Foco en desescalada de tensiones comerciales, resultados empresariales y datos macro

Semana de subidas generalizadas en los principales mercados europeos y estadounidenses de renta variable como respuesta a la suavización del discurso de Trump respecto a la sustitución de Powell y la apertura hacia una probable negociación con China con respecto a las políticas arancelarias. Esto a su vez ha permitido que las TIRes se mantengan sin grandes variaciones en la semana, si bien hay que tener en cuenta que desde el 2 de abril (“liberation day”) la TIR del T-Bond ha repuntado en torno a 20 p.b. (pérdida de confianza en la economía estadounidense), mientras que la del Bund a 10 años ha descendido alrededor de 25 p.b. (recordamos que sufrió un importante repunte ante el plan de infraestructuras anunciado en Alemania y mayor gasto en defensa, y parece ahora estar descontando una política monetaria más flexible del BCE, que la pasada semana recortó 25 p.b.). Esta situación de menor aversión al riesgo llevó al oro a recortar cerca de un 5,5% desde los máximos de 3.500 usd por onza alcanzados en el inicio de la semana, con el dólar sin grandes variaciones frente al euro en la semana (el dólar se aprecia un 2% desde los mínimos alcanzados el lunes).

Como indicamos, Trump suaviza el discurso con respecto a la sustitución del presidente de la Fed, Powell, tras las fuertes críticas iniciales por no bajar los tipos de interés. Esta semana declaró que no tenía intención de despedirle, sabiendo que su mandato finaliza en mayo de 2026 y legalmente es altamente complicado sin una falta grave. Se alejan así las voces que cuestionaban la independencia del Banco Central con respecto al Gobierno y se modera el riesgo de pérdida de confianza en la economía del país, hecho que favoreció el repunte del activo descentralizado por excelencia (Bitcoin +27% desde mínimos de abril vs +12% del Nasdaq).

En cuanto a las tensiones comerciales por los aranceles anunciados, esta semana hemos recibido noticias más esperanzadoras sobre potenciales acuerdos durante el periodo de negociaciones (90 días desde el 9-abril) y ante la presión por parte de compañías de consumo que han advertido a Trump sobre el riesgo de disrupciones en las cadenas de suministro y aumento de precios. Se baraja como primeros candidatos más probables para alcanzar un acuerdo a Japón e India, a los que se podrían sumar Corea del Sur, Vietnam, Malasia, Australia, y la propia UE. No obstante, consideramos que el principal foco está puesto en las posibles negociaciones con China donde desde la administración estadounidense se ha suavizado la posición, abriéndose a una desescalada de las tensiones. Podríamos tener novedades al respecto en 2-3 semanas, aunque un potencial acuerdo incluiría no sólo aranceles, sino también barreras no arancelarias. En este sentido, esta semana se ha rumoreado la posibilidad de que China estaría considerando suspender los aranceles del 125% a ciertas importaciones de EE.UU. en la medida en que suponen un incremento de costes.  La eliminación de aranceles podría afectar, entre otros, a equipos médicos y químicos industriales, en un movimiento similar al aplicado por EE.UU. a las importaciones de productos electrónicos chinos, que no son gravadas con el arancel general del 145% a productos chinos. Estas decisiones son la muestra de la interdependencia de ambas economías en determinados bienes, y de la posibilidad de desescalada de tensiones.

En el plano macro, destacamos la publicación de las previsiones del FMI que mostraron notables revisiones a la baja en el crecimiento mundial frente a las previsiones de enero como consecuencia de unos aranceles que se sitúan en niveles no observados en un siglo y de un contexto sumamente impredecible. Asimismo, la institución destaca que los riesgos a la baja predominan en medio de una escalada de las tensiones comerciales y ajustes en los mercados financieros. Las políticas divergentes y en rápida evolución o la caída de la confianza podrían hacer que las condiciones financieras mundiales se contraigan aún más. 

De este modo, el FMI prevé un crecimiento mundial del +2,8% en 2025 (-4 décimas vs +3,2%e en enero) y del +3% en 2026. Destaca la revisión a la baja de las previsiones de crecimiento en EE.UU. respecto a lo estimado en enero (-0,9 p.p. en 2025e y -0,4 p.p. en 2026e hasta +1,8% y +1,7%), aunque sin mostrar recesión (probabilidad 37% vs 25% previo). En cuanto a la inflación, revisión al alza (+1 p.p. hasta 3%). En cualquier caso, la evolución final dependerá del resultado de las negociaciones comerciales. Por lo que respecta a la Eurozona, revisa -0,2 p.p. 2025 y 2026 hasta +0,8% y +1,2% respectivamente, donde destaca Alemania (-0,3 p.p. 2025e y -0,2 p.p. 2026, hasta 0% y +0,9% respectivamente) y sorprende la resiliencia de España cuyo PIB revisa al alza en +0,2 p.p. 2025 hasta +2,5% y mantiene sin cambios 2026 en +1,8%. Las economías emergentes ven su PIB reducido en 0,5 p.p. 2025e y 0,4 p.p. 2026, hasta +3,7% y +3,9% respectivamente. Reducen China, -0,6 p.p. en 2025 y -0,5 p.p. en 2026 hasta +4% para los dos años. También es reseñable México que ha visto cómo el FMI ha pasado de estimar un crecimiento del +1,4% en 2025 a una contracción de su PIB del -0,3%.

