A continuación os mostramos los informes mensuales de Noviembre de la gama de fondos Sextant.
Sextant Bond Picking
El fondo mantiene este mes un nivel de tesorería del 44%, excepcionalmente elevada. Esta situación no es satisfactoria ni duradera, pero hemos optado por esta solución de gestión dados los excesos de valoración de los mercados de renta fija. La evolución desde el último mes se ha acelerado con la amortización anticipada de muchos de nuestros bonos (Demire 2019, Tembec 2019, Wind 2021 o NIBC perp), siguiendo nuestros casos de inversión iniciales. El fondo conserva una cartera posicionada en rendimientos atractivos combinados con riesgos de tipos muy limitados, ya sea gracias a vencimientos cortos, o a catalizadores ajustados que llevan a la amortización de la deuda.
La tesorería de Sextant Bond Picking está invertida en pagarés de empresa, fondos monetarios y depósitos bancarios a la vista que permiten no sufrir prácticamente el impacto de los tipos negativos en un entorno en el que los depositarios repercuten el tipo del BCE del -0,4%. El fondo continúa estudiando numerosas inversiones sin renunciar a su firme selectividad, lo que nos lleva a desistir en la mayoría de los casos que analizamos. La asfixia actual de rendimiento que afecta a todas las subcategorías del mercado de renta fija justifica el mantenimiento de esta disciplina. La liquidez se invertirá en función de las oportunidades y de los movimientos de mercado.
Sextant Europe
Nos hemos desprendido de nuestra participación en Jupiter. Esta gestora de activos británica registró una captación muy alta durante los nueve primeros meses del año (un 12% de los activos), ilustrando el éxito de su diversificación de productos de crédito y geográfica en el continente europeo. En los tres últimos años, los activos gestionados han crecido un 60%, alcanzando los 48.400M£, en el que cerca de la mitad de esta subida se debe a la captación mencionada. En consecuencia, las acciones se han revalorizado mucho en el plazo transcurrido (casi el 40% este año) y se negocian en la actualidad a un nivel cercano a nuestra valoración fundamental. Seguimos apreciando la estrategia de la empresa, pero creemos que las acciones son ahora más vulnerables a un cambio en el sentimiento de los mercados financieros.
Sextant Grand Large
Hemos incorporado a la cartera a Iliad, la empresa dueña de la operadora Free. La valoración actual es inferior a nuestra estimación del valor intrínseco del negocio en una hipótesis de estabilidad del perímetro, del entorno competitivo y del balance. Sin embargo, estimamos que hay 3 factores que podrían generar un valor sustancial para los accionistas: - en nuestra opinión, los malos resultados comerciales y la fragilidad financiera de uno de los principales competidores en Francia pueden provocar tarde o temprano volver a tener 3 operadoras en Francia, con un impacto sustancial sobre los precios, que en Francia son de los más bajos de los países occidentales; - el crecimiento en Italia, un mercado que nos parece prometedor y poco desarrollado, cuyo potencial a largo plazo es significativo y en el que la asunción de riesgo en caso de fracaso es limitada; - la capacidad de la empresa para emitir deuda en condiciones muy atractivas, habida cuenta de su bajo nivel de endeudamiento actual. Además, los temores del mercado sobre un bajo retorno de la inversión en la fibra nos parecen exagerados teniendo en cuenta la cuota de mercado especialmente alta de Free en las zonas con mucha densidad de población.
Sextant PME
Hemos incorporado este mes a la cartera a IndelB. IndelB es una empresa familiar italiana, líder mundial de sistemas refrigerados (frigoríficos, neveras) para los fabricantes de camiones. También da servicio, aunque en menor medida, a los fabricantes de barcos y caravanas, así como a ciertas cadenas hoteleras. El mercado de los camiones al que se dirige IndelB presenta varias características interesantes. Se trata, en primer lugar, de un duopolio, en el que IndelB se reparte el mercado con el sueco Dometic. También es un mercado de nicho, realmente modesto a escala mundial (1,5 millones de camiones matriculados al año frente a 90 millones de coches) y que dispone de barreras de entrada significativas. En estos equipos, los clientes exigen desarrollos a medida para su perfecta integración en el vehículo, por lo que el período de desarrollo es largo (2 años antes de la entrada en funcionamiento).
Estos requisitos son tanto más difíciles de gestionar cuanto que los volúmenes de cada serie son relativamente escasos. Como líder de este mercado de nicho, IndelB debería conseguir mantener una rentabilidad elevada. Además, el mercado chino, número uno mundial en número de matriculaciones, sigue siendo un potencial a largo plazo, ya que la tasa de penetración de los equipos vendidos por IndelB es baja. La empresa ya ha desembarcado en China, con una fábrica de producción y una estructura comercial para explotar estas oportunidades.
Sextant PEA
Guillin ha publicado en el último mes sus resultados del primer semestre de 2017 y están muy por debajo de lo esperado. Las acciones se han visto muy perjudicadas a raíz de dicha publicación. La decepción deriva básicamente de la marcada subida de las materias primas plásticas empleadas por Guillin. El impacto de esta inflación ha sido más importante de lo que la compañía había dejado entrever anteriormente. En efecto, aunque el conjunto de los competidores de Guillin también se hayan visto impactados por esta inflación, la repercusión de estas subidas a los clientes no es automática y naturalmente puede tomar cierto tiempo, teniendo en cuenta las relaciones comerciales y la diversidad de la gama de productos. Sin embargo, consideramos que esta debilidad no es estructural y que no pone en riesgo los fundamentales de la empresa.
Guillin debería trasladar esta subida a sus clientes poco a poco. Por otro lado, son motivo de satisfacción que las actividades en Reino Unido, que habían provocado varias dificultades al grupo, estén ya en funcionamiento y que la integración de las últimas compañías adquiridas en Alemania y en Polonia avance a buen ritmo, lo que abre nuevas oportunidades de desarrollo. La valoración del grupo nos parece muy moderada en la actualidad, con un PER de 13x, cuando su balance casi sin deudas le permite seguir reforzando sus posiciones de mercado.
Sextant Autour du Monde
En los últimos meses, hemos incorporado a la cartera una empresa china especializada en la producción textil. JNBY Design es líder en la categoría de las marcas de diseñadores en China, una categoría que está teniendo un crecimiento muy potente a medida que los gustos de los consumidores chinos se vuelven más sofisticados. Fundada en 1999, la compañía ha sabido lanzar varias marcas de éxito que siguen creciendo rápidamente y generando cómodos beneficios. Como para otras empresas del sector, el diseño está en la base del éxito. Además de la cofundadora, que sigue siendo la jefa de diseñadores, la empresa cuenta con un equipo de diseñadores con más de quince años de antigüedad de media, un récord en esta industria que suele tener normalmente una tasa de rotación de personal elevada. Además, los directivos/fundadores todavía son accionistas mayoritarios, lo que fomenta la convergencia de intereses entre la dirección y los accionistas minoritarios, como es nuestro caso. De hecho, la asignación del capital es satisfactoria ya que la mayoría de los beneficios se reparte en dividendos, lo que garantiza un rendimiento elevado para una empresa de crecimiento. Pese a una subida de la cotización desde nuestras primeras compras, la valoración sigue siendo inferior a ocho veces el resultado de explotación del año que viene.
