El cuarto jinete del Apocalipsis deflacionario: el Atesoramiento

Por tanto, yo te aconsejo que de mí compres oro refinado en fuego, para que seas rico, y vestiduras blancas para vestirte, y que no se descubra la vergüenza de tu desnudez; y unge tus ojos con colirio, para que veas.

                                                                                                                                                        El Libro del Apocalipsis de San Juan

EL CUARTO JINETE DEL APOCALIPSIS DEFLACIONARIO: EL ATESORAMIENTO

En el artículo de hoy, vamos a hablar del oro, del patrón oro, de los flujos de capitales, de la política de los Bancos Centrales y un poquito, de China. Y por supuesto, de la deflación. Son conceptos complejos que trataré de explicar lo mejor que pueda... pero que, cuando los analizas en su conjunto –estableciendo las relaciones pertinentes-, puedes obtener una foto de la situación macroeconómica del momento.

Si conoces los tipos de interés de cada país, la situación de sus balanzas por cuenta corriente, su nivel de gasto público y un montón de cosas más, puedes confeccionar un mapa geopolítico mundial que refleje el flujo de los capitales. Si tuviéramos un mapa del tiempo, las borrascas serían los flujos de capitales. Los macrohedge funds intuyen hacia dónde se dirige el dinero y se posicionan en determinados mercados a la espera de que lleguen los temporales. Lo hicieron a mediados de 2009, cuando muchos de ellos interpretaron correctamente que China saldría al rescate de la economía mundial para evitar la reedición de la Gran Depresión. Las colosales inversiones chinas para desarrollar sus infraestructuras y su particular boom inmobiliario, tiró del carro de las economías re-emergentes expuestas al mercado de las materias primas. Cuando la borrasca asiática empezó a golpear a países como Chile, Brasil, Sudáfrica, Australia, Canadá, Rusia y tantos otros, los macrohedge funds ya la estaban esperando... Y durante años, se produjo un festín tanto en la renta fija como en la variable.

Asimismo, la ausencia de borrascas provoca terribles sequías en otros lugares. Yendo al ejemplo que nos ocupa, no es que los chinos no hayan invertido en Europa y en Estados Unidos durante los últimos años; ciertamente lo han hecho, lo que pasa es que nuestro dinero también se apuntó a la moda de los mercados re-emergentes. Es lo que tiene este mundo... Cuando los inversores se mueven, acaban haciéndolo en manada y no hay modo de pararlos hasta que a alguna vaca intépida le da por cambiar de rumbo. Lo interesante de todo esto, sin embargo, es que la salida de capitales suele provocar tensiones deflacionistas en los países de origen y tensiones inflacionistas en los de llegada. Esto es así desde tiempos inmemoriales. Pero la humanidad sólo ha empezado a entenderlo desde hace 300 o 400 años. La razón hay que buscarla en las fluctuaciones de la masa monetaria. Cuando las vacas se largan acojonadas de un país –tal vez porque temen que no podrá honrar su deuda o porque les gustan más los pastos del vecino-; las bolsas caen, sube el interés de la deuda y se reduce la cantidad de dinero circulante por su economía. La fuga de capitales reduce la masa monetaria y empeora el ritmo de los intercambios comerciales. Para el tendero de mi barrio, todo esto se traduciría en una caída de las ventas... tras lo cuál, se vería obligado a bajar los precios de su negocio para no tener que cerrar. Sería su forma particular de contribuir al reequilibrio del sistema... En caso contrario, una llegada masiva de capitales provocaría el efecto contrario; se incrementarían las transacciones comerciales y la inflación subiría.

