A continuación os mostramos los informes mensuales del último mes de 2017, Diciembre de la gama de nuestros fondos de inversión Sextant:
Sextant Bond Picking
El bono convertible de Rocket Internet con vencimiento en 2022 continúa siendo una posición destacada dentro del fondo, con un rendimiento de alrededor del 2%, habida cuenta de que, históricamente, las compras se realizaban con unos rendimientos del orden del 4%. Contemplando el contexto de la renta fija, nos parece que el rendimiento actual resulta interesante a tenor del riesgo intrínseco del emisor. Con una posición de tesorería de 2.200 millones de euros y una sola emisión de deuda representada por este bono convertible, la solvencia del grupo a medio plazo se perfila muy favorable, incluso integrando una estimación conservadora del consumo de efectivo para el desarrollo de las diferentes sociedades del Grupo. La firma, que demuestra grandes dosis de racionalidad en la asignación de su capital, procedió a la recompra de más del 45% del bono. Puesto que dos tercios de la capitalización bursátil del Grupo los compone su posición de tesorería, los bonistas también se benefician de un potencial alcista de la compañía, ya que la valoración de los activos que actualmente realiza el mercado es muy baja.
Sextant Europe
Liquidamos nuestra posición en OVS. Habíamos incorporado este distribuidor textil italiano a la cartera en marzo de 2015, poco después de su salida a bolsa. Entonces, nos parecía que el mercado no era capaz de entender la acción, en concreto su elevada cuota de mercado en Italia y la capacidad de su modelo de tiendas para resistir a las multinacionales del sector (Inditex, H&M y, más recientemente, Primark). Los resultados han sido buenos en los últimos años y se llevó a cabo un avance estratégico interesante con la participación en la firma suiza Charles Vögele. Sin embargo, la cotización se ha revalorizado más de un 40% desde entonces y creemos que actualmente refleja mejor las perspectivas del negocio.
Sextant Grand Large
Rocket Internet, una de las principales posiciones de Sextant Grand Large, asistió a la salida a bolsa —con bastante éxito— de su filial de kits de recetas e ingredientes para cocinar en casa Hellofresh; un acontecimiento que, tras la de Delivery Hero en junio, ofrece un potencial de monetización adicional a la cartera. A nuestro parecer, esta última alberga numerosas participaciones no cotizadas cuya valoración parece pasarse por alto. La incubadora cuenta con un colchón de liquidez que representa cerca de dos tercios de su capitalización bursátil. En el actual contexto de mercado, valoramos la prudencia de la asignación de capital. El reciente programa de recompra de acciones puesto en marcha por la empresa, junto con la adquisición de títulos por parte del consejero delegado por valor de 33 millones de euros constituyen, en nuestra opinión, interesantes señales sobre la percepción de la valoración por los expertos.
Sextant PME
El grupo TF1 presentó el 13 de diciembre a Axel Springer una oferta de compra de su participación del 78,4% en el capital de Auféminin.com. El grupo es uno de los editores mundiales de contenidos femeninos más destacados, con marcas como Auféminin, Marmiton o Mylittleparis. A raíz de la evolución del modelo histórico de ventas de espacios publicitarios hacia el plano digital, menos rentable, el grupo se centró con acierto en el desarrollo de la actividad a escala internacional (>50% del volumen de negocio) y a buscar nuevas fuentes de monetización de su audiencia a través del comercio electrónico social (suscripción a cajas, por ejemplo), manteniendo así una rentabilidad adecuada. El precio ofertado es de 38,74 euros por acción, o lo que es lo mismo, una prima del 46% con respecto a la cotización de cierre del 8 de diciembre. Puesto que Auféminin cuenta con una posición de tesorería neta muy elevada (81 millones de euros), el ratio de valoración en la que creemos que hay que fijarse es en el valor de empresa/resultado de explotación estimado para 2018, que se encuentra en torno a unas 12 veces. De este modo se materializa el valor industrial del grupo, cuyas acciones habíamos empezado a incorporar a Sextant PME el pasado mes de junio a 28 euros.
Sextant PEA
Vipshop se encuentra entre las rentabilidades más destacadas del fondo durante el mes de diciembre. Se trata de una empresa china de "ventas privadas", número 3 del comercio online en su país con una cuota de mercado del 5%-6%, por detrás de los gigantes Alibaba y JD.com. La firma acusó este año la feroz competencia reinante en el sector, que ralentizó el crecimiento y encareció el coste de adquisición de nuevos clientes, lo que se tradujo en una caída de los márgenes. Denostada por los inversores, la cotización de la acción pasó en pocos meses de 15 a 8 dólares. Esto nos brindó la oportunidad de construir progresivamente nuestra posición, dado que creemos que el sector de las ventas privadas online en China tiene potencial y que este posicionamiento está lo suficientemente diferenciando frente a la opción más generalista de los dos líderes. Creemos también que la base de clientes de Vipshop, principalmente femenina, o su elevadísima cuota de mercado en el sector de la moda, especialmente rentable, podría interesar a otros actores. Sin embargo, en diciembre, Tencent y JD.com iniciaron una participación minoritaria en la empresa a través de una ampliación de capital a 13 dólares/acción, lo que tiró al alza la acción. La alianza que formalizaron para esta ocasión es muy positiva para Vipshop. En particular, contempla un acceso preferente al inmenso tráfico de Tencent, lo que permite a Vipshop competir de un modo más eficaz con Alibaba.
Sextant Autour du Monde
Criteo fue el principal lastre para la rentabilidad este mes al desplomarse tras el lanzamiento de la nueva versión del sistema operativo de iPhone. Este desactiva la solución que Criteo había desarrollado para seguir concentrándose en aproximadamente la mitad de los clientes de Apple. En efecto, la última versión lanzada por Apple en septiembre impedía ya a Criteo trabajar con la primera mitad de los usuarios de iPhone. Por tanto, esto vuelve a borrar de un plumazo alrededor del 10% del volumen de negocio previsto para 2018. En principio, el volumen de negocio no debería aumentar en 2018, aunque inicialmente esperábamos un crecimiento superior al 20%. Cometimos el error de asignar una ponderación muy elevada a la acción pese a haber identificado claramente este riesgo de dependencia de los ecosistemas de Apple y Google. Afortunadamente, el resto de la actividad sigue mostrando buen tono y la firma está bien gestionada. Siguen existiendo riesgos, sobre todo normativos, pero somos optimistas acerca del futuro de la empresa, cuya posición competitiva y valor añadido para sus clientes se mantienen en niveles muy elevados. Esta debería retomar la senda del crecimiento en 2019 y, por tanto, no hemos querido liquidar nuestra posición en estos niveles.
