La calidad que acompaña al crecimiento. En busca de crecimiento (II)

Aviso: Teoría, aqui viene lo gordo :-D

¿Qué factores hacen que siga creciendo una empresa?

Esta es una de las preguntas con las que sigo “obsesionado”. Como inversor Garp, me gusta el crecimiento 
que va a continuar en el futuro (2-3 años) y no pagar demasiado por él. Algunos ya han definido gráficamente lo que es un GARP:




Link
Sabemos que las empresas que crecen más que la media, tienden a crecer menos en los años siguientes. 
Este fenómeno, ampliamente estudiado, se llama reversión a la media:

Source: Mckinsey(Median Reversion)

La mayoría de las empresas que crecen por encima de la media, tienden a crecer menos los años siguientes.

Pero hay algunas empresas que siguen creciendo. ¿Qué es lo que tienen en común?

Como en tantos otros aspectos de la vida, ya hay quien ha teorizado al respecto. En este artículo voy a intentar diseccionar las diferentes aproximaciones que he encontrado al respecto y que me parecen interesantes. En general lo que hace que una compañía siga creciendo según la inmensa mayoría de los enfoques es la "calidad", pero "calidad" significa diferentes cosas para unos u otros.

A base de investigar he resumido 12 diferentes enfoques o aproximaciones:

1.-El enfoque de Peter Lynch (Link)

2.-El "Principio Zulú" de Jim Slater (Link)

3.-Estudio propio de crecimiento y calidad (Link)

4.-En el estudio de LOUIS K.C. CHAN, JASON KARCESKI, y JOSEF LAKONISHOK (Link)

5.-Chris Mayers, Micro Cap Club (Link)

6.-Thorndrike (Link)

7.-Estebaranz en True Value (Link)

8.-Moat (Link)

9.-Crecimiento Sostenible (Link )

10.-Philip Fisher (Link)

11.-Gurufocus (Link)

12.-T. Rowe Price (Link , Link)

13.-Investopedia(Link)

Vamos a analizar uno por uno los diferentes enfoques que me han parecido mas interesantes:

1.-Peter Lynch:

Se han vendido más de un millón de copias de su libro "One up on wall Street" sobre inversiones en el que el legendario gerente de fondos mutuos Peter Lynch explica las ventajas que los inversores promedio tienen sobre los profesionales y cómo pueden usar estas ventajas para lograr el éxito financiero.

Link

Según Lynch, para entrar en una empresa de fuerte crecimiento(Fast Grower), esta debe de cumplir una serie de puntos de la siguiente Check List:

Investigar el producto que se supone que enriquece a la empresa, que es una parte importante del negocio de la compañía. Fue con L'eggs, pero no con Lexant.
Cuál ha sido la tasa de crecimiento en los últimos años. Soy cauteloso con las empresas que parecen estar creciendo más rápido que el 25 por ciento. Esos 50 por ciento se encuentran generalmente en industrias calientes, y usted sabe lo que eso significa.
Que la compañía haya duplicado su éxito en más de una ciudad o pueblo, para probar que la expansión funcionará.
La compañía todavía tiene espacio para crecer.
Si la acción se está vendiendo a una relación p / e cercana o cercana a la tasa de crecimiento.
Si la expansión se está acelerando (tres nuevos moteles el año pasado y cinco este año). Para las compañías bursátiles cuyas ventas son principalmente ofertas "únicas", en oposición a las navajas de afeitar que los clientes deben seguir comprando, una des-aceleración del crecimiento puede ser devastadora.
Las pocas instituciones poseen las acciones y solo un puñado de analistas han escuchado hablar de ellas. Con casi todos los productores en aumento, esta es una gran ventaja.
La relación p/e. Es alta o baja para esta compañía en particular y para compañías similares en la industria.
El porcentaje de propiedad institucional. Cuanto más bajo, mejor.
Si los insiders están comprando y si la propia compañía está comprando sus propias acciones. Ambos son signos positivos.
Las ganancias son esporádicas o consistentes.
Si la compañía tiene un balance sólido o un balance débil (relación de deuda a capital) y cómo se califica para la fortaleza financiera
La posición de efectivo. Con $ 16 en efectivo neto, sé que es poco probable que Ford caiga por debajo de $ 16 por acción. Ese es el suelo del piso.