Además, en los PMIs de abril, destacamos la menor presión en precios en Eurozona (avalando la reciente bajada de tipos del BCE) mientras en EE.UU. se registra el mayor repunte de precios en 13 meses (impacto de aranceles en manufacturas, dando la razón a Powell en su actitud de “esperar y ver”). Los PMIS de la Eurozona siguen mostrando debilidad derivada de la situación con respecto a los aranceles, aunque menos negativo de lo esperado en manufacturero, mientras que el de servicios se ha situado en zona de contracción. En Estados Unidos los PMIs resultaron mejor de lo esperado, tanto en manufacturas que mejora y vuelve a zona de expansión, como en servicios, a pesar de que modera respecto al mes previo.

En Alemania la encuesta empresarial IFO sorprendió al alza en abril, donde parece haber pesado más en positivo el acuerdo de coalición de gobierno que en negativo la incertidumbre comercial en torno a los aranceles, si bien recordamos que Nagel del Bundesbank no descarta que 2025 sea el tercer año de recesión.

Los puntos a vigilar la próxima semana siguen siendo: 1) posibles declaraciones con respecto a la situación arancelaria y/o avances/inicio en las negociaciones, 2) los resultados empresariales del primer trimestre, y 3) datos macro de relevancia (empleo americano, IPC europeo). Además, estaremos pendientes de la reunión del Banco de Japón (jueves).

En cuanto a la presentación de resultados 1T25 en Europa, se acelerará en los próximos días, y tras un inicio en EE.UU. algo débil, destacamos que el consenso espera BPA 1T25 -3% (vs +3%e en enero), lo que supondría el trimestre más débil desde 4T23, respondiendo la revisión a la baja al elevado grado de incertidumbre derivado de la guerra arancelaria. En este sentido, lo más relevante en la presentación de las cifras trimestrales serán las guías que puedan ofrecer, aunque la visibilidad es reducida a la espera del resultado de las negociaciones.

Las referencias macro más relevantes que se publicarán serán los datos de empleo en Estados Unidos (moderación prevista en la encuesta privada ADP hasta 128.000 vs 155.000 en marzo, así como en el informe oficial hasta 130.000 nóminas no agrícolas vs 228.000 previo), el PIB adelantado 1T25 (notable ralentización esperada hasta +0,2% vs +2,4% previo), la confianza consumidora del Conference Board (moderación estimada hasta 87 vs 92,9 anterior) y el ISM manufacturero (desaceleración prevista hasta 48,1 vs 49 previo). En Europa estaremos pendientes de los IPCs preliminares de abril en Eurozona, Alemania y España donde podríamos ver cierta relajación en las tasas generales, con leves aceleraciones en las tasas subyacentes, así como del PIB 1T de la Eurozona, donde el consenso descuenta moderación en la tasa anualizada y estabilidad en la trimestral. En China, el foco estará en los PMIs de abril, tanto oficiales (moderación prevista en todas las tasas pudiendo situarse la manufacturera en zona de contracción), como Caixin manufacturero.

Otra referencia importante será la reunión del Banco de Japón (1 de mayo), donde no se esperan cambios respecto a los tipos de interés que actualmente se sitúan en 0,5%, si bien seguimos pensando que los recientes datos de inflación publicados, que han mostrado ligera aceleración tanto en tasa general como subyacente, y la evolución positiva de los salarios avalan la continuación en la normalización al alza de los tipos de interés en los próximos meses. 

Pese a las mejoras que hemos visto en las últimas sesiones en los principales índices por la desescalada de las tensiones comerciales, hay que tener en cuenta que la volatilidad seguirá dominando los mercados, dependientes de los avances que se vayan realizando en las negociaciones comerciales y su impacto en los datos macroeconómicos y las políticas monetarias, así como en las guías de resultados de las compañías.

El jueves realizamos un cambio en nuestra Cartera Dividendo. Decidimos salir de Repsol por el incierto entorno macro y su impacto sobre los precios del crudo y el gas, agravado por las disensiones en el seno de la OPEP+ (intención de seguir incrementando la oferta de crudo), que podrían pesar sobre las expectativas de resultados de la compañía. Tomamos posiciones en Ferrovial. Tras los recientes recortes en el valor se abre un interesante potencial a nuestro precio objetivo (>20%) que combina con una atractiva política de retribución al accionista (dividendo más recompra de acciones). Con este cambio, la cartera queda compuesta de la siguiente manera:

Cartera Dividendo: Caixabank (12,5%), Colonial (12,5%), Endesa (12,5%), Ferrovial (12,5%), Iberdrola (12,5%), Rovi (12,5%), Sacyr (12,5%) y Unicaja (12,5%).

El resto de carteras las mantenemos sin cambios:

Cartera de 5 Grandes: Almirall (20%), Cellnex (20%), Iberdrola (20%), Indra (20%) y Unicaja (20%).

Cartera Versátil: Almirall (10%), ArcelorMittal (10%), Caixabank (10%), Cellnex (10%), Dominion (10%), Indra (10%), IAG (10%), Merlin Properties (10%), Tubacex (10%) y Unicaja (10%).


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