Bestinver Latam: Entrevista con el gestor Ignacio Arnau

A la hora de concretar los fondos de mi cartera modelo trimestral tuve la tentación de incluir un fondo de materias primas o una nación como Rusia con correlación a las mismas.

Viendo valoraciones de mercados emergentes y comportamiento de los últimos años, observé que Bestinver Latinoamérica cuyo gestor, Ignacio Arnau, conocí en Valencia, podría beneficiarse de todo lo antedicho sin asumir los riesgos de las materias primas cuyo precio no es fácil prever.

Si además cuenta con un buen equipo de analistas y sus rentabilidades le avalan, miel sobre hojuelas. Aunque creo que hay que mantener una exposición a Asia, verdaderos ganadores de la crisis, el mercado brasileño ofrece oportunidades como Arco que poco tienen que envidiar. Aquí les dejo la entrevista.

 1. Cuáles son las perspectivas macro para Latam y cómo influyen en la selección de vuestra cartera?

 Latinoamérica pasó en tres meses de conducir el autobús de mercados emergentes a principios del 2020, a la última fila con la llegada del Covid-19.

 Latinoamérica fue percibida por los inversores globales como la región peor preparada para aguantar semejante crisis. En Brasil, las primeras estimaciones del FMI fueron de una pérdida de PIB de entorno al 11%. Al final, ha sido de menos de un 5%. En general todos los países han enfrentado la crisis de manera muy similar y, en algunos casos, mejor que muchos países desarrollados. Aunque recuperaron bastante en los últimos meses, los mercados de Latinoamérica -liderados por Brasil- fueron los mercados más golpeados a nivel global en el 2020.

Creemos que ahora, la llegada de la vacuna y la reapertura de las economías (tanto globales como de la región) debería suponer un gran revulsivo para nuestros mercados. De la misma manera, la llegada de Biden a la Casa Blanca y la victoria de los demócratas en el senado hacen que la probabilidad de mayores estímulos en EE.UU. y un potencial debilitamiento del dólar incrementen considerablemente. A esto habría que añadir que una vez que pase el Covid-19, se espera que los principales países de la región vuelvan a la senda del crecimiento y de la disciplina fiscal, que Brasil vuelva a la senda de las reformas o que Perú retome los grandes proyectos de reconstrucción de infraestructuras, por poner ejemplos concretos.

En general, estos factores tanto globales como locales unidos a unos niveles de valoración de las compañías que siguen muy atractivos - y que la exposición a la región en las carteras de inversores globales está en mínimos- nos hace ser optimistas con las perspectivas para la región.

2. El fondo parece estar enfocado a clase media y consumo ¿por qué ?¿significa que otros sectores no los analizáis'

Cuando pensamos en inversiones en LatAm solemos centrarnos en tres grandes grupos: materias primas (una región muy rica en recursos naturales), infraestructuras (gran necesidad de desarrollo) y el crecimiento de las clases medias. Nosotros nos centramos en eso, en todo lo que toca al consumidor. Es lo que mejor conocemos, donde podemos añadir más valor y donde la probabilidad de que sepamos más que los demás o conectemos los puntos de una manera diferente es mayor.  Es un universo muy amplio que abarca ecosistemas digitales y tradicionales y cada vez con más verticales que van más allá de lo que entendemos como consumo tradicional.

Hablamos de pagos, productos financieros, entretenimiento, estilo de vida, movilidad, educación, sanidad… Estos ecosistemas cada vez abarcan más y las verticales cada vez se entrelazan más. Esto es un fenómeno global y, por supuesto, algo que también está ocurriendo en Latinoamérica. Estar integrado en el equipo internacional de Bestinver y tener un dialogo directo y constante con analistas/inversores globales en este campo como Jaime Vazquez, Miguel Dolz o Vighnesh Padiachy es una de nuestra mayores ventajas competitivas.

3. ¿Como implementáis el enfoque ESG en vuestras carteras?

 Los criterios ESG están integrados en nuestro proceso de inversión desde siempre, por convicción y porque es un factor muy complementario en la gestión del riesgo especialmente en mercados emergentes. Ahora, esa integración está más institucionalizada, con una metodología definida detrás sobre la que nos apoyamos para afinar nuestras conclusiones.

 Es un proceso interno que genera unos indicadores que nos sirven para analizar mejor el valor y el riesgo de nuestras compañías. Es algo que fortalece nuestro proceso de inversión y nuestro conocimiento de las compañías, lo cual nos ayudará, sin duda, a gestionar mejor el riesgo de nuestra cartera y conseguir mejores rentabilidades a largo plazo mientras que utilizamos nuestra influencia e interacción con las compañías para intentar hacer nuestro mundo más sostenible y próspero.

 4. ¿Cubrís la divisa?

 No cubrimos las divisas. Nuestra manera  de cubrir ese potencial riesgo es comprar mejores compañías más baratas. Desde que lanzamos el fondo, Brasil ha representado de media el 48% del fondo y durante ese tiempo el real brasileño se ha depreciado un 41%. El resto de países han representado más o menos un 10% de media y sufrido devaluaciones de alrededor de un 15%.

 Ha habido grandes cambios políticos, crisis sociales, Covid-19. Aun con todo este viento de cara, el fondo consiguió una rentabilidad de un 48%. Todo gracias a una buena preparación, un buen entendimiento de nuestro entorno y, sobre todo, por la calidad de nuestras compañías y el carácter balanceado de nuestra cartera. 

5. ¿Influye el precio de las materias primas en la rentabilidad de vuestras carteras?

Tenemos muy poca exposición directa a materias primas. Aunque en la región tenemos muchas y, en algunos casos, muy buenas compañías mineras, petroleras, acereras, etc., es difícil encontrarlas a valoraciones atractivas. La mayoría de los casos son compañías seguidas por todo el mundo, en las que es muy difícil añadir valor y no estar sujeto casi al 100% a la evolución de las materias primas. Tenemos algunas y hemos tenido otras que ya hemos vendido. Nos enfocamos en compañías de altísima calidad, productores con el menor o muy bajo coste y las consideramos cuando el margen de seguridad es tal que el impacto del movimiento de la materia prima con la que esté asociada queda muy minimizado.

6. ¿Cómo detectáis las compañías que forman la cartera del fondo?

Nuestro proceso de inversión es el mismo que el resto de fondos de renta variable internacional de Bestinver. Definimos nuestro universo de inversión, analizamos las compañías y su evolución. De las que queremos ser dueños las valoramos y, al final, si la diferencia de valoración y precio de mercado es suficiente las consideramos para entrar en la cartera y si no, a la lista de la compra… Y seguimos monitorizando tanto la evolución de los precios como de las tesis de inversión … nada es estático. 

7. ¿Cúal es vuestro método de trabajo?

 Acabamos de hablar del proceso de inversión. Aunque todas las fases son muy importantes, a la que dedicamos la mayor parte de nuestro tiempo es al análisis, leer mucho, viajar, interactuar con los gestores de nuestras compañías, con nuestros contactos en la región, con el resto del equipo... Lo resumiría en horas interminables de análisis y mucha disciplina.

8. ¿Cuál es vuestro benchmarck?

 Utilizamos el S&P LatAm 40 Retorno Total (incluyendo dividendos). Es el índice Latinoamericano con el ETF más líquido. Muy correlacionado con el MSCI LatAm.

 9. ¿Os establecéis algún límite sectorial, o geográfico?

 No. Buscamos la cartera más equilibrada y con el perfil de retorno más asimétrico posible, tratando de maximizar el potencial y minimizar el riesgo factorial de la cartera.