2.-Jim Slater (principio Zulu)

En 1992, Jim Slater, publicó The Zulu Principle después de que su hijo le hubiese pedido que recomendara una guía sobre inversiones.Después de buscar en su mente y luego en las librerías, no pudo encontrar nada, así que comenzó a escribir uno él mismo. El resultado se convirtió en el libro de inversión más vendido jamás escrito por un autor británico.Su filosofía de inversión funcionó para miles de inversionistas aficionados, su fórmula fue observada y copiada por profesionales y los conceptos centrales del Principio Zulu aún son muy seguidos por el equipo de Slater Investments. Tiene su propia Check List:

Un bajo PEG (relación precio-ganancias en relación con la tasa de crecimiento) a continuación, por ejemplo, 0,75
Una relación precio-ganancias prospectiva de no menos de 20 - "el rango preferido para un P / E es 10-20 con tasas de crecimiento pronosticadas de 15-30%". Él es cauteloso donde las tasas de crecimiento son generalmente insostenibles.
Fuerte flujo de efectivo por acción (EPS), tanto para el último año informado como para el promedio de cinco años.
Fuerte liquidez financiera evidenciada por efectivo positivo o apalancamiento por debajo del 50%, aunque se hacen excepciones cuando el stock es inusualmente generativo de efectivo o hay ventas de activos pendientes.
Alta fortaleza relativa en los últimos uno (o tres) meses y los últimos doce meses en comparación con el mercado, con los 12 meses más altos que el mes. Una medida técnica en lugar de una medida fundamental se utiliza como una señal de que los inversores están empezando a apreciar el potencial de la empresa.
Una buena ventaja competitiva, que tiende a evidenciarse por un alto rendimiento del capital empleado (ROCE, excluyendo intangibles superiores al 12% e idealmente en la región del 20%) y buenos márgenes operativos relativos a la industria (aunque reconoce que márgenes excepcionales pueden atraer a la competencia).
Sin venta de acciones por parte de un grupo de directores.
Aceleración de EPS, especialmente si la fuente se puede identificar como sostenible.
Un grupo de directores de compras comprando acciones;
Una pequeña capitalización de mercado en el rango de £ 30m-250m.
Un rendimiento de dividendos. Los dividendos no son obligatorios, pero son "preferidos"
Se considera que una baja relación precio / ventas (PSR) es "un excelente filtro de valor que se puede aplicar a las acciones de crecimiento para dar seguridad adicional".
Algo nuevo (un cambio de CEO, nuevos productos o una gran adquisición)
Un bajo índice de relación precio / investigación (PRR), útil para identificar empresas lideradas por investigaciones que todavía no son rentables.
Una posición de activo razonable.

3.-Estudio propio de colaboración con Kau Markets:

Link gracias al apoyo de José Iván García , un servidor y la herramienta de Back Testing de KAU Markets: Hemos podido realizar un estudio cuantitativo de Value en forma de back testing, sobre rendimientos obtenidos en el periodo 1998-2015.

Trabajando sobre acciones de empresas de las bolsas de España, Alemania, Francia, Italia, Portugal, Reino Unido y USA, en empresas que están creciendo por encima del 10%. Las empresas que crecen por debajo de esa cifra están excluidas de este estudio.

