Northern Rock y la crisis bancaria

Nota noviembre de 2007:
Inicialmente este post se publicó como artículo en Rankia a finales de septiembre, por lo que la situación no ha cambiado en lo sustancial. En vez de matizar en nota previa, como será norma en artículos antiguos, he optado por actualizar algunos aspectos concretos que sí se han modificado.

El artículo procede de materiales elaborados para asesoramiento privado que no hay ningún inconveniente en hacer públicos. Esto tiene la ventaja de que requiere poco esfuerzo, pero el inconveniente de que puede haber cosas que se dan por supuestas, porque son archisabidas por los destinatarios originales pero no por el lector medio. Así que he añadido una especie de epílogo para dar una respuesta a las típicas preguntas del tipo “¿Es un buen momento para comprar bancos?” “¿Qué debo comprar?”

Por razones de extensión el artículo inicial se ha dividido en tres partes.

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Lo sucedido en Northern Rock explica el por qué algo poco significativo en el conjunto del sistema financiero como son las hipotecas subprime puede crear una crisis de tal magnitud. En realidad, el problema de las subprime es sólo el desencadenante que pone en evidencia un problema de fondo, el excesivo apalancamiento de las entidades bancarias provocado por la innovación financiera más la complacencia de los reguladores.

El subprime ha afectado fuertemente a algunas entidades pequeñas como el IKB o el NIBC y, de momento, en medida desigual pero reducida en términos relativos, a las grandes. En cambio, la posibilidad de incurrir en importantes pérdidas, incluso de llegar a la insolvencia. es algo generalizado. Dado que la razón del apalancamiento es aumentar al máximo la rentabilidad sobre los recursos propios, los gestores llevan años embarcados en una carrera para no quedarse atrás, en donde puede haber matices en el grado de agresividad, pero no excepciones en la regla general.

En el "capitalismo de los propietarios" cabría esperar que hubiera banqueros astutos que, llegado un punto, frenaran su ritmo de inversiones y esperaran tranquilamente a que una crisis devolviera las cosas a su sitio, lo que, de paso, les permitiría tener ventaja a la hora de recoger los cadáveres.

En el "capitalismo de los agentes", los propietarios a la vieja usanza no existen, al menos en el negocio bancario. Los gestores que ocupan su lugar en las decisiones estratégicas están embarcados en una carrera de ratas a ver quién "crea más valor", en realidad quién gana el bonus más grande a fin de año so pretexto de crear valor. Algo que requiere arriesgar cada vez más. No hay propietarios y el sistema termina expulsando a los gestores con mentalidad de propietario, como el difunto Luis Valls.

El regulador deja hacer, puede que por connivencia; puede que de buena fe, pensando que el riesgo se compensa con el beneficio para la economía derivado la expansión del crédito. O, simplemente, por ignorancia debido a la dificultad de evaluar el riesgo en las estructuras de balance creadas por la innovación financiera. Hasta que estalla la crisis y acuden a apagar el fuego, como las autoridades mandan a los bomberos a apagar el fuego provocado por la previa falta de cuidado del bosque.

El balance de Northern Rock

En la hoja de cálculo adjunta hay dos pestañas. La primera recoge el balance a 31-12-06 de Northern Rock. El total de activos ascendía a 101.000 millones de libras, un tamaño bastante respetable. Los creditos suponen 86.000 millones, con un casi monocultivo hipotecario, 77.000 millones. Hipotecas de alta calidad, aunque con concentración geográfica en el Reino Unido y, por tanto, vulnerabilidad ante una crisis específica en el mercado inmobiliario británico.

Frente a los 101.000 millones, los recursos propios de toda la vida, el capital más reservas, suman 1.778 millones, un 1,76% sobre el total, un apalancamiento de más de 50 veces, como el del LTCM. La "magia" que permite construir un balance así con el visto bueno de los reguladores está explicada en la pestaña TIER.

El primer paso es sumar a los recursos propios en sentido estricto los diversos híbridos, incluyendo algunos que están en el balance como deuda. Después de aplicar un ajuste a la baja de aproximademente el 15%, se obtienen unos recursos propios a efectos de cobertura de riesgos de 3.587 millones, subdividos en Tier 1, recursos propios de alta calidad, y Tier 2, recursos propios de baja calidad por ser más exigibles por el tenedor, siempre dentro de su carácter hibrido. Y de ahí salen dos ratios, el Tier 1 relación entre activos y recursos Tier 1. Y el ratio Capital que es la relación entre activos y la suma ajustada a la baja de Tier 1 y Tier 2.

