El orden de los factores a veces puede alterar el producto. Al invertir solemos recurrir a ratios de valoración para que nos ayuden en nuestro proceso. En ocasiones, poner el precio en el numerador o en el denominador puede tener cierto impacto.
Empecemos con el caso más habitual, el archiconocido PER. Sabemos que el ratio PER es:
PER = Precio / Beneficios
Algo menos popular y conocido es que podemos invertir el ratio para obtener lo que se llama el Earnings Yield (o Rentabilidad por beneficios):
Earnings Yield = Beneficios / Precio
Si una acción A cotiza a un PER de 5x, implica que su Earnings Yield es de un 20% (1/5).
Ahora, podemos complicar algo el ejercicio, añadiendo 2 empresas más.
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Acción B: cotiza a un PER 15x.
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Acción C: cotiza a un PER -20x.
El caso especial obviamente es el C, pues es negativo. Un dato como el PER sólo puede ser negativo porque la empresa tiene pérdidas, y cuando este es el caso una métrica como el PER carece de sentido. El problema es que si por ejemplo estamos usando un screener para identificar acciones con un PER inferior a 10x aparecerán dos casos: la A y la C.
A los que analizamos cuantitativamente estos datos también nos gusta hacer rankings. En principio sabemos que un PER es mejor cuanto más bajo, así que podríamos ordenar nuestro universo de forma creciente. En estos casos también obtenemos un resultado distorsionado:
Acción C: -20x
Acción A: 5x
Acción B: 15x
El caso más pequeño quizás es el que nos guste evitar, pues buscamos pagar poco por los beneficios de las empresas, ¡no buscar empresas en pérdidas!
Una posible solución es calcular el Earnings Yield, que obtenemos haciendo la inversa del PER (EY = 1/PER). Una rentabilidad por beneficio nos interesará que sea cuanto más alta mejor, así que podemos repetir el ejercicio anterior, pero ordenando de forma decreciente los resultados:
Acción A: 1/5 = 20%
Acción B: 1/15 = 6,66%
Acción C: 1/-20 = -5%
Así, si por ejemplo tenemos un screener que busca acciones con un PER inferior a 10x, podemos reescribir el problema como “Buscar acciones con un Earnings Yield superior al 10%”. Bien, solucionado.
En otras ocasiones el análisis que hagamos no será tan inmediato. Podemos usar el ratio EV/EBIT (o EBIT/EV) para explicar un problema, pero primero un breve repaso:
EV / EBIT = Valor de la empresa / Beneficio operativo
EV es el valor de la empresa, que suele ser reflejo de la capitalización de la empresa más sus deudas menos su efectivo (sí, ya sé que se pueden/deben añadir más cositas, quiero mantener el ejemplo sencillo). Así que: EV= Capitalización + Deuda – Efectivo
EBIT es el beneficio operativo. Son los beneficios que genera el negocio antes de pagar intereses por sus deudas e impuestos.
En principio, uno podría pensar que, igual que hemos hecho con el PER, no nos interesan casos negativos. Normalmente el valor de una empresa no debería de ser negativo, así que los casos negativos deberían de provenir de casos con EBIT negativo.
Podemos coger el universo de acciones europeas de Madriu SICAV para hacer un ejercicio rápido para 2000-2019. Cada mes (rebalanceo mensual) separamos las empresas en casos con ratio EBIT/EV positivo y casos con ratio EBIT/EV negativo.
La mayoría de los casos son positivos, pero la cantidad de empresas con ratios negativos no es despreciable. Si miramos el comportamiento de un grupo y del otro podemos confirmar ver que en general es preferible invertir en empresas con un EBIT/EV positivo (positivos +6,84% anual vs negativo -3,13%):
El problema es que este caso no es tan fácil. Aunque la mayoría de los casos con el EBIT/EV negativo se deben a que estamos mirando empresas con pérdidas (algo que cuadra con el pobre comportamiento del gráfico anterior), existen casos donde el ratio EBIT/EV es negativo debido a un valor de empresa negativo. Eso es posible, si por ejemplo una empresa no tiene deuda y tiene más efectivo en su cuenta corriente que aquello que capitaliza en el mercado.
¿Son estos casos igual de malos que los otros? (Hemos visto que el ratio EBIT/EV negativo no tenía un gran comportamiento…)
A mi, si me dan elegir prefiero comprar mucho antes una empresa con ganancias y con mucho efectivo que una empresa en pérdidas. No es una verdad absoluta, pero normalmente será algo razonable. ¿Qué nos dicen los datos?
Los casos con un valor de empresa negativo obtienen un retorno anualizado superior al 11%, que mejora el caso del ratio EBIT/EV positivo (+6,84%) y que resulta muy superior al retorno de las empresas en pérdidas (-4,36%). Aunque de media son pocos casos (7 aprox en Europa con EV negativo), vemos como siempre es interesante ver los detalles y estudiar el input que incorporamos.
Para finalizar dejamos el listado de empresas que hoy nos aparece con valor de empresa negativo. Vemos que en general sería interesante de repasar, pues pueden existir casos donde la caja no se suya o donde se necesite a nivel de circulante. A pesar de ello, puede ser interesante de estudiar:
