Entrevista con Fabio Ricceli gestor del Fidelity Iberia

Fabio Riccelli acumula 16 años de experiencia de inversión, todos ellos en Fidelity, y se ha labrado una sólida trayectoria gestionando estrategias concentradas con alfa elevada y orientadas hacia los valores de pequeña y mediana capitalización.

-  Las perspectivas para 2014 indicaban un giro hacia la renta variable, pero en el caso español los números esperados no se han materializado. ¿Se ha debido esto a problemas internos o a las tensiones geográficas y europeas sufridas durante el año?

La bolsa española se ha movido más o menos en sintonía con el conjunto de las bolsas europeas a lo largo de 2014, y en ambos casos se han visto afectadas por los vaivenes en el sentimiento de los inversores. El IBEX 35 se despegó del MSCI Europe en el segundo trimestre, cuando los valores de la periferia se beneficiaron del mayor optimismo de los inversores, pero después las repercusiones del anuncio de la quiebra de BES sin duda pesaron y mucho en los valores de la Península Ibérica. Aunque la bolsa española y los mercados europeos registraron ganancias durante el año, los repuntes del pesimismo ciertamente redujeron las ganancias potenciales.

-  ¿Qué perspectivas tiene sobre los mercados español y portugués para 2015?

Las políticas monetarias y fiscales más expansivas deberían apoyar el crecimiento económico en la Península Ibérica en 2015, mientras que el descenso de los tipos de financiación debería ayudar a impulsar la demanda de crédito y la inversión, tanto entre las grandes empresas como entre las pymes. El ritmo de recuperación descansará sobre los esfuerzos de reforma estructural, que han tardado en arrancar en Italia y han sufrido reveses en Francia, pero que ya han comenzado a dar frutos en España y Portugal.

Creo que el mercado ibérico sigue ofreciendo oportunidades atractivas para invertir en empresas que cotizan por debajo de su valor intrínseco y presentan buenas perspectivas de crecimiento. Compañías, en definitiva, bien posicionadas para ofrecer rentabilidades superiores a largo plazo.

-  ¿En qué aspectos  se diferencia su gestión de la de Firmino Morgado?

Nuestro enfoque de selección de valores ascendente y sin restricciones es similar, pero yo gestiono una cartera más concentrada y, comparado con Firmino, suelo invertir con un mayor sesgo de crecimiento que cíclico. Mi objetivo es generar alfa a partir de la selección de valores y tengo un horizonte de inversión relativamente largo. Me concentro en empresas que cotizan por debajo de su valor intrínseco y cuyo potencial de crecimiento a largo plazo no está adecuadamente valorado por el mercado. Desde que tomé las riendas del fondo, he reducido el número de posiciones e incrementado la calidad de la cartera vendiendo algunos de los valores en situación especial que ésta mantenía anteriormente.

-  Los cambios en gestores de fondos en los que se premia el alfa generan normalmente fuertes reembolsos de los inversores. ¿Se han detenido las salidas en este caso?

Sí, ya se ha producido una estabilización de los flujos de inversión del fondo. La mayor parte de las salidas de capitales tras el cambio de gestor tuvieron lugar durante las dos primeras semanas y desde entonces han decaído considerablemente. En este sentido, merece la pena resaltar que en el conjunto del año 2014, el fondo registró un flujo neto de activos positivo.

-  ¿A qué se debe la caída del 15% que sufrió el fondo en los últimos 6 meses?

Tanto el fondo como el índice de referencia retrocedieron en el contexto de volatilidad continua que caracterizó al segundo semestre de 2014. En términos relativos, el fondo cerró ligeramente por detrás del índice y perdió un 0,9% debido al lastre que supuso para la rentabilidad relativa de la cartera la posición en Banco Espirito Santo (BES) durante el periodo, después de que el banco portugués anunciara grandes pérdidas y se conocieran los problemas contables generalizados del grupo. Aunque resultó ser un problema específico de una empresa, su efecto se pudo sentir en todo el mercado, ya que los inversores comenzaron a dudar de la salud del conjunto de los balances de los bancos y a temer nuevas pérdidas en el sector.

Tras un periodo de optimismo, los mercados mostraron una mayor intolerancia al riesgo debido a la incertidumbre política en Grecia, las dudas en torno al ritmo de la recuperación económica y la caída de los precios del petróleo, para después cerrar el año con ligeras subidas impulsadas por las expectativas de una mayor relajación monetaria.

En este sentido, destaca el hecho de que he conseguido unas ganancias relativas del 1,6% desde que gestiono el fondo (1 de octubre de 2014), gracias a una acertada selección de valores en el sector de materiales, a la infraponderación en energía (en un contexto de descensos continuos del petróleo) y a mi falta de exposición a los bancos con peores resultados.

-  Recientemente ha hablado sobre Grifols, Amadeus (su posición principal) e Inditex. ¿Qué espera de estas empresas para que sean sus principales apuestas?

Estos valores se encuentran entre mis posiciones más importantes porque tienen sólidas perspectivas a largo plazo y su crecimiento es predecible. Siguen siendo posiciones clave y me encuentro muy cómodo manteniéndolas en cartera.

