Resumen:
- 2017 fue un año plagado de ruido político, que no fue suficiente, en última instancia, para frenar la ebullición de los precios de los activos. Sin embargo, opinamos que el año pasado demostró que la política puede ser importante y que, en efecto, lo es. Dieron buena muestra de ello los repuntes de alivio ante unos riesgos extremos que finalmente no se materializaron.
- Destacamos tres temas clave para este año, de las que se desprende un llamamiento a la cautela en los mercados de renta variable y deuda corporativa, aunque los inversores pueden estar interesados en otros segmentos, por lo que hemos incluido el bitcoin en nuestro análisis, por petición popular.
2017 estuvo plagado de ruido político pero, en última instancia, los inversores tuvieron temple y siguieron impulsando los activos de riesgo.
Comparación de rentabilidades entre activos
Si analizamos las principales clases de activos, todas generaron una rentabilidad absoluta positiva, con la renta variable a la cabeza.
El contexto propicio a la asunción de riesgos contribuyó al buen comportamiento de la deuda corporativa, y los títulos de alto rendimiento globales cerraron el año en tercer lugar (+10,2%), mientras que los bonos corporativos globales con grado de inversión se hicieron con el cuarto puesto (+9,2%). Sin duda, la subida de los tipos de interés afectó a la deuda corporativa, pero el contexto de rendimientos reducidos y elevada liquidez siguió siendo favorable. Entretanto, el oro se anotó un excelente inicio de año y su rentabilidad había subido más de un 15% a finales de verano. No obstante, la subida de los tipos de interés reales mermó su rentabilidad en el último trimestre, y el activo cerró el año con unas ganancias del 12,6% que aun así le valieron el segundo puesto en la clasificación total.
Al comparar el comportamiento de la renta variable estadounidense y los bonos del Tesoro del país con su historial, el índice S&P 500 arrojó una sólida rentabilidad, por encima de la media, mientras que los bonos del Tesoro registraron un año por debajo de la media y cerraron el ejercicio con una rentabilidad del 2,1%.
Comparación de rentabilidades en el mercado de renta variable
2017 fue un año espectacular para los inversores en renta variable: todos los principales índices arrojaron rentabilidades positivas, tanto en divisa local como en dólares. La estrella fue el índice MSCI Emerging Markets (+31% en divisa local y +37% en USD). El S&P 500 se hizo con el segundo puesto en su divisa (+21,8%), pero cayó por debajo de la mayor parte del resto de índices al tener en cuenta la depreciación del dólar estadounidense. Las plazas bursátiles europeas registraron un comportamiento positivo, mientras que el índice UK FTSE All Share protagonizó la peor evolución en divisa local.
Comparación de rentabilidades en el mercado de divisas
Las tendencias del mercado de divisas tardaron un tiempo en establecerse en 2017, pero, alrededor de mayo, quedó claro que el dólar estadounidense se situaba en la senda de la depreciación al evaluarse mediante tipos de cambio efectivos (-8,4% durante el año), mientras que el euro tomaba la dirección opuesta (+8,6%).
Entretanto, la libra fluctuó en gran medida durante el año, con unos vaivenes notablemente impulsados por las últimas noticias sobre el Brexit, aunque terminó el ejercicio con una ligera subida (0,7%). En el resto de regiones, el yen japonés terminó el año con una evolución plana (-0,9%), mientras que la otra divisa refugio, el franco suizo, cerró el periodo en un nivel inferior (-6,3%).
Los contextos de debilidad del dólar suelen ser favorables para los activos de los mercados emergentes, incluidas sus divisas, lo que se vio confirmado durante buena parte del año. Las divisas emergentes registraron rentabilidades totales positivas —en algunos casos muy elevadas— durante los primeros tres trimestres de 2017.
Comparación de rentabilidades en el mercado de deuda
El riesgo político en Europa a principios de año provocó el aumento de los rendimientos y la caída de los precios en Francia e Italia antes de las elecciones presidenciales en el país galo. A medida que el riesgo electoral se disipaba, estos dos mercados repuntaron y cerraron el año en los primeros puestos en términos de rentabilidad. Según los datos del Banco Central Europeo (BCE) sobre los flujos de capitales, el Reino Unido captó importantes flujos procedentes de Europa, dado que los inversores buscaron batir los reducidos rendimientos disponibles en los mercados núcleo. Los títulos de deuda pública de los mercados principales que peor rentabilidad registraron fueron los japoneses.
