La debilidad que viene mostrando el CNY no es sorpresiva como tampoco lo es la desaceleración económica, la política de estímulo del banco central ni las salidas de capital. Las preocupaciones respecto a la deuda no están asociadas a una cuestión sistémica global, ya que la deuda externa de China representa solamente el 6% del total y últimamente ha venido en descenso. Es probable que se reviertan la pérdida de valor del CNY y las salidas de capital, en caso de que la renta variable china sea incluida en índices emergentes de bolsa clave a nivel internacional.
Tres índices de referencia
La intención del Banco Popular de China (PBOC) es mantener la valoración del renminbi “básicamente estable” dentro de una cesta de divisas internacionales a la vez de liberalizar cada vez más su tipo de cambio.
Si bien el USD es la divisa principal frente a la cual el mercado determina el valor de renminbi (CNY), el banco central chino busca cada vez más enfocarse en una cesta de divisas. Para ello el método que aplican es la fijación diaria del tipo de cambio. El central chino permite que su tipo de cambio se desvíe dentro de una banda de +/-2% en una base diaria que en parte es fijada por el valor al cual cerró la jornada previa.
En diciembre de 2015, el PBOC introdujo el CFETS RMB Exchange Rate Index para representar de manera más adecuada al CNY ante sus socios comerciales y de inversión. El China Foreign Exchange Trade System (CFETS) es el mercado cambiario subsidiario del PBOC. La cesta del CFETS está compuesta por 13 divisas, en donde buena parte de las ponderaciones se fijan por criterios de comercio. Las otras divisas que el central chino toma como referencia, son las cestas de los Derechos Especiales de Giro (DEG) del FMI y del Bank of International Settlements. En la DEG están incluidos el dólar, el yen, la libra esterlina, el euro y el renminbi, mientras que la cesta del BIS está compuesta por 44 divisas. De todos modos, en ambas cestas el dólar es la divisa de mayor ponderación (26% en el CFETS, 42% en la DEG y 18% en la del BIS).
La depreciación del CNY continental (frente al dólar) de los últimos dos meses no parece haber sido distorsionada. De hecho, las oscilaciones que el CNY continental viene teniendo en 2016, están en línea con las del renminbi offshore (CNH). La brecha generada entre ambos durante el segundo semestre de 2015 tras la devaluación sorpresiva del CNY, no ha hecho otra cosa más que desaparecer, a medida que el mercado se siente más cómodo con la fijación más transparente del valor del CNY.
Sin motivos para depreciar el tipo de cambio
Si China está depreciando el CNY, puede ser que su única motivación sea la de impulsar el comercio. Los beneficios en el comercio surgidos de la depreciación del tipo de cambio están bien documentados. Sin embargo, es probable que para China los mismos puedan ser limitados en términos comerciales. Es que al implementar una política cambiaria de más libre flotación, se topa con el hecho de que cada vez son más los bancos centrales de los mercados más desarrollados que también devalúan su tipo de cambio en pos de una mayor competitividad. Por otra parte, teniendo en cuenta que China se ubica en el medio de muchas cadenas de suministro, el producto final a ser exportado podría ser más competitivo ante una depreciación de su divisa. Sin embargo desde una perspectiva comercial, los insumos importados a la fabricación también serían más caros, lo que acota los abultados beneficios surgidos de la devaluación.
Con tanta atención y preocupación en torno a los problemas de deuda de China, es poco probable que las autoridades quieran agravarlos al depreciar la moneda, ya que generaría una mayor deuda externa denominada en CNYs. Tal vez los miedos sean exagerados teniendo en cuenta que sólo el 6% de la deuda de China está en moneda extranjera y viene disminuyendo. Sin embargo, dados los beneficios dudosos de una devaluación tendría sobre las exportaciones, no vale la pena incurrir en un riesgo crediticio mayor a causa de la depreciación del tipo de cambio (a pesar de que es pequeño).
Parecería que el central chino no encuentra las suficientes ventajas como para depreciar al renminbi en el contexto actual.
Caída firme de las reservas internacionales
La depreciación de la moneda no es sorprendente para un país en fase de desaceleración económica, con un banco central en proceso de reducir los intereses y el binomio de reservas obligatorias (RRR, por sus siglas en inglés) y un gobierno que inyecta liquidez bajo otras formas de estímulo. Bajo un contexto de este tipo, los reclamos de otros países para que China realice una depreciación más pronunciada de su tipo de cambio, están fuera de lugar.
A pesar de que el valor de la divisa se fija frente a tres contrapartes de referencia, PBOC analiza sus reservas internacionales en dólares, principalmente. Sin embargo para la unidad de cuenta, ha comenzado recientemente a publicar las reservas internacionales denominadas en los DEG del FMI.
El central chino no está depreciando activamente el renminbi. Las reservas internacionales en realidad están disminuyendo y por tanto, esta tendencia no podría ocurrir si el PBOC estuviera interviniendo en los mercados de divisas para depreciar su tipo de cambio. Por otra parte, las reservas internacionales han estado en constante disminución desde mediados de 2014, tras alcanzar un máximo en alrededor de 4 billones de dólares.
La reciente debilidad del renminbi ha contribuido a una reducción de los préstamos en moneda extranjera. Si un préstamo no se cubre, una depreciación sostenida de la moneda dará lugar a una mayor carga de la deuda. Es probable que los préstamos en divisa extranjera sigan disminuyendo ya que se espera un diferencial de intereses positivo debido al aumento de los tipos en EE.UU durante los próximos años.
Fecha límite: 14 de junio
Además de la deuda externa, la inversión de cartera es crítica para la dirección del CNY. Los flujos de capital se convertirán en los próximos años más una variable direccional más relevante, a medida que se acentúa la liberalización del tipo de cambio. Es por ello que a corto plazo la depreciación del tipo de cambio sea la base para lo anterior. Las salidas de capital de China durante el primer trimestre de 2016, ascendieron a los $40 mil millones, un 55% más en comparación al año anterior, de acuerdo al BPOC. En abril, se retiraron de los activos chinos $25 mil millones, lo que representa la vigésimo quinta salida mensual de capitales, según el Instituto de Finanzas Internacionales. Estas salidas de cartera pueden intensificarse a medida que la depreciación del CNY tenga un impacto adverso sobre la rentabilidad de las carteras extranjeras.
No obstante, las salidas de capital podrían disminuir muy rápidamente e incluso revertirse en los próximos meses. Se espera que MSCI decida el 14 de junio si incluye a las acciones chinas Clase A en su MSCI China Index (y en consecuencia el MSCI Emerging Markets Index). Es probable que esto provoque una apreciación del CNY a corto plazo, ya que los fondos de inversión son redirigidos hacia el país.
Liberalización y más allá
Es probable que a futuro se realice una mayor liberalización del tipo de cambio, no sólo debido al mayor escrutinio por parte del FMI (con el renminbi ahora que está en la cesta de los DEG), sino también a medida que China busca obtener una mayor influencia en la dinámica global de precios de las materias primas. La transparencia y la flexibilidad en la política cambiaria son necesarias para atraer para comerciar las materias primas por fuera de las plataformas desarrolladas hasta el momento y generar una mayor presencia china en los centros bursátiles de éstas. A pesar que la debilidad del CNY se justifica desde una perspectiva económica y de movimientos de capital, el anuncio del 14 de junio sobre una posible inclusión de las acciones chinas de Clase A en el índice clave MSCI EM, podría revertir las recientes pérdidas del CNY. De una mayor liberalización y transparencia del tipo de cambio, también se puede esperar un mayor nivel de volatilidad en él.
