En la Primera Parte del post "¿Por qué los grandes gestores tienen siempre liquidez en sus fondos?", avanzábamos la respuesta a esta pregunta y en este artículo analizamos para qué sirve el efectivo, cómo proteger el capital sin incurrir en pérdidas y qué cantidad de cash es aconsejable.
¿Por qué tener liquidez en las carteras?
- La liquidez protege a las carteras de las pérdidas, de la volatilidad y de la iliquidez que son nuestros enemigos en bajistas, pues cuando el mal viene de Almansa a todos alcanza, las correlaciones aumentan y los cisnes negros o eventos improbables se hacen más frecuentes de lo que a priori se descuenta.
Si las acciones están caras, vale la pena que la inflación erosione tu poder de compra antes que invertir sin el margen de seguridad o hacer algo estúpido como comprar lo que no se conoce. Hacer esto acaba pagándose muy caro. Un buen fondo es aquel que con una volatilidad inferior al mercado se permite el lujo de ganar algo menos en los mercados alcistas, donde hasta el mono acierta y batir ampliamente al mercado en las épocas bajistas.
- Fijándonos en preservar el capital, la buena gestión tiene más probabilidades de alcanzar sus objetivos, reduciendo además a posibilidad de despido de los gestores. El riesgo de que un gestor pierda su trabajo es mayor si lo hace peor en los mercados bajistas que si no logra la rentabilidad del índice en los alcistas, así que el cash ayuda en los mercados bajistas a mantener el trabajo de los gestores. El adoptar un estilo de gestión agresivo conlleva los siguientes riesgos:
1) Apostar demasiado en un solo valor cuando se cree descubrir una opción ganadora, evitando diversificar.
2) Rotar excesivamente las carteras haciendo trading e incrementando los costes de transacción.
3) Posicionar sus carteras para favorables escenarios previstos y no para sobrevivir si ocurren eventos no deseados.
Proteger el capital y no incurrir en pérdidas es la principal lección que nunca deben olvidar los gestores.
- El risk on- off ha aumentado la volatilidad y la ineficiencia de los mercados, lo que nos da más oportunidades para explotarlas. El aumento del trading de alta frecuencia, los Etfs apalancados y otras prácticas han aumentado las correlaciones e ineficiencias en el corto plazo, lo que permite comprar bajo y vender alto si se tiene cash. Fondos como el Yacktman, Fairholme o Sequoia han batido claramente en periodos largos a los índices gracias a no estar siempre invertidos totalmente. Todos sabemos que cuando pierdes en una inversión estamos tentados de vender en lo que ganamos para compensar pérdidas y las crisis globales o macro que cada vez son más frecuentes acaban por afectar a todos los valores, sean buenos o malos en mayor o menor medida.
- Tener efectivo puedes servir para obtener mejor rentabilidad e incrementar los activos bajo gestión. Muchos gestores, cuando creen que el mercado está caro o no encuentran oportunidades, evitan informar a sus clientes de tal situación porque temen perder participes en relación con los fondos que siempre están invertidos totalmente, ya que muchos clientes son los que realizan directamente su asset allocation y quieren esta última clase de fondos. Si un fondo incrementa sustancialmente la liquidez y lo comunica, es un mensaje de que el mercado está caro y muchos partícipes que hacen ellos mismos su asignación de activos no los quieren, pues siempre quieren estar invertidos.
Muchos gestores invertirían en sus fondos si no tuvieran el mandato de estar siempre totalmente invertidos. Si tuvieran liquidez, podrían alinear sus intereses con los de los partícipes, en lugar de esperar a las caídas para entrada.
Si los gestores fueran más activos con la liquidez y acertarán en sus inversiones, ganarían la guerra con los ETFs y fondos indexados con los que no pueden ahora competir por sus bajos costes.
Midiendo la liquidez, ¿cuánta es aconsejable?
Como hemos comentado antes, no es un asunto de market timing sino de ausencia de oportunidades de inversión con margen de seguridad. Los inversores a largo disfrutan con las caídas, pues saben que comprando barato sus posibilidades de ganancias son superiores., aunque normalmente se suelen mantener por término medio alrededor del 10%., aunque los algunos hedge funds el porcentaje es muy superior.
¿Los negocios y empresas buenas y estables pueden estar caros en relación con el efectivo?
Empresas con marca y producto reconocido también pueden estar caros en relación con el efectivo, como fue el caso de los “Nifty Fifty” que cotizaban a un Per de 40 con una rentabilidad del 1% pro dividendo en los años 70.
Incluso teniendo acciones buenas y con poco riesgo, la correlación que aumente en los mercados bajistas puede golpearlas, pues un mercado bajista acaba por contagiar a todas las acciones por baratas que sean, por lo que tener un 25-30% en bonos o cash es aconsejable
En Usa los gestores tienen más libertad que en Europa para incrementar el cash, ya que aquí a través de terceros intervinientes en el mercado como asesores, consejeros, y entidades financieras, los partícipes son los que realizan el asset allocation.
Desgraciadamente, para el cliente europeo no se ha demostrado que él tenga mayor acierto en el momento y la diversificación de activos, que cualquier gestor, más bien lo contrario.
Si un gestor no quiere o no puede mantener liquidez en cartera, le quedan como alternativas:
- Invertir en negocios con balances muy sólidos y posición neta de cash. (evitar bancos e inmobiliarias).
- Evitar valores que coticen por encima de su intrínseco valor como las TMT en el 2000.
- Evitar acciones ilíquidas de las que no podemos salir.
- Cerrar fondos.
- Elegir coinversores con mayor liquidez en las acciones que seleccionan.
Creemos que con estos comentarios la pregunta de Klarman "¿Por qué deberíamos pagar a los gestores por mantener efectivo?", tiene una respuesta clara: por esperar la oportunidad de invertir. La paciencia es una virtud que muchos inversores no tenemos.