El mercado de deuda corporativa estadounidense batió a su homólogo europeo en 2017, lo que en gran medida compensó la rentabilidad inferior de 2016, pero para la deuda emergente denominada en divisa fuerte, el pasado fue un año discreto. Durante el año pasado, los rendimientos del índice JP Morgan Emerging Market Bond (EMBI) cayeron, si bien experimentaron una reversión en el último trimestre. No obstante, más que constituir una venta masiva generalizada, este fenómeno solo se observó en algunos mercados concretos.
Lecciones que aprendimos en 2017
Tras haber revisado los acontecimientos y la evolución de los mercados durante el pasado año, hemos extraído algunas lecciones que merece la pena tener en cuenta de cara a 2018:
- La fase de recuperación del ciclo puede ser muy potente: Si bien no es la mejor fase del ciclo para las rentabilidades, la confirmación de que el mundo avanza hacia la reactivación económica contribuye a reducir el riesgo de un estancamiento a largo plazo.
- Los riesgos políticos siguen siendo importantes: Los acontecimientos en Europa podrían haber aguado la fiesta en 2017 y, si bien los mercados cerraron el año con sólidas rentabilidades en los activos de riesgo, la mayoría de los inversores invirtieron de forma prudente durante el periodo.
- El riesgo político también puede ser positivo para los mercados: Los cambios en países o gobiernos en plena debacle siempre son bienvenidos. Sudáfrica, Zimbabue...
- No se puede gestionar un país a través de Twitter: Los inversores deberían centrarse en los fundamentales en vez de en el ruido.
Temáticas para 2018
Nuestras tres temáticas hacen un llamamiento a la prudencia en el marco de las perspectivas para 2018 ante la posibilidad de una corrección inevitable tras la buena rentabilidad de la economía y los mercados a escala mundial en 2017.
Temática 1. El contexto atemperado da paso a la reactivación económica
A medida que nos adentramos en 2018, el panorama de actividad mantiene su solidez y la recuperación global sincronizada continúa. No obstante, los mercados deberán hacer frente a dos desafíos principales. En primer lugar, las expectativas de crecimiento son más elevadas, por lo que la probabilidad de sorprender gratamente a los mercados es aún más remota. En segundo lugar, resulta más probable que la mayor solidez del crecimiento venga acompañada de un aumento de la inflación y de los tipos de interés. A medida que el crecimiento y la inflación repunten, el contexto será más favorable a la reactivación económica, y los bancos centrales estarán más dispuestos a retirar sus estímulos.
Temática 2. El adiós eterno: el fin de la expansión cuantitativa
El aumento de las expectativas sobre la inflación también afectará a los rendimientos de los bonos, un hecho que bien podría verse agravado por el fin del experimento de la expansión cuantitativa. No esperamos que los rendimientos vuelvan a situarse en los niveles previos a estas políticas monetarias, en vista de los cambios que ha experimentado la economía mundial desde que estas se pusieron en marcha. Sin embargo, el resultado más probable de la expansión cuantitativa será una presión creciente sobre los rendimientos de la renta fija.
Calibrar este efecto no será tarea sencilla, dado que este dependerá fundamentalmente del nivel al que los inversores privados estén dispuestos a entrar para reemplazar la demanda oficial. En nuestra opinión, el efecto se dejará sentir en mayor medida en la endeudada periferia de la zona euro, que tanto se ha beneficiado del programa de compra de activos del BCE.
Temática 3. El resurgir del riesgo político
El desafío político de mayor calado se presentará en Estados Unidos, donde las elecciones de mitad de mandato tendrán lugar en noviembre. Es muy posible que los republicanos pierdan el control de la Cámara en favor de los demócratas, lo que resultaría en un nuevo bloqueo en el Congreso que traería consigo la imposibilidad de lograr grandes avances en Washington. En vista del entusiasmo que las reformas de Trump han despertado entre los inversores, este hecho no sería propicio para los mercados. En nuestra opinión, también deberemos estar atentos a otro hecho: la aprobación del proyecto de ley de reforma fiscal debería aumentar el índice de aceptación del presidente y, por consiguiente, mejorar el desempeño de los republicanos a medida que nos adentramos en 2018. No obstante, los inversores deberán monitorizar de cerca las encuestas de opinión y los indicios que apunten a la posibilidad de que se produzca un «auge demócrata».
Y, por último: la pregunta más frecuente de 2017
La primera pregunta de todas nuestras últimas presentaciones ha sido siempre qué pensamos del bitcoin. O, directamente, si se debería invertir en esta criptomoneda. En nuestra opinión, el precio del bitcoin se está viendo impulsado por el temor de los inversores a perder esta oportunidad y muestra el patrón de una clásica burbuja: el aumento exponencial de los precios.
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