Los parámetros que vamos a estudiar, para analizar después sus resultados, son:

PER, Precio/Valor en Libros, Precio/Free Cash Flow, Precio/Ventas, PEG, EV/EBITDA, EV/EBIT, Market Cap, Piotroski F-Score, Quick Ratio, Crecimiento de 5 años(pasado) de EBITDA, Tasa Futura de Retornos(Yackman), ROE, ROA,ROCE, ROIC(Greenblatt), Gross Margin, Net Margin, Debt to Equity, EV/FCF, Deuda/Ebitda, Retornos Medios Capitales empleados, Caja por acción/precio, NCAVPS/ Precio, Price Index 12M, EBI PS(Crecimiento de EBIT esperado por acción)

Fuente: Elaboracion propia

Conclusiones:

El mejor ROIC y el mejor puntaje F de Piotroski mejoran casi cualquier estrategia (de crecimiento).
En general la „calidad“ y los rendimientos altos (ROE, ROA, ROIC...) dan buenos resultados.
Los criterios “value” puros (PER,P/B, EV/EBIT, PEG...) dan rendimientos mediocres.

4.- Estudio de CHAN, KARCESKI, LAKONISHOK

En este estudio, dicen que no encontraron ninguna relación empírica para que el crecimiento de un grupo de empresas fuera duradero.

Expectations about long-term earnings growth are crucial to valuation mod- els and cost of capital estimates.We analyze historical long-term growth rates across a broad cross section of stocks using several indicators of operating performance.We test for persistence and predictability in growth.While some firms have grown at high rates historically, they are relatively rare instances.

There is no persistence in long-term earnings growth beyond chance, and there is low predictability even with a wide variety of predictor variables. Specifically, IBES growth forecasts are overly optimistic and add little predictive power.Valuation ratios also have limited ability to predict future growth.

Vienen a decir que no es predecible que una empresa vaya a seguir creciendo. Han probado:

Technology Stocks , Value, Glamour, Small Caps, Mid Caps, Big Caps,Operating Performance , P/S, P/B, PER…

5.-Chris Mayers(Micro Cap Club)

La aproximación al GARP de Chris Mayers también es interesante. En 1972, Thomas Phelps escribió el libro “100 to 1 In the Stock Market“ donde estudio las 365 compañias que se multiplicacro por 100 (100 Baggers) entre 1932 y 1971. En 2014, Chris Mayer escribió “100-Baggers“. Mayers, partiendo de lo que hizo Phelps, estudio las 365 empresas y sus conclusiones las plasmo en el libro. Los dos libros son interesantes, pero me parece para este post mas interesante lo de Mayers, ya que es el que analizó lo que tenían en común las empresas. Resumen:

https://www.youtube.com/watch?v=KoOEE8GI-Ko

Empezar con una pequeña empresa
Hay que tenerla durante un largo tiempo
Preferiblemente múltiplos bajos
Alto ROIC
Negocios operados por los dueños de la empresa.

6.-Alejandro Estebaranz deTrue Value:

En el vídeo de diálogo con expertos del sector - III Jornada de Finanzas personales e inversión (Instituto Juan de Mariana)


Link

Los factores que identifican como claves son:

Futuro de la empresa/sector:

Economía de largo plazo favorable
Sin cambios continuos ni rápidos

Criterios de Eficiencia:

ROIC alto
```
ROIC >> COC 
```
```
Generacion de caja: Alto 
```
```
Requerimientos de Capital: Bajos
```

MOAT:

Ventajas competitivas
Consumidores cautivos

Capacidad de cambiar precios(Pricing Power)

Management y gestión del Capital:

Empresa con poca dependencia del Management.

```
Oportunidades de re-inversión: Altas
```

7.-Thorndrike (The Outsiders)

Se concentra en la gestión del capital. Según este inversor, el desempeño de una empresa a lo largo del tiempo depende de la gestión del capital. Una empresa con la caja que genera puede:

Re-comprar acciones
Dar dividendos
Comprar otras empresas(adquisiciones)

Adicionalmente puede:

Emitir mas acciones
Aumentar sus deudas

De las decisiones que tome el Management de la empresa, va a depender como evolucione con el tiempo.

