La tesis de inversión que voy a presentar es la reaseguradora alemana Hannover re Es la 3ª reaseguradora más grande del mundo medido en términos de primas netas Con una diversificada presencia en todos los continentes. Su negocio de reaseguros se concentra en los segmentos de propiedad & daños y vida & salud. La más rentable reaseguradora del mundo. Con un accionista control que es la aseguradora alemana Talanx AG con más del 50 % del accionariado Cuenta con un balance sólido, con un nivel de exceso de capital para el sector asegurador por encima del requerido por los parámetros de Solvencia II del 230,2 %. Líder en costes tanto los costes administrativos como los costes del management , que son más bajos comparados con sus pares de industria Las acciones cotizan con un potencial de revalorización mínimo del 67 % El sector del reaseguro es un sector en el que aunque existen numerosas también es un mercado concentrado con altas barreras de entrada en el que las 10 principales compañías controlan más del 43 % de los ingresos por primas en los reaseguros de propiedad y del 94 % en los reaseguros de vida y salud. Como vemos el sector no cotiza a unos múltiplos elevados, todo esto puede ser debido a que el mercado estime que los crecimientos futuros de las primas y por tanto de beneficios no crecerán demasiado en el futuro y porque la situación actual de bajos tipos de interés provocan que se reduzcan las rentabilidades de las carteras de inversión por parte de las reaseguradoras, recordemos que el negocio de las reaseguradoras es el mismo que las de las aseguradoras y parte de las primas que reciben estas las usan para invertir y como tienen que invertir gran parte de manera conservadora invierten , gran parte en renta fija. Así pues podemos comprobar por las valoraciones que la percepción del mercado no es muy positiva respecto al sector reasegurador. Podemos observar que el mercado ofrece una mayor prima si medimos el valor a través del precio en valor en libros de 1,5 x en 2016 y de 1,45 x en 2017, esto es debido a que como se demuestra Hannover es la compañía con mayor rentabilidad medida en términos de ROE con un ROE del 14 % en 2016 y del 13 % en 2017, que es el ratio más usado para medir la rentabilidad de empresas financieras. Por tanto el mercado paga un precio extra por la calidad. También se comprueba que es una compañia muy eficiente, esto lo medimoa a traves del ratio combinado, que nos indica la eficiencia en costes y cuanto menor sea, más eficiente es la compañia aseguradora. Con un buen ratio combiando bajo de alrededor del 94 % que aunque no es el más bajo de sus pares si se encuentra por debajo de la media del sector asegurador en 2016 no así en 2017 este es de todos formas más bajo que el de la industria del seguro que se encuentra en un 97 %,. RIESGOS QUE PERCIBE EL MERCADO Las grandes pérdidas incurridas en catástrofes naturales o accidentes que ocurren de manera cíclica. A pesar del hecho de tener que pagar indemnizaciones cuando ocurre un siniestro, especialmente cuando producen importantes pérdidas coma han sido los huracanes en EE.UU durante este verano o por el accidente nuclear de Fukushima, estos hechos pueden afectar a la cuenta de resultados de las reaseguradoras durante un año en concreto, pero 1º estos sucesos no se producen todos los años y por tanto no hay que hacer todos los años estos pagos tan importantes y 2º y no menos importante, como podemos comprobar si hemos tenido que dar parte al seguro, cada vez que declaramos un siniestro al año siguiente al renovar la póliza de seguro tendremos que pagar una prima mayor, en el caso de las reaseguradoras es igual y repercuten el incremento de la siniestralidad en un incremento de las primas por pagar, por lo que en los siguientes años aumentan los ingresos de las reaseguradoras. Por ejemplo la propia Hannover ha comunicado recientemente que ha ampliado su volumen de primas totales en catástrofes naturales en un 7 % Los bajos tipos de interés que pueden lastrar los rendimientos de las carteras de inversión. A pesar de esto el actual ciclo económico especialmente en lo que respecta a EE.UU donde Hannover tiene la mitad de su negocio se beneficia de la progresiva normalización y subida en el tipo de interés para aumentar el retorno de sus inversiones. Por tanto en el futuro podemos estimar que a pesar de estos riesgos los resultados de las reaseguradas serán fuertes y estables. VALORACION Como vemos en el cuadro el crecimiento a lo largo de estos últimos años se ha producido tanto en primas emitidas como en beneficios netos y por acción, solo entrando en pérdidas durante el año 2009 debido a deterioros en su cartera de inversión, pero no por su negocio principal de reaseguro, mostrando una gran solidez y resilencia en su negocio como demuestra el año 