Grupo San Jose (GSJ)

Estimados compañeros,

Interesantísimo y muy enriquecedor debate. Agradezco a David0772 por aportar ese enfoque tan práctico y necesario, matizando la complejidad real y centrándose en el valor del suelo listo para edificar. Coincido plenamente en que ese es el camino más sensato para analizar el activo en la fase actual.

Tu puntualización sobre la superficie real que controla Crea Madrid es crucial. Efectivamente, no se trata del 100% de los 2,6 millones de m², sino de una parte, aunque concentrada en los ámbitos más valiosos. Este detalle evita sobreestimaciones y permite un análisis más ajustado.

El dato que destacas del precio del suelo fijado contractualmente hace años (esos 883 €/m² edificable) es, bajo mi punto de vista, la piedra angular de la rentabilidad futura. Constituye un coste histórico que actúa como un ancla, mientras que los precios de venta finales y, en menor medida, los costes de construcción, se mueven con la inflación y el mercado. Este diferencial a favor, que se va ampliando con el tiempo, es lo que genera la revalorización intrínseca y progresiva del activo, incluso antes de que se emitan las primeras facturas. Es un motor de creación de valor casi mecánico.

Tu estimación de 250-300 millones de euros para el 10% de GSJ en CMNN, basada en ese valor actual del suelo urbanizable, proporciona un anclaje cuantitativo excelente para la discusión. Tomando la parte conservadora de ese rango, 250 millones, ya representa aproximadamente el 45% de la capitalización bursátil actual de la compañía. Esta cifra da una dimensión concreta a la idea que flotaba en el aire: una parte muy sustancial del valor de mercado de San José se explica solo por este activo.

Esto nos lleva, inevitablemente, a la misma pregunta reflexiva: ¿a qué está valorando el mercado el resto del negocio? Es decir, toda su actividad de construcción e ingeniería, las concesiones de transporte, su promoción inmobiliaria tradicional y, como bien apuntas, el significativo activo en Buenos Aires. La aritmética sugiere que se está pagando por todo eso una fracción mínima, casi residual.

Sobre el activo en Argentina, comparto tu visión. En el contexto actual, su valoración es extremadamente compleja y el mercado le asigna prácticamente cero. Sin embargo, su existencia representa una opción de valor futuro muy potente que, en un escenario de normalización

Estimados compañeros,

Siguiendo el hilo de este excelente análisis, me gustaría añadir una capa más sobre el mecanismo de creación de valor en Crea Madrid. La clave, como bien se ha señalado, está en ese coste histórico del suelo. Pero es importante visualizar el proceso completo.

Ese diferencial entre el coste anclado y el valor de mercado actual no es solo un número estático. Se materializa y se convierte en flujo de caja y beneficio contable de manera progresiva, a medida que se van obteniendo licencias, se construyen y se venden las promociones. Es un valor que se va realizando a lo largo de años, lo que proporciona una visibilidad de ingresos futuros muy superior a la de un negocio puramente cíclico.

Esto lleva a otra reflexión. La valoración de mercado de GSJ, si la comparamos con el valor implícito de solo este activo, parece descontar no solo los riesgos operativos del resto del grupo, sino también un alto grado de escepticismo sobre la capacidad de la compañía para ejecutar y monetizar este proyecto de manera eficiente y en los plazos previstos. Ahí es donde, en mi opinión, reside parte del debate de valor: juzgar la solvencia técnica y financiera del grupo para llevar a cabo un proyecto de esta envergadura.

Respecto al resto del negocio, la aritmética es elocuente. Si el mercado valora sustancialmente solo Crea Madrid, está implícitamente valorando la construcción, ingeniería y concesiones a múltiples cercanos a cero, o incluso negativos si consideramos la deuda neta. Esto puede interpretarse como un castigo por la percepción de riesgo o por la baja rentabilidad histórica de esos segmentos. Sin embargo, también significa que cualquier mejora operativa en esas áreas, o una realización ordenada de activos, podría generar una liberación de valor inesperada.

En definitiva, el análisis nos sitúa ante una situación donde el activo principal actúa como un colchón de valor muy tangible, mientras que el resto de la compañía se negocia como una opción prácticamente gratuita. La evolución de los permisos y el avance físico en Crea Madrid serán, sin duda, los catalizadores clave para que el mercado comience a cerrar esa brecha.

Un saludo cordial.