Iberian Value: I parte

El pasado 3 de julio asistimos al "Iberian Value" que reunió a la mayoría de los mejores gestores españoles de fondos seguidores de la filolsofía "Value Investing".  A continuación os dejamos unas pequeñas reflexiones y anotaciones sobre las ponencias:

Francisco García Paramés: Cobas

Actualmente Paramés tiene la misma rutina que antes: leer mucho y seguimiento diario. Destaca la importancia de invertir a largo plazo y dinero que no necesitamos para minimizar el impacto de los errores. Su visión macro no ha cambiado. Las políticas económicas tienden a copiarse de un país a otro. No pretende predecir la macro, son stock pickers y analizan compañías, sin intentar adivinar qué pasará en la macro. El tiempo es tu aliado ya que disminuye la volatilidad y disminuye la probabilidad de equivocarte si inviertes en el mercado más rentable como es la bolsa.

Aportar valor hoy en día en más difícil que hace veinte años ya que hay más gestores buenos que limitan oportunidades.

El sistema bancario español sigue siendo muy importante en la distribución de fondos. Paramés comenta que ser value significa que después de 10 años el gestor haya aportado valor al partícipe. 

El descuento de flujos solo sirve para algunos negocios regulados (autopistas) y como medida de valoración vuelve al PER y al flujo normalizado de caja incluyendo inversiones. Su cartera tiene PER 8 mientras el S&P 17

Hoy en día es más difícil encontrar valor en España, el mercado es más pequeño y eficiente. En su cartera personal, de hecho, hay un 10% en renta variable española y el resto es internacional. 

Tampoco es fácil encontrar valor en Europa,  pero lo que sí es evidente es que hay buenos negocio y además tienen equipo en Shanghái. Actualmente tienen la siguiente distribución geográfica: 50% Europa, 15-20% Dólar y 20% Asia.  Cubren la divisa cuando alcanza niveles extremos, y afecta al negocio de las empresas que tienen en cartera.

Los precios a los que compiten compañías como Facebook o Google no compiten con los de las empresas de sus carteras. Destaca de estas empresas que siguen siendo muy jóvenes, si bien es cierto que han avanzado muy rápidamente. Cuanto más vieja es una empresa más posibilidades de supervivencia. ¡Que vaya otro a la luna!

• El sector automovilístico. El 10% de la cartera está en tres empresas de ese sector que cotiza un 25%  por debajo de máximos. Aun así el mercado está preocupado por el ciclo, sobre todo en EEUU. Pero este país representa el 20% de las ventas globales de coches.y aunque se estanque los países emergentes tomarán el relevo.

 

Again Spain

Ponentes: Ángel Fresnillo de Mutuactivos, Gonzalo Lardiés de A&G y Jose Ramón Iturriaga de Abante Asesores. 

• Ángel Fresnillo, Mutuactivos, destacó el uso de análisis fundamental, analizando la calidad de la empresa, márgenes, generación de caja y precio. Sin embargo tenemos que tener en cuenta que a veces calidad y precio no van de la mano. Llevamos tres años con crecimiento superior al 3% y el problema está en las valoraciones, no tanto en la realidad económica. En el fondo ibérico se puede invertir máximo un 20% en Portugal, ahora mismo está por debajo del 10%. El principal error que puede tener un selector hoy dia es el pensar que la bolsa está barata argumentando la rentabilidad actual de los bonos. PER de Shiller 30 en USA, Tienen máximos históricos de liquidez y como tesis de inversión presentaron Euskaltel.
• Gonzalo Lardiés, A&G, señaló que hay que buscar mucho... cada vez hay menos oportunidades. Actualmente como idea de inversión comentó negocios con más exposición interna, dada la marcha de la economía. Idea de inversión Zardoya ya que se beneficiará de los años buenos que empezamos a tener en construcción y del mantenimiento de los ascensores.
• José Ramón Iturriaga, Abante Asesores, en cambio comentó que nos hemos pasado muchos años pensando en lo que estaba pasando en el mundo, factores exógenos que han llegado a distorsiones en los mercados. Hoy en día, el crecimiento es con datos mucho más sólido y diversificado. El sector bancario es uno de los que tiene mayor potencial. La recuperación económica lleva a una menor mora. En Europa también habrá subida de tipos de aquí poco (no sabemos si el año que viene o el otro pero llegará). Para muchos el no invertir en bancos se ha convertido en modo de vida. Por otro lado también ve valor en inmobiliarias, empresas cíclicas, bancos, socimis. El riesgo político ha desaparecido.

