Inditex. valor en cartera

Ante un comentario en el post anterior sobre la composición de mi cartera he pensado poner una opinión sobre Inditex, clásico en la cartera y continuar con algún análisis si es de interés alguien.

Inditex ha publicado resultados y como es sabido por los seguidores habituales del valor, el día que se produce este evento es muy probable que las acciones tengan una fuerte pérdida acompañada de noticias de analistas que ya avisaban de los altos múltiplos a los que cotiza y empiezan a revisar el valor a la baja, creo que son 15 los analistas que han rebajado el precio objetivo en esta ocasión. Esta particularidad es digna de analizar, sobre todo porque se repite con mucha frecuencia y es uno de los valores de la bolsa española con mejor evolución desde que empezó a cotizar en bolsa el año 2001. El pasado nos permite entender el presente y el conocimiento del presente nos permite dirigir la investigación del pasado.

Si el día de publicación de los resultados es muy probable que caiga fuertemente la cotización y posteriormente se recupera, solo cabe pensar que hay cuestiones psicológicas o creencias limitantes las que determinan la caída de la cotización cuando a la larga pesan más los fundamentos de la empresa.

Voy a hacer algunas reflexiones de lo que puede llevar a estas opiniones el dia de la publicación de resultados y más tarde vemos los fundamentales de la empresa.

El efecto anclaje es uno de los sesgos cognitivos más analizados y popularizado de Kahneman. En los primeros años de cotización de Inditex se produjo la burbuja tecnológica y había mucha aversión a las empresas con PER alto y puede que en el imaginario colectivo esto siga pesando. En aquella época, con valores predominantes: los bancos (cíclicos), eléctricas (endeudadas) y pequeñas empresas el PER no podía ser alto. Aquí empezó su fama de PER alto, y claro según el refrán “el clavo que sobresale se lleva el primer martillazo”. La segunda década de este siglo la bolsa estuvo afectada por las secuelas del crac del 2008 con crisis económica, inmobiliaria y falta de liquidez. Y hay que añadir el Brexit. Y en el último lustro hemos tenido una pandemia que obligó a cerrar muchos comercios. Muchas cosas, pero son 24 años, es tiempo suficiente para mirar las cosas con más racionalidad y verlo dentro de un contexto. Aquí se trata de utilizar el efecto helicóptero del que hablé en el post anterior.

Debemos a la pensadora Ziva Kunda la acuñación de “razonamiento motivado”, es decir, cuando tenemos algún motivo, generalmente sentimental o económico, que puede ser obstáculo para la verdad, entonces elegimos no buscar la verdad y dejarnos llevar por nuestros sesgos. Preferimos pensar con un razonamiento interesado y tendemos a valorar las acciones en función de que estén en nuestra cartera o no las tengamos.

Este razonamiento puede estar relacionado en la cantidad de analistas influidos por su idea primaria del PER que se les ha pasado la oportunidad de tener INDITEX en cartera y no han encontrado justificación de por qué no ha tenido en su cartera una de las mejores empresas y buscan una oportunidad para justificarse. Creo que fue Parames el único que dijo que había sido un error no tenerla, no estoy seguro, pero es lo que hay que hacer: reflexionar para hacerlo mejor en la próxima vez; al fin y al cabo, somos una obra en construcción y cada día aprendemos, claro, que solo aprende el que abre la mente.

Cuando vemos valores que suben mucho hay demasiada prisa en contabilizar la ganancia, el ego sufre mucho cuando se esfuman las plusvalías que se han tenido cerca. Y se considera un éxito volver a comprarla mucho más abajo y fijan un precio de compra tan bajo al que no llega nunca. Vale la pena recordar el rio de Heráclito con lo que nadie se baña dos veces en la misma agua. 