El segundo y más importante número de magia es ajustar los activos teniendo en cuenta el nivel de riesgo que en teoría suponen. Evidentemente, el saldo en la cuenta del banco central no supone ningún riesgo. En cambio, un crédito al consumo sin garantías dado a alguien con antecedentes de morosidad supone un riesgo muy alto. Pero entre medias hay muchas situaciones en donde la evaluación no es sencilla, ni puede ser exacta al estar sometida a factores incontrolables cuyo comportamiento no tiene que ajustarse forzosamente a pautas históricas. En un entorno así habría que ser prudentes en la asunción de riesgos. Pero la banca tiende a oscilar entre la excesiva prudencia y la excesiva alegría y en los últimos años hemos atravesado un fase muy alegre debido a lo explicado más arriba.

El saldo ajustado del Northen pasa de 101.000 millones a 30.800. En ello, influyen decisivamente los más de 40.000 millones en titulizaciones y el probablemente mínimo peso otorgado a los 14.000 millones en inversiones financieras, dado que eran en su mayor parte bonos de alta calidad, con un peso mínimo de activos de alto riesgo (las famosas subprime suponían un 0,24% de los activos en el momento de estallar la crisis). Pero sigue habiendo un importante desfase entre los activos totales menos la suma de titulizaciones y activos financieros 101-55=46.000 millones y los 30.800 millones computados, lo que parece indicar un alto grado de liberalidad en los criterios regulatorios.

Además, estamos considerando que el riesgo de pérdidas por impago de principal es mínimo en las titulizaciones y los activos financieros, pero sigue subsistiendo un importante riesgo de liquidez no tenido en cuenta al permitir semejante apalancamiento sobre el saldo real de activos.

Una vez ajustado los activos a un valor "virtual" de 30.800 millones, los números cuadran. De hecho, a la vista de lo sucedido hay dos ironías en el balance. Una, el que los ratios Tier y Capital son altos, lo que debería interpretarse como un indicio de una excelente salud financiera. Otra, el que la posición neta en el interbancario era acreedora.

En el primer semestre de 2007, el banco siguió creciendo a un ritmo frenético. A 30-06-07, los activos ya sumaban 113.500 millones con un incremento interanual del 28%. Lejos de parecer peligrosa la situación resulta que los ratios de cobertura eran excesivos a la luz de la aplicación de las normas de Basilea II y se llegó a plantear un plan de recompra de acciones para reducir aún más los recursos propios (más ironías).

Entonces estalla la crisis del subprime, algo que no afecta directamente a Northen porque apenas tiene exposición. Sin embargo, empieza a aparecer una doble desconfianza hacia el ladrillo y hacia la deuda bancaria, lo que dificulta las titulizaciones. El truco para crecer a ese ritmo en la concesión de hipotecas era titulizar alrededor de la mitad de lo prestado con garantía hipotecaria o prendaria. Ahora no es posible, o para hacerlo posible habría que subir los tipos ofrecidos hasta el punto de convertir en ruinoso el negocio. Aunque el banco es solvente, el desembolso de los préstamos comprometidos sin la contrapartida de ingresos por titulizaciones o por deuda emitida a largo plazo le deja sin liquidez.

A partir de ahí, todo se encadena. Intenta recurrir al interbancario, pero la situación hace que los créditos a más de un día estén bloqueados y el Banco de Inglaterra se niega a dar dinero indiscriminadamente. Al final, lo hace con una línea específica para el Northern, haciendo el papel propio de un banco central, cubrir el riesgo de liquidez.

Pero el préstamo se hace público, parece ser que por imperativos legales, y estalla el pánico, completamente irracional porque si hay algo seguro ahora mismo son los depósitos, en cuanto que de su seguridad depende la credibilidad del sistema bancario. Irracional pero devastador, no estamos en el mundo ideal de seres racionales dibujado por los académicos en sus modelos económicos sino entre seres humanos.