8.-Moat

Para los Moateros :-D , sería necesario un Wide Moat (fuertes barreras de entrada a la competencia) para que el crecimiento de la empresa decaiga lentamente.

Grandes inversores value como Warren Buffett o Charlie Munger han definido este tipo de ventajas competitivas como “economic moats” o “moats” a secas. Que una empresa disponga de uno de estos moats es una forma sencilla de hacer un símil con un castillo medieval:

“ Imaginemos que tenemos un castillo del medievo. Quiero que ese castillo tenga un ancho y profundo foso (moat), para que sea difícil de asaltar. Mejor si disponede arqueros en lo alto de sus torres. Quiero que también haya tiburones en el foso. Y sobretodo y muy importante, quiero que el castillo esté gobernado por un dirigente con la cabeza bien amueblada.Warren Buffett“

Una empresa debe tener un Wide Moat (fuertes barreras de entrada a la competencia) para que el crecimiento de la empresa decaiga lentamente:

Link

Tipos de Moats:

Link

9.-Crecimiento sostenible

El concepto de Crecimiento sostenible también es útil, al menos desde el punto de vista académico:

Link

Este es el concepto de crecimiento sostenible para una empresa, que puesto en números es algo así: Una empresa que tiene un ROE del 10% y un pay out (lo que paga en dividendos) del 60%, entonces puede crecer al 10% * (1-60%) = 4% de crecimiento. Si el crecimiento sostenible está por encima del crecimiento real, entonces según esta teoría, podemos estar seguros de que va a seguir creciendo sin problemas de deuda.

10.- Philip Fisher

Philip Arthur Fisher (8 de septiembre de 1907 - 11 de marzo de 2004) fue un inversionista bursátil estadounidense, conocido como el autor de Common Stocks y Uncommon Profits, una guía de inversión que se ha mantenido impresa desde su publicación en 1958.

Para los caso de empresas en crecimiento, Fisher desarrolló una checklist con 15 puntos:

¿Tiene la empresa productos o servicios con suficiente potencial de mercado para hacer posible un importante crecimiento de ventas por lo menos durante los próximos años?
¿Tiene el management la determinación de continuar con el desarrollo de productos o procesos para hacer posible un importante crecimiento de ventas cuando el potencia de crecimiento de las lineas de producto ha sido ampliamente explotado?
¿Ha sido efectiva la compañía en relación a su tamaño?
¿Tienen una organización por encima de las ventas medias?
¿Tiene un profit Margin interesante(alto)?
¿Que esta haciendo para mantener o mejorar los profit margins?
¿Hay excelentes relaciones laborales y de personal?
¿Tienen relaciones ejecutivas sobresalientes?
¿Profundidad en la gestión de la empresa?
¿Son buenos los controles contables y de costes?
¿Hay otros aspectos del negocio típicos de su industria que nos puedan dar la clave de como van a seguir competiendo?
¿Tienen proyecciones futuras de beneficios?
En el futuro previsible(cercano).¿Va a tener suficiente capacidad financiera para continuar su crecimiento lo va a hacer mediante emisiones de nuevas acciones?
¿Hablan con claridad con los inversores solo cuando las cosas van bien o también cuando hay problemas?
¿El managenment tiene una integridad incuestionable?

Criterios para vender la empresa según Fisher:

Cuando esta claro que la continuidad de la empresa se vuelve menos positiva de lo que creíamos.
Cuando no puede volver a pasar los 15 tests con el mismo nivel que cuando fue comprada.
Cuando es descubierta otra compañía con mucho mejores prospectos.

11.- Gurufocus

Según este screener, Link en los estudios hechos entre 1998-2008:

las empresas con beneficios predecibles continuaron creciendo en general mas que las no predecibles:

El rendimiento de una acción de una empresa con beneficios predecibles depende( a grandes rasgos) del margen de seguridad:

Utilizan el 5Y Ebitda growth para calcular el descuento de beneficios (con tasa de descuento del 12%) y luego a partir de este el margen de seguridad.

