen de la evolución de sus diferentes divisiones, ordenadas de mayor a menor importancia actualmente, en el segundo trimestre del año. A su vez, incluyen en el último apartado el efecto del acuerdo de salida del anterior co- CEO de la compañía. Dicha marcha, aunque triste, no es una rotura completa de la relación pues seguimos en contacto con él a través de una de las participadas, concretamente Sky Harbour Group.

Si os fijáis, la evolución ha sido bastante positiva. Link Media Outdoor, que es la división de los paneles anunciadores de carretera ha seguido incrementando ventas y sus márgenes han tenido una evolución más positiva todavía. Este comportamiento continuará previsiblemente en el futuro ya que los costes de mantenimiento son bastante ajustados mientras los ingresos dependen de variables que llevan un ritmo mayor. La división de cable, Broadband, continúa ganando clientes a la vez que seguimos invirtiendo en su crecimiento lo que redundará en mayores ingresos y rentabilidad en el futuro. La división de seguros ha mostrado un comportamiento espectacular, incrementando las primas suscritas un 76% y los ingresos un 26%. De la liquidación de la división de gestión hemos recibido esos casi $11 millones y, todavía llegará, con probabilidad, algo más al ir deshaciendo la posición. En Sky Harbour todavía estamos en proceso de continuar las inversiones en capital, aunque ya empieza a repartirnos dividendos.

En resumen, una buena empresa, bien gestionada, y con ingresos recurrentes en el futuro.

El nivel de liquidez actual es el 16,08% y 23 empresas. Contamos con unos 182 argonautas de toda España y unos 8.300.000 euros bajo gestión.

El valor liquidativo de este Argos respecto al valor intrínseco que hemos calculado y tenéis en la última gráfica es equivalente a comprar un billete de cien euros por 57,57€, lo que supone adquirir las participaciones del Argos (recordad, a partir del 11 de Diciembre de 2019 GESTIÓN BOUTIQUE VI ARGOS) con un significativo margen de seguridad, aunque se ha reducido durante el mes porque, pese a que el valor intrínseco ha crecido, el valor liquidativo ha subido más, recortando por ello el margen. Por cierto, he preferido ajustar la rentabilidad al valor liquidativo anterior -para seguir con el histórico tradicional de largo plazo-, pero el valor liquidativo oficial del GESTIÓN BOUTIQUE VI ARGOS es diferente como podéis comprobar al ver vuestra posición.
Para aquellos de vosotros que tenéis curiosidad en ver cómo nos estamos comportando desde que estamos en la etapa actual, la comparativa con los índices- y siempre con dividendos brutos reinvertidos, obviamente- es la siguiente: