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La insoportable levedad de la renta fija desarrollada

Que el endeudamiento público y privado del mundo desarrollado es descomunal y astronómico es algo que ya sólo los ingenuos y los políticos pueden dudar. Pero parece que algunos se han acostumbrado a convivir con más ceros de deuda de los que son capaces de leer, y se obvia algo que resulta espeluznante a pesar de si simpleza: A mayor deuda, menor solvencia. En el siguiente gráfico podemos ver el endeudamiento total histórico respecto al PIB norteamericano.

 

Que las empresas y Estados vecinos estén también endeudados hasta el cuello nos hace tener una falsa sensación de solvencia. Un espejismo que desaparecerá a bofetones de realidad en cuanto la desconfianza se vuelva a deteriorar un poco. No hará falta que volvamos a ver la desconfianza que reinó en el segundo semestre de 2008 ni un corralito argentino en la periferia europea, no. Esta vez bastará sólo con una retracción de la confianza para que la precaria situación desencadene volatilidades extremas en las primas de riesgo, y por tanto en las valoraciones de la deuda de corporaciones y países desarrollados en general, que a su vez desencadenarán insolvencias aún más inestabilizadoras. Ya lo advertimos hace casi un año "Cuidado con la Renta Fija", esencialmente desarrollada, porque su abuso acumulado y el QE1 y 2 como cuasi exclusiva demanda, pueden detonar un comportamiento de sus cotizaciones (y de la solvencia en cadena de sus tenedores) jamás visto.

En cambio la renta fija de Estados y empresas de países emergentes tiene un futuro mucho menos negro. El crecimiento de sus economías y su endeudamiento escaso (sobre todo en comparación con el del mundo desarrollado) hace que, mediante una buena y meticulosa selección de deudores, podamos seguir confiando en rendimientos atractivos en renta fija. No obstante la volatilidad va a estar presente en los próximos años sí o sí, ya que la renta fija desarrollada se convulsionará de forma creciente y la emergente siempre ha sido más volátil por sus circunstancias intrínsecas, como vemos en este gráfico que compara ambas antes y después del crash de 2008. Estamos pues ante un escenario en el que la tradicional "caja fuerte" de nuestra cartera, la renta fija de países y empresas desarrolladas, de escasa volatilidad, gran solvencia y regulares y moderados retornos, ha desaparecido aunque muchos todavía no se hayan percatado. Por esa inconsciencia del riesgo real existente, muchos inversores siguen comprando de forma confiada depósitos, deuda subordinada, productos garantizados o bonos de empresas o Estados endeudados hasta las cejas, que sufrirán lo indecible al primer apretón en las refinanciaciones o estrechez del mercado de crédito. Es decir, en cuanto la confianza se vuelva a deteriorar, ya que sólo ella y las medidas desesperadas de unos políticos también en la cuerda floja, mantienen el actual frágil equilibrio entre colosos de la deuda y la insolvencia manifiesta.

La pregunta del millón es dónde está ahora esa caja fuerte donde blindar el dinero que no debe sufrir pérdidas ni volatilidades. Lamentablemente, lo más parecido que vamos a encontrar en el presente y futuro próximo es una buena selección de renta fija emergente. Pero si aceptamos que la ausencia de volatilidad es un lujo del pasado que no va a volver en muchos años y lo que verdaderamente nos preocupa no es el rendimiento a 31 de diciembre sino la progresión de nuestro dinero a lo largo de media, una o más décadas, una buena selección de gestores de renta variable que sean capaces de superar al mercado de forma consistente y sostenida, va a preservar nuestro dinero de la mejor manera. Así lo dice la história ante eventos críticos sistémicos como por ejemplo el default de Argentina, como veréis en este gráfico.

Observad lo que les ocurrió en la pasada década a los bonistas argentinos (línea azul y escala derecha) en comparación con los rendimientos de los inversores en bolsa (índice Merval en linea roja y escala izquierda). Como bien dijo Paramés en su reciente conferencia anual, ante crisis excepcionales la mejor forma de preservar el dinero es invertirlo en excelentes activos próximos a la economía real. Y no hay náda más próximo a ella que las acciones de empresas excelentes con negocios globales, compradas a bajo precio. En una conferencia que impartimos recientemente en FEMEVAL, (podéis descargaros el pdf de nuestra conferencia aquí) en la que hablábamos de estos riesgo de la rf desarrollada, un asistente intervino en la tanda de preguntas para que le confirmásemos si, para su tranquilidad, los depósitos bancarios y los productos garantizados por la banca quedaban al márgen de ese riesgo de insolvencia de la renta fija. Es curioso ver cómo los inversores de a pie siguen confiando ciegamente en sus bancos, creyendo que van a caminar sobre las aguas de la insolvencia de la renta fija como el mismísimo Jesucristo. Pero lamentablemente NO. Los IPFs y demás garantizados bancarios tienen incluso menor solvencia que la media general de la deuda corporativa desarrollada, digan lo que digan sus (cada vez más depauperados) ratings, que son meras calificaciones que se han demostrado corruptas e incompetentes. Sí, ya sé, es cierto que el Estado viene siendo mucho más proteccionista hacia la banca que hacia otras empresas privadas. Es decir, que mientras que no va a mover ni un dedo para evitar el default de la deuda corporativa, sí que tratará de mantener el sistema financiero a flote, ya que Estado y sistema financiero nacional van en el mismo barco a la deriva. Sin embargo, no debemos olvidar que hemos caído tan bajo que se hace cuando menos difícil descernir si el Estado puede salvar a la banca o al revés, o ni lo uno ni lo otro sino todo lo contrario. Por lo tanto, ante la fallida de las garantías bancarias (IPFs y demás productos garantizados) ya no sirve el comodín de que la solvencia de papá Estado va a venir al rescate más allá del fondo de garantía de depósitos, que no es más que un parche ridículo y anecdótico ante el tsunami de insolvencia latente. Y ya no sirve el comodín público simplemente porque el Estado es tan insolvente e hiperendeudado como el que más, y la patata caliente la tiene ya hace algunos años el BCE y sus homólogos norteamericano, inglés, japonés. etc. Esos son los únicos organismos potencialmente capaces de crear "solvencia" pública aparente a base de billetes. Y francamente, es preferible prestar el dinero a otro deudor más solvente, o en el peor de los casos a otro cuya insolvencia no deba ser rescatada por un banco central como el BCE, que tiene tantos y tantos fuegos multinacionales que apagar en toda la periferia de la UE.

En el anterior gráfico vemos el comportamiento de una brillante gestión de activos próximos a la econimía real, versus una renta fija esencialmente desarrollada. Veamos que en una década como la del gráfico de arriba, con dos crash o pinchazos de burbuja como la tecnológica 2000/1 y de crédito 2008 (algo muy excepcional en menos de 10 años) y con una década plácida para la renta fija y excepcionalmente buena en los últimos 2 años, las comparaciones son odiosas. Por lo tanto si contemplamos una década futura menos sincopada para la renta variable y más insolvente para la renta fija, la conclusión es abrumadora aunque novedosa e incierta como nunca, ya que contradice el aset allocation tradicional de la mayoría de mortales. La preservación, la caja fuerte donde blindar nuestro dinero, el queso o como le queramos llamar, ha cambiado de lugar y de forma. Es lo que tiene el New Normal.

Hoy es Bill Gross el que huye de la deuda soberana norteamericana por el peligro que conlleva que esté sostenida casi íntegramente por la propia FED, pero mañana puede ser la enésima y definitiva convulsión de las insolvencias europeas. Y en medio de esa crisis creditícia, las corporaciones multinacionales sobreendeudadas pueden sufrir muchísimo para refinanciar su maquinaria. Y es de esperar que no todas lo consigan, generando a su vez una mayor contracción de la desconfianza. No olvidemos que, a diferencia de la liquidez, la confianza no se puede sumunistrar mediante facilidades cuantitativas, especialmente en el sector privado. Ahí es donde el cuello de botella generado por el deterioro de la confianza en un ecosistema hiperendeudado, demostrará que la renta fija desarrollada ya no es fija, y ni siquiera es renta. Es tiempo de mirar hacia la única renta fija aún solvente, la del mundo emergente, pero sobre todo hacia los activos próximos a la economía real, en renta variable global. Y hay que posicionarse en ellos de forma brillante, ya que es la única garantía de éxito a medio y largo plazo. Pero para ello ya no nos valen las viejas brújulas tradicionales, sino un guía competente que sea capaz de llevarnos a buen fin mediante una nueva y correcta interpretación del campo de minas que tenemos ante nosotros. Hoy más que nunca, nuestro dinero debe estar en las mejores manos, porque nos adentramos en territorio apache. Un escenario desconocido donde la mediocridad ya no supondrá un menor rendimiento sino un fatal desenlace a medio plazo, debido al escaso márgen de maniobra que permite confundir riesgo con volatilidad o seguridad con insolvencia.

Gráficos: Cluster Family Office

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  1. en respuesta a Juanff
    -
    Top 100
    #17
    08/04/11 19:42

    Depende de cómo diseñes los impuestos...

    Si cobras impuestos por los dólares que mantienen las compañías, se crea un incentivo para convertir los dólares a moneda local.

    Los impuestos no aumentan la liquidez, porque esa no es la idea, sino que lo que se ocupa es aumentar la demanda de moneda, no la liquidez total.

    Yo no veo que China esté perdiendo nada. Que nos hagan creer eso por medio de una campaña mediática es otra cosa. Hoy China produce más energía limpia que EUA. Y con los bandazos del petróleo se mina la economía de EUA y se fomenta la economía China y la trayectoria hacia renovables.

  2. en respuesta a Comstar
    -
    #16
    Juanff
    08/04/11 19:29

    Al cobrar impuestos no se aumenta la demanda de moneda. Lo que se hace es detraer parte de la renta y liquidez de los que tienen que soportar la carga tributaría. Menos liquidez significa menos moneda en circulación y por tanto la moneda se aprecia en el mercado.

    Y eso de que que las empresas no se iban a ir del país si suben los costos de producción deberíamos comprobarlo, porque yo no estoy tan seguro de esa afirmación. Ten encuesta que la mayoría de las empresas de occidente se dedican a subcontratar con productores locales, ellos hacen pocas inversiones de donde proceden los productos. Si quieres ver países con buenas infraestructuras mira Corea, Singapur, Hong Kong, Macao, casi toda sudamérica, México...etc, etc, pues anda que no hay posibles productores.

    De momento parece que China esta perdiendo la guerra monetaria, y por ende la comercial, contra la Fed (y resto del mundo también). De hecho Paul Krugman a sido quien a dicho que China no tiene escapatoria a la apreciación de su moneda... y si quiere mantener su estatus económico será mediante el desarrollo de un potente mercado interior y no a costa de destruir el de otras naciones.

    S2

  3. en respuesta a Juanff
    -
    Top 100
    #15
    07/04/11 15:20

    Al cobrar más impuestos en yuanes, China aumenta la demanda de yuanes y devaluar su moneda, para contener la inflación.

    Con el salario de un americano se pagan 5 chinos. El performance laboral de los chinos es muy bueno, mientras que en países como India los trabajadores se van y se roban cosas de la empresa.

    Con una subida de impuestos, seguro protestarán, pero no se van a ir de China. 5 a 1 no es fácil de batir por los trabajadores americanos. Y tampoco pueden quejarse las empresas de las ventajas de infraestructura que China ofrece y que otros países de Asia no ofrecen.

    No se van a ir a ningún lado si les suben impuestos.

  4. en respuesta a Comstar
    -
    #14
    Juanff
    07/04/11 10:25

    Si el día menos pensado EE.UU. no quiere pagar los bonos del señor "X" se rompe la contrapartida... y este deja de cobrar en dolares que no podrá utilizar para comprar o invertir ¿resultaría ahora China damnificada del impago USA o no resultaría damnificada...?.

    Si China responde subiendo impuestos sus productos se encarecen y la industria se marcha a producir y contratar en el exterior de su país que es precisamente lo que busca USA, por eso USA crea inflación en el resto del mundo al ser estos últimos los tenedores del 70% de los tenedores de Dolares. De hay que China no quiera tener más inflación ya que esta se situó en el 5,5% en el mes pasado y tubo que subir tipos por segunda vez consecutiva en un muy corto espacio de tiempo.

    Que imprimir dinero crea inflación y que esta tenga que reventar por algún lado no esta en discusión, si lees mi primer post verás que he puesto que los Estados transfieren mediante la inflación su problemas a la población. Los Estados salen favorecidos a corto plazo al devaluar su deuda y cumplir con su calendario de pagos y los ciudadanos salen pateados al reducir su poder adquisitivo en la misma proporción.

    S2

  5. Top 100
    #13
    06/04/11 23:45

    Se ha dicho bastante para mostrar que el orden mundial vigente se enfrenta a problemas irresolubles. Algunos de ellos, como la proliferación nuclear y el calentamiento global, podrían poner en peligro nuestra civilización; otros resultan menos catatróficos. Nuestra civilización ha visto muchos tiranos y muchas crisis financieras, y ha sobrevivido a unos y a otras. Sin embargo, el mundo sería un lugar mejor si pudieran hacerse algunos progresos en estas cuestiones. Ello requeríria un mayor grado de cooperación internacional de la que actualmente es posible. Se debería de practicar una política exterior auténticamente humilde, respetando la opinión de los demás y prestando atención a sus intereses.
    Saludos

  6. Top 100
    #12
    06/04/11 12:08

    Las actitudes acualmente predominante frente a la realidad, el conocimiento y la verdad tienen sus raíces. Hasta ahora, los paises europeos o globales han estado compitiendo y presentando necesidades que han hecho muy dificil a los paises que nombras en tu artículo, gravar o regular el capital, sea hace una decada o actualmente, presentando a los gobiernos una atención más exigente que ayudar inclusive a sus ciudadanos. Hemos tenido muchas dificultades se han aprobado reformas y rechado muchas propuestas, con un talante adecuado y responsable el cual aplica en todo caso con las herramientas y experiencias precisas, que exige reconsiderar el papel de los mercados, y también la del gobierno en el ámbito nacional.
    Saludos

  7. en respuesta a Juanff
    -
    Top 100
    #11
    05/04/11 23:41

    Con la deuda no hay damnificados. Simplemente China estaría en mejores condiciones de dar órdenes a EUA a cambio de refinanciamiento y cambio de plazos. Si Wall Street quiere hacerse el fuerte con bandazos inflacionarios como represalia, simplemente China sube los impuestos a las empresas, que no se irán porque siempre resulta más barato operar en China que afuera, lo cual trasladará inflación al ciudadano estadounidense, o mejor dicho, reduciría la importación de inflación que hace China desde EUA.

    Es que al imprimir dinero se crea presión inflacionaria que tiene que reventar en algún lugar. En China esa presión no va a reventar. Me parece que EUA trata de que sobreestimen sus fortalezas, pero hoy está en un estado muy precario.

  8. en respuesta a Comstar
    -
    #10
    Juanff
    05/04/11 22:40

    Ja, ja, que buena la tira. ;)

    Saludos

  9. #9
    Juanff
    05/04/11 22:16

    La primera consecuencia de la quiebra de las economías desarrolladas la pagarían las economías emergentes ya que son la contrapartida. Si EE.UU. decide no pagar su deuda ¿no sería China el primer damnificado?.

    Otra razón que se me ocurre el porque los estados soberanos y aquellos que han dejado de ser tan soberanos no quiebren esta en la "maquina de hacer billetes" como tu has dicho. Estos Estados sin escrúpulos cada vez que le dan al "manubrio del papel" transfieren su problemas y arruinan a sus ciudadanos, pero ellos siguen a flote sin necesidad de solucionar cualquier tipo de fallo o inconsistencia en su sistema económico.

