¿Cómo gestiona Valentum la volatilidad actual? Carta Junio 2015

 

Madrid, 2 de julio de 2015.

 

Durante el mes de junio VALENTUM cayó un -2,2% (Eurostoxx -4,1%, IBEX -4,0%, MSCI Europe -4,8%, S&P500 -2,1%, Russell 2000 +0,6%). Grecia es ahora el foco total de atención, nosotros siempre hemos pensado que un acuerdo era lo más probable dado que ambos tenían que perder con la ruptura de las negociaciones. Para nuestra sorpresa los dirigentes griegos tomaron una decisión populista convocando un referéndum que podrían haber convocado un mes antes. Ahora estamos a la espera de los resultados este fin de semana, entre medias Tsipras dio marcha atrás aceptando las condiciones de la UE pero ya era demasiado tarde.

 

 

Aprovechamos el cierre de semestre para dar datos de nuestra evolución en el año. Durante los seis primeros meses del año la revalorización de VALENTUM ha sido de un 18,9%, (Eurostoxx 8,8%, IBEX 4,8%, MSCI Europe 12,8%, S&P500 +0,2%, Russell 2000 +4,1%).

 

El mes ha sido muy activo por nuestra parte. La exposición neta de VALENTUM a renta variable es del 95,5% (80,3% en mayo), hemos aprovechado las caídas del mercado cercanas al 5% de este último mes para subir exposición de manera importante.

 

 

En cuanto a valores, hemos vendido la totalidad de nuestra posición en Micron, tras unos resultados muy por debajo de lo esperado. Esperábamos que después de la consolidación en el sector de memorias, el mercado fuera mucho más racional pero en cuanto ha habido la primera debilidad, los jugadores han seguido sufriendo lo mismo que en el pasado. También hemos vendido lo poco que nos quedaba de Gamesa, aquí el caso es completamente diferente, el mercado paga lo que a nuestro parecer es una prima por el negocio aunque la calidad del management lo justifica. La compañía nos sigue encantando y superando expectativas, si vuelve a precios atractivos no dudaremos en volver a entrar. En cuanto a entradas, hemos aumentado posiciones en Rovi, Tower International, Daimler, Aperam e Iberpapel y hemos entrado en Next y Dinamia. 

 

Testa: en el mes de junio se produjo la anunciada operación de venta de la compañía por parte de Sacyr. Lo que en un principio parecía que iba a ser un proceso de ampliación de capital y salida a bolsa ha terminado siendo una adquisición con ampliación de capital por parte de Merlin. El precio que vamos a recibir por nuestras acciones es de €23,91/acc. a través de una reducción de capital y de un dividendo que suman €10,37/acc. que ya hemos recibido y de una OPA prevista para julio a €13,54/acc. La prima sobre NAV que ha pagado Merlin es del 15,7%, superior a la que esperábamos, ya que nosotros valorábamos a NAV la compañía. Nuestro precio medio de adquisición ha sido €17/acc. y acudiremos a la opa que lanzará Merlin durante el mes de Julio para liquidar nuestra posición.

 

La posición de Testa está siendo sustituida por DINAMIA: es un fondo de private equity cotizado que en el momento de nuestra compra cotizaba con un descuento cercano al 30% sobre NAV que era aún mayor (50%) si ajustábamos por la caja. Además pensamos que el NAV está calculado de forma muy conservadora como se ha demostrado en la venta de EYSA (vendida un 21% por encima de lo que se valoraba en NAV). En estos momentos se encuentra en un proceso de fusión con N+1, boutique que aglutina negocios de Corporate Finance, Mercados de Capitales (research y broker) y Asset Management. N+1 controla todos sus negocios donde los empleados son accionistas minoritarios. Es un negocio de capital humano (con elevados ROCEs) y sin deuda. En el canje de la fusión se ha valorado Dinamia a NAV y N+1 a 10,9x PER, un 9,2% de FCF Yield. El plan consiste en que DINAMIA vaya deshaciendo todas sus inversiones y esa caja se utilizará para alimentar a los fondos de N+1 y para expandir el negocio de corporate finance. Pensamos que el descuento sobre NAV irá desapareciendo según vayan liquidando las posiciones (en un periodo aproximado de dos años).

 

 

Seguimos muy positivos en bolsa europea. La devaluación del euro, la caída del precio del petróleo y otras materias primas unidas a atisbos de recuperación del consumo es un caldo de cultivo óptimo para el crecimiento de las compañías. Como ya avisábamos en abril, estábamos esperando alguna corrección de mercado para subir nuestra exposición y eso es lo que hemos hecho en junio. 

 

 

Un saludo,

VALENTUM, FI.