Todos conocemos las máximas y excelentes frases de sabiduría de Templeton, pero qué hay acerca de los métodos que él utilizo durante toda su carrera para batir al Mercado? De esos sí que se habla poco. Decir “hay que comprar barato” o “hay que comprar gangas” o “hay que comprar en el momento de máximo pesimismo” nos dice poco del cómo hacerlo. Pues bien, en este post trataré de dar un poco de luz a ese tema.
John Templeton está considerado como uno de los grandes inversores de la historia consiguiendo un 14.5% compuesto anual de rentabilidad durante 38 años. Entre sus hazañas más conocidas están la de haber comprado en 1939 las 100 empresas con menores precios (algunas ya en bancarrota) en el mercado y años después haber triplicado el dinero. También es sabido que fue un pionero en la diversificación geográfica y que se alejó del bullicio de Wall Street y se fue a vivir a Bahamas con lo cual su track record mejoró bastante porque durante los primeros 15 años su Growth Fund tuvo un desempeño abajo del MSCI World. No fue sino hasta los años 70s que sus rendimientos realmente despegaron.
El libro del que escribiré hoy es: Templeton's Way with Money: Strategies and Philosophy of a Legendary Investor de Jonathan Davis y Alasdair Nairn. El libro me gustó y le he dado 3 estrellas de 5, pero siendo honesto debo decir que este es el primer libro que leo acerca de Templeton, así que realmente no tengo con qué compararlo.
Nairn estuvo trabajando 10 años con Templeton, así que definitivamente estuvo hombro a hombro en las trincheras y tiene bastante familiaridad con los métodos y forma de invertir de Templeton. Sumado a lo que esta cercanía aporta al libro, los autores también han agregado varios de los Memos que John Templeton escribió a sus clientes que sin duda alguna son una verdadera joya, una máquina del tiempo. De hecho uno de los Memos habla de España en 1955 como oportunidad. Una frase en el Memo sobre Italia me pareció bastante cómica porque no ha perdido vigencia: “The rare citizen who reports all his income is regarded simply as a fool.”[1]
El libro abarca el camino recorrido por Templeton desde que dejó su casa en Winchester Tennessee para ir a estudiar a Yale, las dificultades económicas que sufrió durante la gran Depresión de las que aprendió a ser frugal y trabajar duro; su paso por Oxford, sus viajes, su etapa como asesor financiero en New York durante 16 años (que es donde comienza a desarrollar sus métodos) hasta la fundación y operación de su famoso Growth Fund cuando tenía la edad de 42 años. Podríamos decir que el libro está dividido en biografía, filosofía de inversión, métodos, consejos y Memos.
Pero me dejo de rollos y entro a la parte central de este post que son los métodos de los que el libro habla, los cuales son realmente simples y tal vez por eso efectivos, aunque actualmente tienen el mismo problema que la mayoría de métodos tienen: entre más gente los utilice, menor será su eficacia y exactitud, y tenderán a moverse en ciclos. Por lo tanto la Paciencia y Perseverancia son clave.
Templeton aplicaba el Yale model, también conocido como Vassar plan. No hay que confundir este método con el popularizado por David Swensen en su libro Unconventional Success (excesivamente aburrido para mi) y que varias Universidades utilizan.
El método de Templeton sirve para hacer Tactical Asset Allocation entre Acciones y Bonos dependiendo de los niveles del Mercado comparados contra sus promedios históricos. El modelo tiene tres factores que Templeton calculaba utilizando las acciones del índice Dow Jones, así como varias otras acciones representativas de los sectores e industrias.
- El PER con los beneficios promedio de 20 años del Mercado.
- El promedio de 20 años del Coste de Reposición. Esto es muy similar al ahora llamado Tobin’s Q ratio.
- El promedio de 20 años de la relación entre el cupón de los Bonos Corporativos con Grado de Inversión (o sus acciones preferentes) y el dividendo del índice. Esto es muy similar al ahora llamado FED model.
Una vez obtenidos estos tres factores dividía las valoraciones en deciles y las relacionaba con niveles en el índice y de aquí obtenía qué porcentaje tenía que ser destinado a Acciones o Bonos. Lo interesante es que hubo ocasiones en que esos porcentajes llegaron a ser del 100%.
Estos tres factores parecen obvios hoy y calcularlos es pan comido, pero durante la mayoría de los años activos de Templeton, eran poco conocidos y era una tarea titánica calcularlos. Son indicadores bastante simples y que ya son de dominio público, por eso creo que su efectividad y exactitud han disminuido, aun así han funcionado bastante bien en los últimos años aunque sus señales han sido bastante conservadoras por lo adelantadas.
