Durante el mes de marzo VALENTUM subió un +4,4% (Eurostoxx +5,5%, IBEX +9,5%, MSCI Europe NR +3,3%, S&P500 +0,0%, Russell 2000 -0,1%). En marzo hemos visto una muy buena evolución de las bolsas europeas, mientras que en EE.UU. han estado planas o ligeramente a la baja. La situación política en Europa y los avances del Brexit han importado poco por el momento y siguen primando los positivos datos macroeconómicos.
La Cartera
La exposición neta de VALENTUM a renta variable es del 82,75%. Hemos aumentado ligeramente nuestra exposición, siendo lo más relevante la entrada en la cartera de MásMóvil, así como el aumento del peso en Publity y en Rovi. También hemos aumentado nuestra posición en Philips Lighting (que hasta ahora estaba por debajo del 2% de peso). Por otra parte, hemos ido reduciendo la posición en Norma Group y Euskaltel (posiciones que ya eran poco significativas el mes pasado). En cuanto a evolución, lo más relevante ha sido la OPA sobre EDPR que comentamos en detalle más abajo.
Los Detalles
Publity. Como comentamos en enero, hemos invertido en una nueva compañía. Publity es un gestor de fondos de Real Estate. Como tal, su labor consiste en gestionar los fondos (con dinero de sus clientes) y cobrar una comisión por ello. Tienen inversores particulares e institucionales y el gran salto lo dieron con la entrada de un inversor institucional americano. El requisito era que Publity coinvirtiera con ellos, razón por la que salieron a bolsa para captar fondos para esta coinversión. La compañía está ubicada en Leipzig (antigua Alemania del Este) y sus fondos se centran en comprar activos inmobiliarios con uso comercial (oficinas) con descuento, gestionarlas durante unos 3 años aumentando ocupaciones y vendiendo. Las claves de la compañía son 1) comprar a precios bajos, algo que consiguen gracias a el conocimiento y contactos en los Landes Banks, donde sigue habiendo un amplio stock de activos, a una due diligence muy rápida y a la capacidad de pagar muy rápido (esto último gracias al tamaño de sus fondos, que actualmente ronda los €4.000mn). 2) Mejorar las rentabilidades del activo, gracias al conocimiento del mercado alemán y de las ciudades en concreto donde invierten, y 3) La rotación del activo una vez consideran que la mejora de rentabilidad ha aportado valor y se puede vender con plusvalías interesantes. La compañía tiene muy claro en qué ciudades se puede invertir y cuáles evitar (como Berlín, donde ven algo de burbuja). También saben que su experiencia aporta valor en Alemania y no fuera, donde no tienen conocimientos suficientes de otros mercados y, por tanto, creen que su compañía se mantendrá en un nivel pequeño (aunque desde el nivel actual sigue habiendo margen para crecer).
Publity cotiza a 6x PER’17 y 5x PER’18 según nuestros números. El Beneficio neto es prácticamente flujo de caja, por lo que hablamos de 16% y 20% de FCF yield sin deuda. A finales de marzo presentamos esta idea en la conferencia Value España. En breve tendremos un vídeo con la presentación con más detalles sobre la compañía.
EDPR es un gestor de parques eólicos que ha estado en el fondo en mayor o menor medida desde 2014. EL 77% del capital está en manos de su matriz EDP. Hemos hablado más de una vez en nuestras cartas de su elevada generación de caja y su relativa poca deuda para el tipo de negocio en el que opera (en parte por la excesiva deuda de su matriz que consolida EDPR y hasta ahora no le permitía aumentar su endeudamiento). A finales de mes, EDP anunció la venta de su filial de distribución de gas en España, Naturgas, y al mismo tiempo el lanzamiento de una OPA por EDPR a €6,8/acc. Esta oferta (inferior a los máximos vistos en septiembre-noviembre de 2016) valora la compañía a aproximadamente €1mn/MW, mientras que la compañía rota activos entre €1,5-1,7mn/MW (estos son los mejores) pero lejos de lo que podría ser una valoración razonable de €1,2mn/MW y sin tener en cuenta las posibilidades de crecimiento. Creemos que la oferta es oportunista tras la caída de la cotización por los comentarios de Trump contra las energías renovables. A la vez, en nuestra opinión, a EDP le interesa hacerse con el 100% (la excluirán si consiguen hacerse con el 90%) para posteriormente apalancarla más (tras la venta de Naturgas sí que podrán apalancarla algo más) y conseguir un mayor crecimiento. Por el momento la cotización está por encima del precio de OPA y no descartamos una mejora de la oferta.
Un saludo,
VALENTUM, FI.