 

Out of the Box Alternativos?

Ponentes: Juan Cruz de Cygnus, Georgina Sierra de Solventis y Marc Garrigasait de Koala SICAV.

• Juan Cruz, Cygnus, son especialistas en estrategias de retorno absoluto. Juan Cruz landa la idea de si creemos que algo está caro, ¿por qué no vender? Actualmente, esa es su opinión sobre las eléctricas reguladas de EEUU. El value está muy correlacionado con el mercado, por lo que la estrategia de retorno absoluto puede servir para construir una cartera descorrelacionada en un momento en el que las bolsas están caras. El gestor añade que compran volatilidad comprando índices que ven que están más baratos. Como idea de inversión: compañías petroleras con dividendos altos como British Petroleum (BP) y Royal Dutch.  
• Georgina Sierra, Solventis, explicó la estrategia que están llevando a cabo en Solventis Apolo Absolute Return. Es muy difícil batir al mercado, con lo que seleccionan a los mejores gestores y venden su índice para extraer el alpha. La ventaja es que quitan volatilidad. Tienen en cuenta además la correlación entre ellos. Actualmente ven valor en renta variable europea y asiática (Ex-Japón) . 
• Marc Garrigasait de Koala SICAV presentó un fondo de renta variable japonesa, Japan Deep Value Fund. Nadie quiere invertir en Japón y desde el punto de vista del gestor va a ser el paraíso de los inversores value en los próximos 5 a 10 años. Encuentran valor en las pequeñas empresas, de hecho cuanto menor sea la capitalización mejor. Para invertir en Japón el principal problema es que las empresas publicación su información en japonés en vez de inglés, lo que dificulta la tarea de invertir en el país.  Además pocas empresas de ese país tienen seguimiento de brokers. La cartera del fondo tiene un 50% de small caps, 50% de empresas de menos de 300 M €. Además tienen un 80% de sus ventas en Japón. Ejemplos: Maruzen, Tohokushinsha Film Corporation, Senshu Electric. 

 

Beltrán de Lastra: Bestinver

El análisis fundamental es sinónimo de equipo, por ello tienen un equipo amplio de analistas. Repasamos las tres reglas que tienen presentes a la hora de invertir:

• Regla 1: Proteger el capital
• Regla 2: Poner el tiempo a tu favor
• Regla 3: Contribuir a la robustez de las carteras

Beltrán de la Lastra comentó dos casos, un acierto y un error. El día del Brexit afectó a gran parte de los mercados. Si bien es cierto que no hubo discriminación a la hora de caer en bolsa, comentemos un ejemplo. Dos empresas:

• B&M: distribuidor de bajo coste en Reino Unido
• Next: distribuidor de ropa en Reino Unido

Al principio cayeron ambas un 27%. Sin embargo, después de un año en B&M prevalecen los fundamentales y se ha revalorizado un 40% frente a Next que no lo ha hecho. La primera tiene la demanda más inelástica frente a la segunda. 

La tesis de inversión debe ser tan sencilla que no necesita que se cumplan determinadas hipótesis, únicamente dejar correr el tiempo a tu favor, sin depender de factores exógenos. Es básico tener un amplio y veterano equipo de analistas sectorial para dar robustez y certidumbre. Humildad para saber de lo que sabes y también de lo que no sabes.

