Los últimos informes del Banco de Pagos Internacionales (BIS en sus siglas en inglés), una de las pocas instituciones que pronosticó la actual crisis económica, son críticos con las actuales políticas monetarias expansivas al tiempo que exigen a los países más endeudados que reduzcan gasto improductivo cuanto antes.
De antemano advierto que es un post más de contenido económico que de mercados, que de vez en cuando viene bien descansar de tanta bolsa, bonos, divisas... y de tanta FED (ver último vídeo-análisis), y mirar con más perspectiva lo que acontece en la economía y las fórmulas para resolver los problemas.
Empezando por la política monetaria. El BIS viene a decir que la compra de bonos de gobierno no puede ser ilimitada ni dar la sensación de que es capaz de serlo, dado que ello puede producir efectos perversos sobre aquellos países con elevadas tasas de déficit público y deuda pública al alza, ya que estos países generalmente posponen sus medidas para atajar sus desequilibrios, con el correspondiente impacto negativo en el crecimiento y el empleo. Aún así, y a pesar de que los bancos centrales poseen ya alrededor de un tercio de la deuda americana (US Treasuries) en circulación según señalan en el informe, el BIS recomienda que cada banco central debe focalizar sus esfuerzos en aquellos puntos más débiles de las economías correspondientes, como con la compra de MBS (activos hipotecarios) por parte de la Reserva Federal, como ejemplo más representativo -la FED viene comprando 85.000M $ en activos al mes, 45.000M $ en deuda pública y 40.000M $ en MBS-. Y siempre con un objetivo claro, ya sea de crecimiento, de reducción de la tasa de paro, de inflación, etc., con el fin de que los mercados y los agentes económicos posean toda la información necesaria para reducir la volatilidad y la incertidumbre -que siempre son una amenaza para el crecimiento a largo plazo-.
Con respecto a las medidas a llevar a cabo para corregir los desequilibrios de los países más endeudados e impulsar el crecimiento de nuevo, los argumentos que esgrime el BIS en su informe son muy contundentes. Poniéndonos en situación. Aplaude la reducción del déficit de la mayor parte de países desarrollados desde el 2010, aunque advierte de que el ritmo de reducción es insuficiente como para contener el incremento previsto de la deuda, deuda que en el caso de países como Japón se espera cerca del 230% del PIB para finales de 2013, superior al 180% en Grecia, superior al 140% en Italia y Portugal, cercana al 130% en Irlanda, en torno al 110% en Estados Unidos, el Reino Unido y Francia, y cercana al 100% en Bélgica y España. En cambio, se prevé que esté por debajo del 90% y próxima a estabilizarse en Canadá y Alemania. Y hay que tomárselo muy en serio porque según el BIS, y aunque no existe una regla exacta, cuando la deuda pública pasa el umbral del 80% del PIB, el crecimiento comienza a resentirse. Aunque no pueden fijar una cifra máxima ideal, sitúan en el 60% del PIB la deuda máxima en desarrollados y en el 40% en el caso de los emergentes.
Con respecto a los emergentes, la mayoría afrontaron la recesión mundial más reciente con menores niveles de déficit y deuda que en episodios anteriores. Gracias al crecimiento del PIB y a las favorables condiciones de financiación, sus déficits totales disminuyeron rápidamente durante los dos primeros años de la recuperación y los niveles de deuda ya han descendido en varias economías, incluidas la India, Indonesia y Méjico. Aunque los ajustes de los déficit fiscales de algunos de ellos, como la India, Sudáfrica y Tailandia, se han frenado como resultado del debilitamiento de la demanda mundial.
¿Y por qué es tan importante la sostenibilidad fiscal? Porque sin consolidación fiscal y con niveles persistentemente elevados de deuda en varias economías desarrolladas -y en tiempos de paz-, cualquier imprevisto podría ocasionar un brusco aumento de la deuda, volviendo rápidamente insostenibles posiciones fiscales aparentemente sostenibles. Tres razones principales por las que políticas fiscales poco disciplinadas podrían salir MUY CARAS:
1. La mayor probabilidad de impago o de financiación inflacionista que podría derivarse de otra fuerte perturbación financiera probablemente elevaría las primas de riesgo que los prestamistas exigen tanto a soberanos como al sector privado.
2. Unos elevados niveles de deuda reducen el margen de maniobra para aplicar políticas anticíclicas, contribuyendo a que la economía sea más volátil. Además, generan más incertidumbre sobre los impuestos y el gasto público en el futuro, pudiendo hacer que las empresas y hogares sean más reacios a gastar.