Pero nuestra exposición no es estática, va evolucionando con nuestro universo de inversión y con nuestro entorno social y geopolítico tanto global y regional. Cuando lanzamos el fondo, Brasil representaba un 35%, hoy es un 65%, México representaba un 25%, hoy es un 7%,  en Media y Tecnología no teníamos exposición, hoy es un 25% y el sector Industrial representaba un 30% mientras que hoy es un 20%. La cartera y su exposición están en constante evolución, nuestro proceso es “de abajo a arriba” no hay una estructura predeterminada.

10. ¿Es vuestro fondo un fondo valor o de crecimiento?

 Creo que en Bestinver ya hemos contestado a esa pregunta en muchas ocasiones. Somos inversores en valor a largo plazo. Sólo compramos compañías a precios que pensamos que son muy inferiores a lo que nosotros creemos que es su verdadero valor. El crecimiento es un input más y, por cierto, nos encanta.

 El fondo LatAm es un fondo muy diferente a las otras alternativas de inversión en la región que están expuestas mayoritariamente a materias primas y bancos de gran capitalización. Nosotros somos totalmente diferentes a los índices (en más de un 90%).

11. ¿Cuál es vuestra mayor posición y por qué?

 Es Locaweb. La tenemos desde que salió a bolsa en Febrero del 2020 a 17.25 reales (Hoy a 115) y hemos aprovechado momentos de debilidad de la acción para reforzar nuestra posición. Vemos a Locaweb como el Shopify de Brasil. Un activo estratégico y muy especial en un país en una fase muy incipiente de desarrollo digital. Locaweb ayuda a sus clientes a digitalizarse, a desarrollar su comercio electrónico, a mejorar sus relaciones con sus clientes, el uso de sus datos, la logística, los pagos, etc.  Es el líder indiscutible en Brasil y está enfocado en pequeñas y medianas empresas con un potencial de mercado brutal.

 Creemos que Locaweb va a ser un actor principal en el ecosistema del consumidor brasileño del futuro ya sea ellos solos o como parte de una mega-plataforma de comercio electrónico/pagos/aplicaciones/Fintech.  Como inversores globales no encontramos muchas compañías con esta combinación de gran potencial de crecimiento (segmento de comercio electrónico creciendo de manera exponencial), liderazgo competitivo (número 1 en Brasil y cinco veces mayor que el siguiente competidor), valiosas “unit economics” (ratio LTV/CAC de 11 veces en SaaS y de 25 veces en comercio electrónico), alta rentabilidad (margen ebitda consolidado de 29% y de 44% en su segmento de comercio electrónico), generación de caja (ratio de conversión de caja de un 62%), buena gobernanza (liderada por sus fundadores con una participación del 48%, un equipo muy profesional y totalmente alineado con el accionista minoritario), un balance sólido (posición de caja neta gracias a los ingresos por el ipo y por su prudencia respecto a los niveles de deuda) y un buen historial de fusiones y adquisiciones (mucha disciplina en su política de precios y un gran nivel de retención de los equipos de gestión) para poner a trabajar los ingresos del ipo comprando buenos negocios que refuercen la plataforma y su oferta de valor. Desde que salieron a bolsa ya han comprado 5 compañías. Siguen teniendo caja para seguir consolidando el mercado y complementando la plataforma. 

12. ¿Cuál ha sido vuestro principal error en tesis de inversión y qué lecciones habéis aprendido?

Hemos tenido compañías que no han evolucionado como esperábamos, otras en las que nos han echado para atrás algunos movimientos corporativos que no entendimos o situaciones en las que hemos subestimado la importancia de algunos factores tanto positivos como negativos, pero no tenemos ningún caso particular de desastre o estafa o un completo error de tesis… toquemos madera. También aprendemos de nuestros errores pasados y de los de otros fondos de Bestinver para intentar no volver a repetirlos. Por eso la experiencia combinada, el tamaño y la comunicación entre los miembros de nuestro equipo es un activo tan importante para nosotros. Tenemos un proceso de inversión muy sólido, probado y ajustado a las necesidades de invertir en mercados emergentes. La clave es seguir ceñidos al plan con mucho trabajo y disciplina.