Duro Felguera es una compañía especializada en la ejecución de proyectos llave en mano para los sectores energético, industrial y petrolero.
¿Qué es Duro Felguera?
- Compañía especializada en la ejecución de proyectos llave en mano para los sectores energético, industrial y petrolero.
- Con márgenes 100pb mayores que sus comparables por proyectos en zonas de mayor riesgo.
- Con una cartera de pedidos de c.1,5 años de ejecución.
Situación actual del negocio
Venezuela
- Golpeada en bolsa por las noticias de los pagos de €50mn a un lobby para conseguir el proyecto en Termocentro (Venezuela).
- Nosotros pensamos que las noticias distorsionan la realidad.
- La compañía insiste en que fiscalmente todo está correcto.
- Además, faltan €110mn por cobrar de Termocentro, las posibilidades de pago son altas porque sin cobrar no terminan la central y nadie más puede terminarla. El gobierno venezolano tiene un elevado interés en poner la planta en funcionamiento lo antes posible. La central abastecerá el 70% de la electricidad de Caracas.
Australia
- Parte de los beneficios provisionados por pleitos que se van desprovisionando según se va cobrando
Backlog de €1.500 millones
- Argelia Ciclo Combinado €1.200mn
- Manchester C.C. €800mn
- Australia (Minería)
- Argentina C.C. €800mn
Próximos proyecto potenciales
- Bélgica (ya adjudicado)
- México
- Brasil
- Perú
Pipeline de €10.000mn
- 70% corresponde a proyectos de energía Resto se divide en oil&gas, minería y servicios.
Situación de la acción y nuestra valoración
La cotización está en mínimos de 5 años debido a:
Problemas
- Los márgenes se sitúan en el 7% vs 13-12% en los años del proyecto de Termocentro (márgenes que a partir de ahora esperamos en el rango del 7%.
- Entrada de pedidos muy floja durante 2014
- Problemas con su socio en Roy Hill (Australia, litigios en el proyecto debidos a problemas de otra de las compañías contratadas, ajena a MDF).
- Problemas de cobro en Termocentro (faltan €110mn aún por cobrar).
- Noticias sobre pagos a TERCA (Villalobos) en Venezuela.
Nuestra valoración
- Esperamos que de ahora en adelante los márgenes ronden el 7%. Con este nivel la valoración es atractiva a estos niveles (ver siguiente página).
- Entrada de pedidos mejorando (la esperamos superior a €1.000mn este año), el Pipeline supera los €10.000mn.
- Samsung tomó las riendas del proyecto y están revirtiendo las provisiones dotadas a medida que van cobrando
- Venezuela necesita abrir la central cuanto antes y el monto por pagar es reducido en comparación a lo ya invertido.
- Pensamos que las noticias aparecidas en prensa no son del todo detalladas. Los pagos han sido auditados y son legales.
Valoración
Hemos realizado nuestra valoración con hipótesis que consideramos conservadoras:
- Ingresos 2015 cayendo (-1%) y 2016 equivalentes a los de 2014.
- En este escenario no contemplamos que haya un aumento considerable de la obtención de contratos, aunque pensamos que es una posibilidad realista.
- Márgenes EBITDA del 7% a futuro.
- Cobro de los montantes restantes tanto en Venezuela como en Australia.
- Con esto, MDF debería tener ingresos recurrentes de al menos €900mn y EBITDA de €63mn. En este escenario el valor cotizaría con un 9,5% de FCF yield s/equity y 10,6% s/EV, (tiene caja) que supone un 30% de descuento frente a comparables.
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