Los factores anteriores le servían a Templeton para saber la temperatura general del Mercado y con ello tomar decisiones de asignación de capital. Para acciones individuales analizaba una gran variedad de variables, pero a una de las que daba mayor peso era los Beneficios futuros, específicamente a las estimaciones de los próximos 5 años. De hecho los autores hacen un estudio empírico y muestran que efectivamente el Forward 5yr PE tiene una fuerte correlación con el desempeño futuro del precio. Además también encontraron que esta relación se mantiene en la mayoría de los mercados mundiales y para diferentes rangos temporales.
A lo largo del libro se repite varias veces que una de las ventajas de Templeton (aparte de ser contrarian y comprar gangas) era la de tener un proceso puramente cuantitativo y aplicarlo sistemáticamente para así dejar fuera las emociones lo más posible. Templeton lo expresa muy bien con la siguiente frase:
A comprehensive and systematic analysis reduces the human tendency to overemphasize one or two dramatic factors and overlook others. [1]
El libro trae otras cosas interesantes aparte de lo que ya he mencionado. Habla de dividendos, de ciclos, de sentimiento y psicología de los mercados; trae varios ejemplos para entender mejor la frase “comprar en momentos de máximo pesimismo”, porque no sólo es ser contrarían sin distinción y comprar cualquier cosa en las caídas. También menciona cosas bastante similares a las que el abuelo Buffett y Munger ya han dicho[2] como huir de la envidia, avaricia, intolerancia y orgullo; o acerca de la Calidad:
What makes a quality company? Some of the characteristics he [Templeton] looked for were: a strong management team with a proven track record; evidence of technological leadership; an industry with continued growth potential; a respected and valuable brand; and low-cost production. In essence, he was looking for companies that enjoyed a sustainable competitive advantage within a supportive environment… Quality stocks are not without risk to shareholders even if they have a predictable profits stream; pay too much for them and investors are still at risk of losing money. [1]
Al final del libro los autores hacen un análisis e intentan pronosticar qué es lo que podemos esperar utilizando los métodos de Templeton. Contrastan los temas preocupantes de actualidad con la versión positiva que pocos ven y que tal vez Templeton vería.
Y ahora mis frases favoritas:
In a rising market, inexperienced investors may obtain the best results, results far surpassing the averages, because they often select highly volatile stocks. As every analyst knows, the fastest rises are to be expected in low priced stocks, stocks of marginal companies, and stocks of companies having large debt and preferred claims. It only takes a few minutes to select a list of stocks which is sure to surpass the market averages, if the average rises. The catch is that, if the market declines, those same stocks are the ones which fall with disastrous acceleration…
It is fair to make the point that the opportunities to invest cheaply when the market falls most benefits investors who still have many years of investing ahead of them. For a retiree in the distribution stage of his investment life cycle, the advantages are less clear-cut.
Investors can pay too much for a range of reasons, but the obvious ones are: (1) overestimating the future rate of growth; and (2) correctly estimating the rate of future growth, but paying too much for it.
Such indicators [sentiment] have their place. The main difficulty with adopting this approach is that it pays no attention to valuations. There are many occasions when the consensus will be right, not wrong. It’s only when sentiment is adverse and valuations are low that being contrarian will pay off… The key point, however, is that this is the outcome of a process driven by valuations, rather than contrarianism being itself the process.
“when sentiment changes, it changes very suddenly, and if you are not invested, you will miss out on a large proportion of the returns.”
Success is a Process of Continually Seeking Answers to New Questions… “An investor who has all the answers doesn’t even understand all the questions. A cocksure approach to investing will lead, probably sooner rather than later, to disappointment, if not outright disaster. Even if we can identify an unchanging handful of principles, we cannot apply these rules to an unchanging universe of investments, or an unchanging economic or political environment. Everything is in a constant state of change, and the wise investor recognizes that success is a process of continually seeking answers to new questions.”
Negative sentiment about well-publicized disasters tends to become so extreme that it results in potential problems being over-discounted… During times of pessimism it is difficult to stand apart from conventional wisdom.
Those investors who want to benefit from the future progress of the nation must give the utmost care to the proper selection of their investments. During the first half-century, many investors failed to share in the growth of the nation, because they invested in the wrong kinds of investments or in the wrong industries. At the beginning of the century, among the largest investment fields were mortgages on real estate and bonds and shares of railroads; but neither of these gave the owner any real participation in the great growth of the nation resulting largely from new industries. (March 7, 1957: The Golden Century, An Address by John M. Templeton at Palm Beach)
NOTAS:
[1] Templeton's Way with Money: Strategies and Philosophy of a Legendary Investor
[2]Aunque es difícil saber quién las dijo primero. Lo más probable es que ambos hayan llegado a las mismas conclusiones por cuenta propia.