Hace unos días puse un post sobre la diferencia entre el todo y el infinito que tiene su relación con este tema. Con Inditex se confunde el todo con el infinito. Los resultados publicados son muy observados como corresponde a la empresa de mayor capitalización de España. Han publicado infinidad de datos espectaculares y solo dos de ellos han sido algo menores de lo esperado, siendo uno de ellos algo secundario. Pero hablando de resultados esperados, ¿esperados por quién? Por los analistas solamente, porque la empresa muestra signo de seguir su hoja de ruta sin que los datos hayan alterado nada importante. Parece que se esperan resultados más cerca del infinito que de un todo racional.

Efecto zoom o helicóptero. 

Visto en el post anterior en el análisis de Danieli. Si cambiamos la perspectiva y miramos que es frecuente que el día que se publican los resultados es muy probable que baje la cotización, hay que elevar el helicóptero y tomar distancia para ver el contexto. si no fuera por el split está acción estaria cerca de los 250 euros, ha sido una historia de éxito.

Las ventas crecen al ritmo del 7,5 % en el total del año y se considera mal. Personalmente creo que es difícil que se vuelva a ver crecimiento de dos dígitos en las ventas; las mayores críticas vienen de haberse fijado en un dato adelantado (fuera de las cuentas anuales) de las ventas desde el uno de febrero hasta el 10 de marzo las ventas suben un 4 %. Parece que ha impactado más las ventas de esos 38 días más que las ventas totales del año. Cierto es que los datos más recientes tienen que ponderar más porque acierta mejor la dirección que llevamos, pero en ese caso también hemos de mirar el crecimiento de las ventas del último trimestre que ha sido del 8,4%, superior al crecimiento medio del año y superior al 7,9 % esperado. La caída del 4 % de las ventas en el mes de febrero en unos momentos convulsos es uno de los datos que hay que tener en cuenta en la evolución anual pero no pueden extrapolarse a una evolución de la empresa a largo plazo, puede ocurrir en una charla de café donde puede tolerarse cierta falta de experiencia, pero tratándose de analistas es poco profesional.

Todos los demás datos de la cuenta de resultados son superiores al año anterior en incremento nominal y porcentual. Si las ventas suben el 7,5 %, en el caso de que los márgenes fuesen igual que el año anterior, el beneficio neto por acción debería de crecer también el 7,5 %, pero en cambio, ha crecido un 9 %, lo que significa que los márgenes han mejorado, cosa que ha pasado desapercibido. Esto se debe, entre otras cosas, a la contención del gasto que ha sido del 6,5 % y las ventas por internet.

En el caso de producirse una imprevista caída de ventas que sorprende a la empresas, los objetos fabricados se encuentran en la fábrica o en las estanterías. En cambio, la partida de existencias está en línea con los años anteriores. En el año 2008 la caída de las ventas provocó un aumento de las existencias y creó un problema a INDITEX, yo les escribí en esa época pidiendo una explicación sobre esta partida y la respuesta que me dieron no fue satisfactoria. Inditex creó la marca Lefties para dar salida a esas existencias y no se ha vuelto a repetir.

La caja neta es de 11.495 millones. Un desajuste de las ventas importante puede provocar disminución de las caja para atender pagos y en cambio, la caja ha subido el 0,8 %. Cierra tiendas en mercados maduros y avanza en el negocio por internet donde ya tiene el 26 % del negocio. Con esto consigue más margen, aunque sus ventas sean algo inferiores a lo previsto. 

En definitiva, una empresa muy bien gestionada que viendo sus números creo que seguirá creciendo, no de forma infinita sino racional, suficiente para tener seguro un dividendo en aumento y una plusvalía suficiente para tener una inversion aceptable. Con la volatilidad actual podría caer un poco más, incluso podríamos tener un periodo lateral, pero no creo que sea alarmante y creo que hay buena empresa para rato. A ningún valor hay que ponerle corona, es preferible mantener la duda antes que admitir certezas y acumular información real es una manera de librarse de la incomoda tarea de titubear ante la instantaneidad de unas noticias que impiden la reflexión.