3. Una deuda persistentemente más alta implica mayores pagos por intereses que podrían tener que financiarse elevando impuestos con efectos distorsionadores.
A estas tres conclusiones ha llegado el BIS después de numerosos estudios empíricos.
Con respecto a los costes y beneficios de la consolidación fiscal, el BIS también es muy claro. El BIS esgrime argumentos contundentes contra los que opinan que una menor consolidación fiscal ahora daría más tiempo a las economías para reponerse y ajustarse, y que la consolidación será menos costosa una vez que el crecimiento sea sólido y autosostenido. Contra estas opiniones el BIS argumenta lo siguiente:
1. Aun cuando los efectos adversos a corto plazo de la política fiscal sobre los multiplicadores fiscales sean algo mayores que en el periodo anterior a la crisis, su magnitud es bastante incierta y no hay pruebas convincentes de que sean lo suficientemente elevados como para dificultar la consolidación fiscal (o para que resulte de hecho contraproducente). Sin embargo, el tamaño de estos efectos (multiplicadores) depende de la credibilidad y la calidad del ajuste fiscal, así como de las políticas estructurales de acompañamiento (como por ejemplo las medidas para reparar el sistema financiero).
2. En el caso de aquellos países que han requerido de ayuda oficial (rescates) una vez que los mercados les cerraron las puertas, como ha sucedido en varios países de la zona euro, de no haber adelantado una contundente consolidación fiscal, los resultados podrían haber sido aún más desastrosos.
3. El argumento de aplazar o frenar el ritmo de consolidación fiscal supone que los multiplicadores fiscales se reducirán en el futuro o que el crecimiento económico repuntará significativamente. Sin embargo, si estas expectativas no se cumplen, aplazar el grueso de la consolidación fiscal implicaría una mayor deuda y unos mayores costes de su servicio, redundando en un ajuste aún más costoso y prolongado.
4. Con el restablecimiento de una situación financiera sólida, la eliminación de los riesgos asociados a una deuda elevada y la reducción de los recursos necesarios para hacer frente a su servicio, la consolidación conllevará un mayor crecimiento económico sostenible. Como resultado, sus beneficios a largo plazo compensarán con creces sus costes a corto plazo.
El BIS también hace énfasis en la calidad y en la forma de llevar a cabo el ajuste fiscal, ¿subir impuestos o recortar gasto público? La evidencia disponible sugiere que las consolidaciones que han tenido éxito generalmente se centran en recortes de gastos, especialmente en consumo público y trasferencias, más que en subidas de impuestos -me suena a lo contrario que estamos haciendo en España, mal-.
Los gastos suelen tener mayores multiplicadores fiscales (efectos en el PIB) que los impuestos, pero su reducción libera recursos que permiten rebajar los impuestos más adelante. Los gastos también suelen ser más difíciles de revertir, de manera que si se reducen pronto se refuerza la credibilidad de los planes fiscales en general. En cambio, las consolidaciones basadas en los ingresos suelen tener menos costes a corto plazo, pero generan mayores distorsiones en el futuro y, por tanto, reducen el producto potencial, salvo que las subidas de impuestos partan de un nivel bajo. Así pues, en países con una tributación elevada es menos probable que las estabilizaciones basadas en impuestos logren reducir de forma duradera los cocientes de deuda. Importante, ¿Dónde está España en cuanto a presión fiscal (impuestos directos, indirectos y cotizaciones sociales) se refiere? Estados Unidos fue entre las principales economías avanzadas la que registró la menor presión fiscal, 25% del PIB en promedio, similar a la de comienzos de los años 60. Japón también tiene una presión relativamente baja, 29% del PIB. Mientras que en otras regiones, sobre todo de Europa, la presión fiscal ha aumentado, el 33% en España, 36% en Portugal, 37% en el Reino Unido, y entre el 40% y el 46% en Alemania, Francia e Italia.
Total, que aún nos queda un largo camino por recorrer, al menos en España, sobre todo teniendo en cuenta la amenaza que supone la pirámide poblacional y su irremediable impacto en el gasto futuro. No dejen de abrocharse el cinturón cada mañana porque seguirán viniendo curvas. Aunque ya es hora de que le toque a la clase política, y de verdad.
En próximos post volveré a este mercado loco, pero muy atractivo, tras la fijación de un calendario para retirar el QE3 en Estados Unidos.
¡Saludos!