Por supuesto, este esquema es muy teórico. Ya que en los precios influyen un montón de cosas, como: el crédito bancario, la política fiscal y, sobre todo, el atesoramiento. Por atesoramiento, debe entenderse cualquier inversión o jugada financiera que saque el dinero de circulación. En cualquier caso, cuando la masa monetaria mengua y aparecen los jinetes de la deflación en el horizonte, los Bancos Centrales tienen un problema. Cuando el dinero salió hacia los países re-emergentes, la Reserva Federal, el BCE y el BoE, empezaron a bajar los tipos de interés para debilitar a sus divisas y robarles competitividad comercial a los BRICS. Sin embargo, la medida no tuvo el efecto deseado... Aunque la bajada de tipos aumentó el dinero en circulación, los capitales no regresaron –probablemente por la desconfianza que en Occidente suscita el crédito bancario-. Así que la FED empezó a imprimir dinero para rellenar los huecos; y más tarde, el BCE empezó a financiar a los estados a través de los LTRO. En ambos casos se imprime dinero, pero con una diferencia significativa; ya que mientras la Reserva Federal inyecta liquidez sin más, el BCE intenta retirarla a medida que la insufla. En eso consisten los LTRO. Draghi les da dinero a los bancos para que compren bonos gubernamentales y hagan bajar los tipos de interés que los estados pagan por su deuda; y más adelante, éstos se lo devuelven gracias al esfuerzo de los sufridos ciudadanos que padecen los recortes y las subidas impositivas que sus gobiernos les aplican para evitar el default del país. En el argot financiero, lo que hace el BCE se conoce como “esterilizar” las entradas de dinero.

El Patrón Oro

Hubo una época gloriosa, en la que los países evitaron los inconvenientes de la fuga de capitales, mediante la adopción de un sistema monetario respaldado por oro que impedía las devaluaciones de las respectivas divisas como estrategia para ganar competitividad comercial. Fue el fruto de un pacto de caballeros entre las naciones más poderosas de entonces y estuvo vigente, sin fisuras, desde 1874 a 1914. Para evitar las molestas consecuencias inflacionistas de la excesiva emisión de “billetitos”, los Estados acordaron que una parte significativa de todo el dinero circulante tendría que estar respaldado por oro –el famoso ratio de cobertura del oro-. En la práctica, esto significaba que los gobiernos sólo podían expandir la masa monetaria a un ritmo del 3% anual; que curiosamente, coincidía con el incremento de la producción aurífera para el mismo periodo. La cosa funcionaba de la siguiente manera: si un país tenía déficit por cuenta corriente, los capitales –y el oro- emigraban a otros países porque había que pagar las deudas. De este modo, la masa monetaria se encogía en el primero y se agradaba en los segundos. Esto alteraba por completo la relación de los precios y de los salarios; pues como ya hemos visto, la reducción del dinero circulante crea deflación y su aumento, inflación. Pasado cierto tiempo, los países deficitarios recuperaban su competitividad comercial –porque eran más baratos que sus vecinos-; lo cuál ejercía de “efecto llamada” para el dinero que se fue. Entonces el proceso se invertía y los países con déficit pasaban a tener superávit... y así sucesivamente, en un baile sin fin.

El modelo es intereseante, no? Salvando todas las distancias, este juego se ha reproducido recientemente entre la Eurozona y los BRICS. El proceso de devaluación interna que están sufriendo todos los países de la Europa periférica –me niego a llamarlos PIGS, porque no me considero un cerdo-, está recuperando a marchas forzadas la competitividad perdida y atrae de nuevo al capital que se fue. Por eso suben las bolsas y mejora el desempeño de la deuda. Lo mismo podría decirse de Estados Unidos, dónde a pesar de los esfuerzos del tío Ben, los salarios siguen cayendo. Que todo esto no esté creando inflación en Occidente, se explica por el hecho de que el proceso de devaluación interna todavía continúa y, por supuesto, porque el dinero está siendo atesorado. Sin embargo, cuando en unos años terminen los ajustes –y en eso incluyo varias quitas de deuda soberana-, veremos brotes inflacionarios que traerán de cabeza a los responsables de la política monetaria. Lo extraordinario de todo esto es que, si la Eurozona no muere en el intento... el euro podría convertirse en una de las monedas más fuertes del mundo!

