Cuando el mercado en su conjunto se encuentra en caídas, cuando todo el mundo tiene miedo sobre dónde meter su dinero, hay una compañía que alcanza máximos históricos y ahora mismo cotiza cerca de los $2400, y el mérito es doble por que no es una compañía que se encuentre inmerso en el desarrollo de una vacuna contra el coronavirus (que también hay casos increíbles), es una compañía de retail y cloud, esa no es otra que Amazon.
Amazon.com es una compañía dedicada al comercio online y a servicios en la nube fundada en 1.994. Amazon desde sus comienzos ha estado muy centrado en la atención y mejora de la experiencia de cliente, tal y como Jeff Bezos apunta en todas sus cartas a accionistas, desde 1.994 hasta hoy (haré un mini resumen de la última carta al final). Esta compañía en mi opinión ha tenido 2 periodos: i) el primero de ellos es el periodo desde su fundación y hasta 2.003-2.004, periodo en el que da una importancia capital al aumento de ventas y usuarios; ii) el segundo sería a partir de este periodo 2.003-2.004 en el que su estrategia comienza a ser fijarse en los FCF (y no los beneficios) como métrica indispensable para entender el funcionamiento del negocio, en una de sus cartas a accionistas dice claramente algo así: "entre una buena apariencia de nuestros resultados GAAP y los flujos de caja, nos quedamos con los flujos de caja".
En la actualidad se puede decir que tiene 3 patas de negocio: su Marketplace, su servicio prime (que puede meterse dentro del ámbito retail-marketplace) y Amazon Web Services. Además, hay otras iniciativas en las que está avanzando y seguramente refuercen su poder de marca y su efecto red, como por ejemplo la capacidad de otorgar préstamos a pequeñas y medianas empresas que operan en su Marketplace. No sólo es un portal que les abre al mundo entero y promueve la internacionalización, sino que sería capaz de financiar el crecimiento de dichas empresas y beneficiarse por partida doble, el tráfico a su web y los intereses que genere de dichos préstamos.
Como estoy un poco perezoso comentar que tenéis un video aquí de Alejandro Estebaranz analizando la compañía en 2.019 y ofreciendo una valoración por FCF y otra por suma de partes. A partir de aquí, y dado que todo el mundo conoce Amazon voy a pasar a plantear directamente los escenarios que he considerado para realizar la valoración por DCF y expondré mis resultados.
Planteo 3 escenarios y calculo los FCF y los descuento a un WACC que he calculado previamente y que para Amazon me sale de 5.49% (se financia a un 3-4% y su coste de equity lo obtengo de cálculos propios, y después los comparo con los que ofrece Damodaran; en este caso me salen bastante similares). Calculo el valor de equity y lo divido por el número de acciones en circulación.
En el supuesto 1, considero que Amazon sigue su estrategia de aumentar mucho en ventas, sin importar lo que haga su competencia, si no mirando a muy largo plazo y la satisfacción del cliente. Aquí supongo un crecimiento en ventas del 30% y aumentando sus COGS y su OPEX a un ritmo del 25% y 30%, respectivamente.
El escenario 2, reduzco las ventas a un 20% pero consiguen contener con cierto éxito los costes asociados a dicho crecimiento que incrementan en un 16% (COGS) y un 18% (OPEX). Este me parece el escenario más probable.
En el escenario 3 tenemos a un Amazon mucho más preocupado por la contención de los costes en vez de en aumentar ventas, que pasarían a aumentar un 16% bastante por debajo de su media histórica del 34% (desde su comienzo) y con unos crecimientos de costes mucho más controlados del 10% y 12%, respectivamente.
Lo bueno de un modelo no es su complejidad si no las asunciones que se toman, si son correctas o al menos razonables o no. Y como dice Damodaran, cada uno tiene su narrativa y su valoración, ésta es la mía, invito a que cada uno reflexione sobre la suya y si quiere, deje un comentario abajo.
Con todo eso dicho obtengo la siguiente valoración:
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Escenario 1 |
Escenario 2 |
Escenario 3 |
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$ 4.229 |
$ 2.861 |
$ 2.281 |
Como siempre hago para hacerme a una idea del valor total le asigno una probabilidad a que cada una de las narrativas que he propuesto (escenarios) se cumpla.
La probabilidad asignada es subjetiva en función de la percepción de futuro que cabe esperar tanto en el negocio de retail online como con los servicios en la nube. En mi opinión ambas líneas de negocio van a ver un aumento significativo en los próximos años y no van a reducirse o se van a reducir muy poco en el corto plazo. El Covid-19 puede ser un buen punto de inflexión. Ahora mismo el comercio online representa una parte pequeña del comercio total y esta situación puede inclinar la balanza a su favor y acelerar las cosas. Tengo que decir que no supongo caídas en ventas este año, no porque no pueda haberlas (aunque Amazon ha lanzado algunas previsiones que apuntan incluso a lo contrario) si no porque no cambia las perspectivas a largo plazo de la compañía, al menos para mí. También comentar que este mercado no crecerá hasta que el comercio online cope el mercado entero, al final, online y offline tendrán que convivir y no dudo de que Amazon se lance en el futuro al mercado offline con algún tipo de iniciativa rompedora.
Con el grueso de la probabilidad yendo a parar al escenario 2 (60%) y una parte importante (30%) al escenario 3 por eso de la prudencia, obtengo una valoración que a día de hoy es de $2.824. Si estoy en lo cierto, aún queda recorrido, el tiempo dirá.
Con respecto a la carta de hoy, varias cosas sorprendentes: han extremado las medidas de seguridad para adaptarse a la nueva situación del Covid-19 y esperan hacer pruebas de manera regular a sus empleados (como nuestro gobierno), han lanzado 100.000 nuevos puestos y creado 75.000 empleos para atender a la demanda que están teniendo, ya veis mientras la economía se hunde Amazon esta contratando. Han dejado de trabajar con 6.000 proveedores (si no recuerdo mal) por que a su juicio han subido precios de manera no se si indiscriminada o poco ética pero, a fin de cuentas, de una forma que ellos entendían que perjudicaba al consumidor final. Han aumentado salarios en $2€ a sus empleados y han adaptado AWS a las nuevas demandas debido al uso de datos para la gestión de la pandemia.
No me extraña que este subiendo la verdad, veremos si es algo consistente o al final sucumbe a las necesidades de liquidez de los inversores ya que al ser una compañía tan líquida, es un mercado tan volátil, tengo la esperanza de que la gente venda y ahí pueda comprar yo a un precio que me de algo más de margen de seguridad.
Disclaimer: La información aquí contenida se expone a título meramente informativo y no constituye una recomendación de inversión, ni invitación, oferta, solicitud u obligación por mi parte para llevar a cabo operación o transacción alguna. Es una forma de llevar al día mi cartera, y poder contrastar opiniones y debatir con otros inversores acerca de dichas posiciones.