Grifols

A pesar de ser un actor mundial en la industria del plasma sanguíneo con potencial de crecimiento sostenido, el mercado sigue subestimando sus perspectivas. Su sector está muy consolidado, tiene barreras de entrada fuertes y registra tasas de crecimiento de la demanda del 6-8% anual. Las sinergias derivadas de fusiones, el apalancamiento operativo y la reducción de la deuda deberían impulsar los beneficios de Grifols.

Amadeus

La empresa es líder en soluciones tecnológicas para aerolíneas (25% de los ingresos) y debería seguir incrementando su cuota de mercado a medida que vaya migrando más compañías aéreas a su plataforma en la nube, impulsando con ello sus márgenes. También debería ser capaz de captar cuota de mercado de competidores más débiles en su negocio de sistemas de distribución (GDS) y venta (75% de los ingresos) e incrementar los ingresos en 2015. Atendiendo a su aceptable rentabilidad por dividendo y a la posibilidad de que efectúe recompras de acciones durante el próximo año, Amadeus podría ofrecer rentabilidades sólidas a sus accionistas a medio plazo.

Inditex

Inditex posee una cartera de marcas muy conocidas en productos de consumo, como Zara y Massimo Dutti. La empresa ofrece una combinación poco frecuente de crecimiento elevado, fuerte generación de caja y balance sólido. El negocio está cosechando buenos resultados y ha sido un beneficiario claro de la revolución de Internet. Inditex sigue ampliando su presencia mundial y abriendo más tiendas (sobre todo de Zara), especialmente en los mercados emergentes.

-  ¿Cuáles podrían ser los mayores enemigos o debilidades  de los mercados que hemos mencionado?  ¿Podrían el precio del petróleo o la tensión que sufre Grecia tener aspectos positivos?

Los mayores riesgos son de índole política. Aunque el trasfondo de debilidad económica en Europa no ha ayudado mucho, de cara a 2015 los esfuerzos reformistas realizados hasta la fecha han colocado a España en una posición mucho mejor que la que tienen países como Grecia, Italia y Francia, que no han conseguido poner en marcha reformas del mismo calado.

El desplome del precio del petróleo debería tener un efecto positivo en la balanza de pagos de España y es un factor muy favorable desde el punto de vista del consumidor, ya que aumenta el poder adquisitivo.

-  ¿Espera cambios en la asignación de activos? ¿Qué cambios podrían finalizar siendo más relevantes en lo que respecta a la gestión durante 2015?

No preveo realizar cambios sustanciales en el posicionamiento de la cartera en el entorno actual. La cartera tiene un sesgo menos cíclico que antes y una mayor proporción de acciones que considero que serán ganadores a largo plazo.

-  ¿Qué efectos podría causar la anunciada compra de deuda por parte del BCE? Teniendo en cuenta que posiblemente los bancos saquen beneficio de estas compras, que este sector tiene un gran peso en el mercado español y que usted tiene 4 bancos entre las primeras 10 posiciones del fondo, ¿qué va hacer con estas posiciones?  

Soy relativamente escéptico sobre los efectos beneficiosos de la relajación cuantitativa. No creo que se vayan a resolver los problemas con esta medida. Los tipos de interés ya están en niveles bajos y tirar de ellos a la baja aún más no se va a traducir necesariamente en crecimiento económico. Se han producido mejoras de la mano de las reformas estructurales en países como España, Irlanda y el Reino Unido, mientras que otros países menos austeros, como Italia y Francia, van rezagados en este sentido.

En lo que respecta al sector bancario, la decisión del BCE es un arma de doble filo: aunque provoca un descenso de los tipos de los préstamos, también reduce los márgenes de intermediación de los bancos, ya que los tipos de interés van a permanecer en niveles bajos durante más tiempo.

Los bancos que tengo en cartera son entidades locales con valoraciones atractivas y negocios más sólidos después de la crisis. Sigo infraponderado en bancos en general.

-  En el caso de Portugal, ¿cómo ha afectado la situación del BES? ¿Ve oportunidades en este mercado?

Lo que ocurrió con BES resultó ser un problema localizado, pero nada más conocerse las dificultades de la compañía, el sector bancario portugués cayó más que el conjunto del mercado acompañando a las acciones de BES en su desplome. Sin embargo, el sector vivió una moderada recuperación en el tercer trimestre de 2014, cuando los inversores por fin entendieron las circunstancias específicas en torno a la caída del valor.

La incertidumbre general en Europa y las tensiones geopolíticas penalizaron a las bolsas (y, en mayor medida, al sector financiero) en el cuarto trimestre, pero hemos comenzado a ver un repunte en enero de 2015 y, en general, los bancos portugueses están superando a sus homólogos españoles.

He reducido considerablemente el número de posiciones del fondo durante el último trimestre, pero mantengo una exposición similar a la bolsa portuguesa. Sigo centrándome e invirtiendo en empresas atractivas de la Península Ibérica que reúnan mis criterios de inversión.