Volviendo al tema del patrón oro, con él los Estados establecieron un sistema que podía funcionar sin la intervención de los Bancos Centrales. Algunos países los tenían y otros no –la Reserva Federal fue creada en 1913 y el Banco Central de México en 1925-. La conversión de las divisas estaba fijado de antemano, nadie podía expandir la base monetaria más allá de ciertos límites y los flujos de capitales se autorregulaban por sí mismos. Todo era muy caballeroso, muy al estilo del s.XIX. Por otro lado, los clientes de cualquier entidad financiera podían solicitar la convertibilidad en oro de sus ahorros, según la tasa acordada, siempre que lo desearan. Aunque era una garantía más psicológica que otra cosa; porque si los bancos invertían el dinero de los depositantes en inversiones ruinosas, el oro de sus cámaras acorazadas se “esfumaba” con la misma velocidad. Cuando se producía una corrida bancaria, muchos de ellos no podían satisfacer los requerimientos de los depositantes y se veían abocados a la quiebra. Todas estas cosas, convertían al metal dorado en la auténtica divisa franquicia de la época. Ni el dólar estadounidense ni la libra esterlina suscitaban tantas pasiones. “El oro, es el dinero”, decía el viejo J.P. Morgan.

¿Provocaron los Bancos Centrales la Gran Depresión?

La entente cordial de las potencias occidentales se acabó al estallar la I Guerra Mundial. Para costear los gastos de la contienda, todas se pusieron a imprimir papel-moneda como locas. Como del patrón oro se lo impedía, lo dejaron en suspenso hasta “nuevo aviso”. Más adelante, ya terminada la guerra y cuando la hiperinflación asomaba por media Europa, los ministros de finanzas empezaron a ponerse muy nerviosos a medida que aumentaba el descontento social. En la conferencia de Génova (1922), resolvieron la vuelta al antiguo sistema monetario. Sin embargo ya nada seria lo mismo... Tras 20 millones de muertos en las trincheras de Bélgica, Rusia y Turquía, los ánimos habían cambiado por completo. Sobre el papel todo seguía siendo muy caballeroso; pero de puertas adentro se impusieron las políticas nacionales y “la puñalada por la espalda”. Si podías fastidiar al vecino en beneficio propio, tirabas para adelante y que “arda Roma”! Porque nadie quería sufrir en carne propia, una reedición de la revolución bolchevique que fusiló al zar en 1918.

Básicamente, el problema al que se enfrentaban todos los países era el de un pasivo sobredimensionado –respecto a las reservas de oro disponibles-, que estaba fuera de control. Todos hemos oído hablar la hiperinflación alemana de 1923... Así que los Bancos Centrales se pusieron manos a la obra. Sólo cabían dos soluciones: reducir el pasivo –el dinero circulante-; o aumentar las reservas de oro. Sea por la razón que sea, la mayoría optó por la primera opción. Y dos fueron las naciones que destacaron por encima del resto, en ese desempeño: Estados Unidos y Francia.

Los norteamericanos habían financiado la reconstrucción europea a través del Plan Dawes (1924); una especie de Plan Marshall de la época, que consiguió la resurrección de las economías maltratadas por la guerra. Fue una jugada inteligente; ya que gracias a la cooperación estadounidense media Europa evitó el default y pudo mantener cierta capacidad de compra de los productos que procedían del otro lado del Atlántico. Y a los europeos, por supuesto, esa ayuda les vino de maravilla. Esta política del “tú me ayudas y yo te ayudo” duró cuatro años; hasta que los yanquees la sustituyeron por la del “tú me ayudas y yo te ayudo, y luego te doy por c_ _ _”. En Washington estaban asustados porque el rescate financiero estaba dejando al país sin oro. Así que en 1928 hicieron algo imperdonable: subieron los tipos de interés. Esta medida, que iba en contra del fair play acordado en la conferencia de Génova, invirtió el flujo de los capitales. Para los alemanes todo esto se tradujo en una dura recesión y habría que preguntarse si los norteamericanos no les hicieron un flaco favor... Habida cuenta de que Adolf Hitler aprovechó el malestar social para encumbrarse en el poder.