12.-T. Rowe Price

Para elegir acciones de empresas en crecimiento, T. Rowe Price analiza pequeñas empresas de crecimiento con los siguientes criterios:

• Management eficiente

• Operan en sectores de creimiento fertil

• Demuestran una investigacion efectiva, desarrollo de producto y marketing

• Proveen un servicio eficiente

• Poseen flexibilidad para cambiar precios

• Emplean politicas prudentes de tipo contable y financiera

13.- Investopedia

Se puede encontrar acciones de crecimiento en cualquier bolsa y en cualquier sector, pero generalmente se encontrarán en las industrias de más rápido crecimiento.Link Algunas pautas generales que se podrían incluir como parte de una estrategia de inversión de crecimiento, pueden ser:

Fuerte crecimiento histórico de beneficios. Las empresas deberían mostrar un historial de fuerte crecimiento de las ganancias en los últimos cinco años. Se pueden encontrar acciones de crecimiento en cualquier bolsa y en cualquier sector, pero generalmente las encontrará en las industrias de más rápido crecimiento. Algunas pautas generales que podría incluir como parte de su estrategia de inversión de crecimiento serían buscar compañías con: 10 años. El crecimiento mínimo exigido de EPS depende del tamaño de la empresa: por ejemplo, se puede buscar un crecimiento de al menos 5% para compañías que superan los $ 4 mil millones, 7% para compañías del rango de $ 400 a $ 4 mil millones y 12% para empresas más pequeñas de menos de $ 400 millones. La idea básica es que si la compañía ha mostrado un buen crecimiento en el pasado reciente, es probable que continúe avanzando.
Fuerte crecimiento futuro de beneficios. Un anuncio de beneficios futuro, es una declaración pública oficial de la rentabilidad de una empresa por un período específico, generalmente un trimestre o un año. Estos anuncios se realizan en fechas específicas durante la temporada de beneficios y están precedidos por estimaciones emitidas por analistas de acciones. Son estas estimaciones a las que los inversores en crecimiento le prestan mucha atención a medida que tratan de determinar qué empresas probablemente crecerán a tasas superiores a la media en comparación con la industria.
Fuerte Profit margin. El margen de beneficio antes de impuestos de una compañía se calcula deduciendo todos los gastos de las ventas (excepto los impuestos) y dividiéndolos por las ventas. Es una métrica importante a tener en cuenta porque una empresa puede tener un crecimiento fantástico en las ventas con ganancias pobres en los ingresos, lo que podría indicar que la administración no está controlando los costos y los ingresos. En general, si una compañía excede su promedio anterior de cinco años de los márgenes de beneficio antes de impuestos, así como los de su industria, la compañía puede ser un buen candidato para el crecimiento.
Fuerte ROE(return on equity). El ROE de una compañía mide su rentabilidad al revelar cuánto beneficio genera una empresa con el dinero que los accionistas han invertido. Se calcula dividiendo el ingreso neto entre el capital contable. Una buena regla de oro es comparar el ROE actual de una empresa con el ROE promedio de cinco años de la compañía y la industria. Un ROE estable o creciente indica que la administración está haciendo un buen trabajo generando rendimientos de las inversiones de los accionistas y operando de manera eficiente.
Fuerte Momento de la acción. En general, si una acción no puede duplicarse de manera realista en cinco años, probablemente no sea una acción de crecimiento. Tengamos en cuenta que el precio de una acción se duplicará en siete años con una tasa de crecimiento de solo 10%. Para duplicar en cinco años, la tasa de crecimiento debe ser del 15%, algo que es ciertamente factible para las empresas jóvenes en industrias en rápida expansión.

Y vosotros... Que pensais? conoceis otro tipo de enfoques GARP?

Muchas gracias por leeros el tocho en proximos posts intentare hacer un resumen y tratare de hacer que sea util.