2012, que fue el año de la catástrofe de Fukushima, con importantes pagos por siniestros y a pesar de ello , como he indicado anteriormente por este hecho se exige unas mayores primas por los reaseguros y por tanto no solo se recupera el nivel de beneficio anterior sino que aumenta. Tambén se observa que la rentabilidad es alta y de manera constante por encima del 10% y con una rentabilidad media del 14 %. A destacar que esta rentabilidad podría ser mayor ya que la compañia tiene un exceso de capital de 8.300 millones por encima de sus necesidades legales que si serían menores al disminuir el denominador de la formula del ROE podría ser este ROE aún mayor. Estimo que los crecimientos aunque es un sector maduro seguirán siendo constantes y con crecimientos de un solo un digito pero con crecimientos mayores del 5 % en las ganancias durante los próximos años. Estos crecimientos seran propiciados por el aumento de la riqueza mundial y por tanto del valor de los riesgos en las propiedades y salud que han de cubrirse respecto a los últimos años. Su capitalización al precio actual de 111 € es de 13.370 millones de € tiene un PER de 11,43 X y un valor en libros de 1,49 X Su ROE medio de los últimos 10 años ha sido de media alrededor del 14 %, además la media de crecimiento del beneficio por acción ha sido de un 5% de media anual, pasando de 5,98 € de 2007 a los 9,71 € de 2016. Por tanto si podemos estimar de forma conservadora que en los siguientes 5 años visto el crecimiento que se ha producido en el beneficio por acción y las previsiones futuras de que se seguirá incrementando en beneficio por acción a un ritmo del 5% de media anual, nos daría un incremento del beneficio por acción del 27,6 % dentro de 5 años. Por lo que estimamos 1.495 millones de beneficio neto y un beneficio por acción de 12,39 € y 11.486 millones de € de valor en libros que obtenemos al multiplicar los beneficios actuales y el valor en libros por el 27,6 % de nuestra estimación. Por tanto con este valor por acción estimado futuro de 12,39 € lo multiplicamos por un PER medio de mercado de 15 veces ,el precio objetivo sería de 185,85 €, que con un precio actual de alrededor de 111 € nos daría un potencial de revalorización del 67 % También podemos hacer una estimación de la valoración de Hannover Re usando su Book Value teórico, al estimar un crecimiento del 5 % por ciento anual en el beneficio anual obtenemos un valor en libros futuro de 11.486 millones de € dentro de 5 años, y a ese mismo valor en libros le aplicamos un ROE normalizado del 14 %, da como resultado un beneficio ajustado de 1.608 millones de €, a este beneficio futuro lo multipliclamos por el multiplo habitual de 15 veces, que además viendo la rentabilidad de la empresa por encima del 14% considero que es un multiplo razonable. obtenemos un valor de la empresa futuro de 24.120 millones de euros, que dividido por el número de acciones da un valor objetivo por acción de 200 €, que al precio actual de cotización de 111 € representa un potencial de revalorización del 80 % CONCLUSIÓN Por tanto nos encontramos ante probablemente una de las mejor reaseguradoras , la más rentable y de menores costes y con un exceso de capital sobre el exigido legalmente de 8.335 millones de euros que aunque parezca excesivo, proporciona un nivel de r esistencia ante posibles problemas que se puedan producir, también tiene un dueño de referencia como es la aseguradora Talanx , que aunque deja a los gestores dirigir la compañía de manera independiente y que en todos estos estos años han ido cumpliendo los planes estratégicos , permite así ofrecer también un dueño ante el que los gestores tienen que responder y da más seguridad de control sobre la propiedad y de que se dediquen a crear valor en la compañía. Así pues posibles bajadas en el precio de la cotización por posibles catástrofes naturales, podemos verlas como una oportunidad de compra, ya que la compañía tiene la posibilidad de aumentar los precios de los reaseguros y de recuperar los beneficios pasados. El catalizador sería el incremento en el volumen de primas emitidas por el aumento el crecimiento del negocio del reaseguro, así como los futuros incremento de los tipos de interés que incrementaran la rentabilidad de las inversiones en renta fija A la cantidad de precio objetivo estimado hay que añadir los dividendos que entrega siendo el año pasado de 3,5 € y con incrementos anuales constantes durante estos últimos años que ofrecen una alta rentabilidad si la comparamos con la renta fija. A los precios actuales de 110 € y con un precio máximo estimado de 200 € es un 80 % de Upside, que si lo hace en 5 años ,daría una TIR 12,4 % que no está nada mal viendo el bajo nivel de riesgo que podemos encontrar a estos precios
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