El otro país que fue a lo suyo y pasó de todo, fue Francia. Entre 1924 y 1926 los galos padecieron su particular sobredosis de hiperinflación. Para remediarlo, cometieron otro acto imperdonable: devaluaron el franco. Esto les proporcionó una ventaja comercial sobre sus vecinos, que redundó en un aumento de las exportaciones y de sus reservas monetarias. Siendo los ingleses, los principales perjudicados. Según la dinámica establecida por el patrón oro de antes de la guerra –como ya he explicado más arriba-, la llegada del capital foráneo habría expandido la base monetaria y elevado los costes de producción; tras lo cuál, al cabo de cierto tiempo, el flujo cambiaría de dirección. Pero eso no ocurrió, porque el Banco de Francia se negó a usar las divisas extranjeras para expandir el crédito por la economía real. Aparcó las divisas en sus depósitos y guardó el metal bajo su bóveda. Así esterilizó el dinero. Keynes se subía por las paredes... Aducía con razón que Francia era un sumidero de oro que exportaba deflación por los cuatro costados. Pero para el ministro de finanzas francés, la llegada del capital extranjero era una prueba de la confianza internacional que suscitaba el franco. Manda cojones!

Evolución de las reservas de oro, por países, durante el periodo de entreguerras

Es increíble que nuestros vecinos acumularan el 27% de las reservas mundiales de oro en 1932. Su otra fuente de aprovisionamiento fue Alemania, a la que saquearon de lo lindo. El marco les importaba un comino, lo que querían era el metal; que fue transferido a su Banco Central en concepto de “reparación de guerra”. La humillación a la que fueron sometidos los alemanes –los franceses llegaron a ocupar la cuenca del Ruhr para llevarse su carbón- dejó secuelas muy graves en la sociedad germana. Como todo el mundo sabe, los nazis vengaron la afrenta en la II Guerra Mundial...

Hoy en día todavía se discuten las causas que provocaron la Gran Depresión. La evidencia empírica sostiene que no se debió a la escasez de oro, ya que la producción minera iba viento en popa. Lo que sí sabemos es que la política monetaria de Estados Unidos y de Francia la agravaron. En 1928, 1929 y 1930 se negaron a monetizar el metal que iban acumulando en sus cámaras acorazadas. O dicho de otro modo: se negaron a imprimir el papel que otras naciones necesitaban para evitar la deflación. Pero es que además –y esto es lo más sorprendente...-, tampoco hicieron nada por sus propias economías. Al esterilizar las entradas de capitales, redujeron sus respectivas bases monetarias. Lo cuál fue una invitación al desastre... Aunque las bolsas todavía tardaron 1 año y medio por darse por aludidas.

El 80% del dinero emitido por Francia, llegó a estar respaldado por oro!

Tras el crash bursátil de 1929 y el colapso económico que vino después, con millones de parados y miles de bancos quebrados, los estadounidenses aprendieron la lección. A partir de 1930 se olvidaron del oro y empezaron a imprimir dinero. Pero Francia siguió a lo suyo; acumulando metal y exportando deflación a los demás. Aunque esta política tenía los días contados. En 1931 los ingleses abandonaron el patrón oro... La partida llegaba a su fin.

Sin embargo, los norteamericanos se encontraron con un problema adicional: los ciudadanos estaban comprando oro para protegerse de la caída de los precios! Invertir en metales preciosos no reporta nada, porque ese capital se pierde para la economía productiva y estrangula el crecimiento. El horno no estaba para bollos... Y cortaron por lo sano. El 1 de mayo de 1933, el gobierno prohibió la tenencia física del metal bajo pena de 10 años de cárcel y 10.000 dólares de multa.

A partir de entonces, la Gran Depresión discurriría por otros derroteros.

¿Qué está pasando con el oro, actualmente?

La verdad es que no tengo ni idea... Quién lo sabe, realmente? Aunque tengo mi propia teoría, por supuesto.

