¿Qué piensan los gestores de Valentum sobre Duro Felguera? ¿Cuáles son sus perspectivas y qué posición ocupa en la cartera del fondo de inversión?
Los resultados de 1S15 de MDF han sido malos por dos razones:
- 1/ una provisión en su proyecto de Vuelta de Obligado en Argentina de €15mn y
- 2/ una muy pobre generación de caja en el trimestre (-€27,4mn en 1S15, pero 2T estanco es -€71mn!!!!), debido a los €45mn de Argentina (€15mn en EBITDA y €30mn en working capital), desembolsos cercanos a €40mn en Roy Hill al estar cercano el final del proyecto donde se devolverán los adelantos en los trabajos realizados por MDF.
Las buenas noticias vienen por el lado de la cartera que está en 2.282mn (más de dos años de ventas y en máximos históricos) y con un Pipeline de casi 20bn.
Tras hablar con la compañía nos indican:
- 1/ en Argentina el proyecto está al 87%, las desviaciones han sido provocadas por las diferencias entre la inflación oficial y la real y por incrementos salariales que se han tenido que hacer. Son optimistas respecto a los €45mn que les queda por cobrar y esperan una resolución en unos doce meses.
- 2/ Esperan seguir cobrando en Venezuela los €90mn que les faltan, una estimación podría ser 2/3 de los mismos antes de final de año.
Nuestra tesis de inversión es sencilla, nosotros esperamos que la compañía genere con la cartera que tiene y el pipeline posible, en torno a €1.000-1.200mn de ventas en los próximos años. El margen EBITDA debería estar en torno al 6%, lo que implica en torno a €60-70mn EBITDA, y una generación de caja de €50mn. La capitalización de la compañía es de €465mn a €2,9/acc. por lo que hablamos de una rentabilidad por flujo de caja libre del 10,7%, que si ajustamos por caja (30% de los 83 que tienen porque quitamos anticipos) y autocartera alcanza el 12,7%.
Partiendo del párrafo anterior la compra es clara aunque hay que tener en cuenta que es una acción de riesgo elevado por los países donde están, porque tienen que cobrar dinero de Venezuela y porque el equipo directivo tiene que demostrar una mejor ejecución. Por eso, mientras nuestra toma de posición en una compañía suele ser del 5% del fondo, en el caso de Duro Felguera es la mitad. Los riesgos son mayores y aún tienen que demostrar que son capaces de rentabilizar los proyectos que van ganando.