La diversificación aporta valor pero la sobrediversifiación puede convertirse en un lastre

Javier Rillo: Ibercaja

El Marco Asensio de la gestión: En la construcción de su cartera señaló las siguientes características:

7-8%: comprar buenos negocios

>12%: comprar buenos negocios a buenos precios

>25%: comprar negocios con descuento relevante en un escenario de normalización de beneficios. 

Interesan negocios:

• Ignorados por los inversores
• Castigados excesivamente ante un evento sistémico
• Existe un accionista de referencia
• Holding Empresarial

Evitar:

• Elevado endeudamiento
• Fuera del círculo de competencia
• Sectores regulados

Ahora mismo Javier Rillo cuenta en su fondo con un 35% de liquidez dado que no encuentra ideas y prefiere estar en liquidez. Buenas rentabilidades en el Ibercaja Alpha con riesgo cuasi nulo.

Idea de inversión realizada: Venta de opciones vencimiento agosto/septiembre de Ahold por lo castigada que fue después de la compra de Amazon de Whole Food. 

 

¿Valor en Renta fija?

Ponentes: Francisco Sainz de Imantia Capital, Pablo González de Ábaco Capital y Miguel Jiménez de Renta 4. 

Francisco Sainz, Imantia Capital, cree firmemente que se puede ganar dinero con la renta fija siendo global, flexible y rotando la cartera, no tiene sentido ser Buy and Hold. Sin duda hay burbuja y no puede darse otro escenario que el de normalización de tipos. 

El análisis fundamental es la base de nuestras decisiones. Utilizamos una visión “top down” que nos dibuja unos escenarios globales  y que determina los parámetros principales de cartera (duración/ % high yield o liquidez) para luego bajar al detalle de bond picking con el análisis del perfil de negocio y financiero de las compañías. En este sentido, primero miramos los fundamentales de las compañías y, después, aspectos más técnicos como la prima de emisión, el valor a lo largo de la curva, etc. En paralelo otorgamos mucha importancia al trabajo más gris de “leer la letra pequeña”, lo que nos ayuda a entender la nueva legislación en regulación financiera (crítica en el análisis de deuda subordinada) o productos que otros no miran (como las titulizaciones o los híbridos corporativos)

Para Pablo González, Ábaco Capital, es fundamental mirar la estructura de capital de la empresas, invirtiendo allá donde encuentren más valor (sean preferentes, subordinadas...). Lo que va a pasar en la renta fija afectará a toda la economía, activos financieros y reales. 

En la cartera de renta fija, como en la renta variable, partimos de entender el negocio, conocer sus fortalezas y debilidades, y valorar su salud operativa y financiera. Para la renta fija nos fijamos más en el balance, calculamos el valor de reposición (lo que costaría montar la empresa) y el valor de liquidación de los activos y vemos como cubre la deuda. Nos hacemos preguntas sobre cómo genera caja, y cuantas veces cubre el FCF – capex de mantenimiento el pago de los intereses de la deuda.  O si la deuda de las subsidiarias es con recurso o no contra la holding. Nuestro enfoque es value: solo invertimos en negocios que entendemos y nuestra especialidad es que miramos toda la estructura de capital de ahí que nuestros fondos son mixtos, flexibles y globales.

Miguel Jiménez de Renta 4 coincide en que es esencial ser flexible, nos encontramos en una situación en la que muchas veces es arriesgado estar siempre invertido. Por supuesto en un escenario de subida de tipos, la renta fija sufrirá. El BCE está comprando tiempo para que los políticos diseñen reformas pero a cambio está distorsionando los activos. 

 

 

Fueron muchas las ideas interesantes que mostraron los gestores en la jornada, porque el talento en la gestión activa española está presente en nuestro día a día, solo hay que saber encontrarlo.

¿Cuál de estas ideas os parece más interesante?