Ben Bernanke es un estudioso de la Gran Depresión. Y en sus estudios concluyó acertadamente que el atesoramiento de oro y la vigencia de un sistema monetario que impedía la libre fluctuación de las divisas, provocó la peor crisis que se recuerda. Yo no sé si esos factores la provocaron, pero desde luego la agravaron. Por eso no me cabe ninguna duda de que el tío Ben está haciendo todo lo que puede para deprimir el precio del oro. Las fuerzas deflacionarias son muy potentes y muchas de ellas están fuera del alcance de los Bancos Centrales. Los metales no lo están. Así que están manipulando su precio a la baja para evitar que los inversores inmobilicen su capital en un activo que nunca va a desarrollar la economía productiva. Y es que –como indicaba más arriba-, el horno no está para bollos...

El mercado del oro mueve más capitales al día que el S&P 500

Y es de esperar, que Yellen siga con la misma política –a diferencia de Bernanke que dice “no entender el mercado del oro”, la próxima mandamás de la FED dice que sigue su cotización al dedillo-.

Sin embargo, aquí hay mucho más... Mucha más tela que cortar. Los chinos, los rusos, los indios, los asiáticos en general, están comprando metal como locos.

China está comprando el doble de metal que el año pasado

Las compras rusas también son muy cuantiosas

Por qué está pasando eso? China acumula actualmente un tercio de las reservas mundiales de oro y divisas. Así que, en cierto modo, podría repartir tanta deflación como repartió Francia durante los años 30 del siglo pasado. Al comienzo de la Gran Recesión, evitamos el colapso total porque los chinos salieron al rescate de la economía mundial; ya que gracias a sus cuantiosas inversiones, esquivamos el abismo. Pero desde hace un año y medio, han cambiado de política... Y ahora prefieren comprar metales preciosos e invertir en su mercado interno. Por supuesto, este cambio de tendencia está provocando fuertes dolores de cabeza en los países productores de materias primas y explica en buena parte el por qué los capitales están saliendo de esos lugares.

Qué opinará Bernanke de todo esto? Al fin y al cabo, los chinos, los rusos y demás, están jugando al juego de la deflación. No creo que le guste demasiado, la verdad. Pero si no manipulas el precio del oro, ante semejanete demanda de metal físico, los precios se desmadrarían. Y la FED, el BCE y otros Bancos Centrales, perderían la cara ante la comunidad internacional; ya que la suba del oro, generaría desconfianza hacia sus respectivas divisas. Puede que para derribar los precios hayan utilizado a los bullion banks. Es posible... pero resulta que ahora todos van largos y la cotización sigue cayendo. Así que el impulso bajista sólo puede venir de los hedge funds, a los que deben estar untando por todos lados.

Como consecuencia de todo esto se está produciendo un brutal trasvase del oro occidental hacia oriente. China solita va a ingresar este año, 1700 toneladas de oro (1000 las compra en el mercado de Londres y demás, 300 en los mercados secundarios y 400 son de producción propia). Este ritmo de compras, es una bestialidad y a buen seguro ya será el segundo tenedor de oro del mundo. Semejante demanda está tensando la cuerda del suministro físico y por eso vemos fenómenos que raramente se han dado en el pasado, como: el GOFO, el backwardation, la desaparición del registered gold del Comex, etc. Por no hablar de que en la Índia, las autoridades están gravando las compras de metal dorado con una tasa del 15%.

Mediante esta política, los chinos van deshaciéndose de sus dólares. Toma Bernanke: si los quieres, aquí los tienes! Luego, que el sistema se esté llenando de dólares procedentes de las compras de oro, no es tan malo para el tío Ben; pues podría estar aprovechando ese flujo para impulsar una especie de QE alternativo. Así que sí, quizá inicien el tapering pronto... Je je. En cualquier caso, el mundo está partido en dos bloques; entre los que creen en el futuro del dólar y los que no. Cuando en un par de años se negocien de nuevo los derechos especiales de giro y los chinos dejen flotar al yuan libremente, la cosa se va a poner realmente calentita...

 

Con este jinete, termina la serie dedicada a la deflación. Y como decía el rankiano Comstar, creo que tenemos una buena carrera de caballos!

Un abrazo a todos/as

P.D: Por motivos personales... Bueno: próximamente me caso! Voy a estar un mes y medio o dos meses sin postear. No quiero tener la cabeza en otro lado, ahora mismo. Pero cuando vuelva lo haré con nuevo material y ganas de dar guerra!