    Así que si ningún producto financiero, papel o billetes perteneciente a los Estados y sus sistemas financieros me salvara de la ruina tendré que mirar a los activos reales para tratar de protegerme.

    Y viendo como esta el patio con los intermediarios financieros mejor gestionar los ahorros uno mismo que un tercero, al respecto ¿no decía Gandhi que siempre es mejor un mal gobierno patrio que cualquier buen gobierno extranjero? pues apliquémonos el cuento.

    Un saludo

  10. en respuesta a Rsoros
    -
    #8
    05/04/11 21:04

    La liquidez en qué? Repos, ipfs, bonos del tesoro, fondos monetarios, dinero en cuenta remunerada, bonos de Portugal, bajo el colchón....? Porque la liquidez en la mayoría de fondos de inversión tanto de rv como de rf es diaria...

    Salud y €.

  11. Top 100
    #7
    05/04/11 20:26

    Mira los que se oponen a tu razonamiento...

    KRUGMAN: See? Keynes And I Were Right. Austerity Is A Terrible Idea
    http://www.businessinsider.com/krugman-austerity-2011-3

    En otras palabras, apretarse el cinturón para pagar las deudas es una idea terrible, según Krugman...

  12. #6
    05/04/11 20:20

    Recomendar Renta Variable Global, es un gran error, eso sólo sirve para los deben estar siempre invertidos,o viven de las comisiones, el resto debe ponderar la liquidez como el mayor de los tesoros.U/S.

  13. Top 100
    #5
    05/04/11 20:01

    EUA tiene una posible solución a la mano: Nacionalizar las utilidades de los bancos. Así destruye la deuda (porque se debe a sí mismo) y reduce el déficit (porque las utilidades bancarias entrando a la hacienda pública las reducen).

    El gobierno de EUA tiene un horrible dilema entre salvar a los banqueros o salvar al país. Es horrible porque los banqueros controlan la nueva lobbycracia.

  14. en respuesta a Gurús Mundi
    -
    Top 100
    #4
    05/04/11 19:34

    Han tratado de hacernos creer que la deuda causada por el déficit se resuelve con más deuda. Tal vez un poco de humor gráfico nos venga bien.

    Humor: El déficit contraataca
    https://www.rankia.com/blog/comstar/724972-humor-deficit-contraataca

    Por alguna razón Rankia no despliega bien las imagenes, así que puedes descargarlas y leerlas una vez descargadas.

    ¿Recuerdan cuando les decía que era mejor la actitud de buen pagador de España, con su austeridad? Bueno, hoy empezamos a ver los frutos.

    EUA aparenta que su PIB crece, pero eso es PIB basado en deuda. Es que el PIB es una medida de gasto, y para gastar mucho y aparentar ser rico sin tener nada, lo que debes hacer es pedir prestado y gastar como si fueras rico.

  15. en respuesta a Franlodo
    -
    #3
    05/04/11 13:19

    No sólo se trata del riesgo de impago, sino de la volatilidad de las cotizaciones si la confianza se retrae. Y esa volatilidad (y riesgo de default) puede ser directamente proporcional al rendimiento actual de esas deudas.

    Salud y €.

  16. en respuesta a Xman6020
    -
    #2
    Franlodo
    05/04/11 12:44

    Tampoco es eso ...

    Una cosa son los bonos de los USA, la de Irlanda, la de Grecia o la de Portugal y otra muy distinta la de empresas como Coca-Cola, Pimco, (no conozco ninguna griega) o la del Banco Spirito Santo.

    Hay que estar muy seguro donde se pone el dinero, hay que extremar las precauciones y no vale cualquier renta fija.

  17. #1
    04/04/11 21:33

    yo que me estaba pensando entrar en alguna de los bonos de empresas que publica LLINARES me habeis echo cambiar la vision.


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