Vidrala ante el alza de precios del gas: el 69% de sus necesidades energéticas para 2026 cubiertas a finales de 2025 y un apalancamiento del 0,2x
Rohit Nair (Scope Ratings) | La subida de los precios del gas natural en Europa con el estallido de la guerra en Oriente Medio podría transformar un año hasta ahora relativamente estable para los fabricantes de vidrio europeos, en una difícil prueba para sus estrategias de cobertura y gestión de la liquidez.
Mucho depende de la duración del conflicto y del impacto a largo plazo sobre los precios de la energía, pero son los fabricantes de vidrio con mayores niveles de cobertura los que deberían poder gestionar mejor el aumento de los precios. Los que están expuestos a los precios al contado experimentarán un deterioro más rápido del EBITDA y un mayor consumo de efectivo, de ahí el impacto desigual en los indicadores crediticios.
Las empresas con carteras fuertemente cubiertas (por encima del 85%) para 2026 y parcialmente cubiertas hasta 2027 deberían ser capaces de capear mejor el temporal. Este es aproximadamente el nivel de protección que estimamos que tienen la mayoría de los grandes fabricantes, como la francesa Saint-Gobain y la japonesa AGC Glass, que no informan explícitamente sobre el alcance de sus estrategias de cobertura.
La empresa española de envases de vidrio Vidrala había cubierto el 69% de sus necesidades energéticas para 2026 a finales de diciembre de 2025, y también había cubierto el 32% de los costes para 2027. Del mismo modo, la francesa Verallia tiene una política definida de cobertura de los costes de tres años por etapas, con el 100% de los costes del año siguiente cubiertos en octubre del año anterior.
Por qué el aumento de los precios es tan importante para los fabricantes de vidrio
El sector del vidrio ofrece una buena panorámica de los retos a los que se enfrenta la industria europea, que consume mucha energía, mientras la geopolítica sigue agitando los mercados energéticos. La fusión del vidrio es un proceso continuo que consume mucha energía, con hornos diseñados para funcionar las 24 horas del día durante años. Detener un horno es caro, supone un riesgo operativo y, por lo general, se planifica con años de antelación para los activos que se acercan al final de su vida útil. Para los fabricantes sin cobertura, la volatilidad de los costes energéticos se traduce en volatilidad de los beneficios a corto plazo.
Además, aunque muchos contratos de suministro de envases pueden incluir cláusulas de recargos energéticos, estos ajustes suelen producirse con retraso. En mercados altamente competitivos, como el del vidrio plano, la capacidad de repercutir los precios es limitada. Los consumidores finales ya han comenzado a rechazar este tipo de contratos, y la capacidad de los pequeños fabricantes para repercutir eficazmente los costes sigue siendo limitada.
Los precios europeos del gas TTF han subido hasta alrededor de 60 EUR/MWh, tras haber registrado una media de entre 35 y 36 EUR/MWh para 2024 y 2025. Las expectativas del mercado a principios de año eran que los precios rondaran una media de 32 EUR/MWh este año.
Dado que entre el 15% y el 40% de los costes de la producción de vidrio corresponden directamente a los costes energéticos, cualquier producción sin cobertura es ahora efectivamente deficitaria. Además, la crisis llega en un momento en el que la demanda de vidrio arquitectónico en Europa sigue siendo débil, por lo que la mayoría de los fabricantes habían previsto reducir su capacidad en respuesta a ello.
El sector tiene un margen de maniobra limitado a corto plazo si los precios de la energía suben aún más
Si los elevados precios persisten y se vuelve plausible un escenario extremos en el que el petróleo llegue a 150 dólares, esperamos una flexibilidad limitada en los primeros uno o dos trimestres para la mayoría de los fabricantes de vidrio. Los hornos son difíciles de detener y los precios (a través de recargos energéticos o renegociaciones) generalmente se reajustan con un retraso contractual. Como resultado, la exposición sin cobertura debería reflejarse en el EBITDA y el flujo de caja hasta que se produzca el reajuste de precios.
Para la mayoría de los fabricantes, las palancas prácticas para gestionar los precios seguirían siendo de naturaleza comercial y financiera, no operativa. Entre ellas se incluyen la aceleración de los mecanismos de recargo (mediante la invocación de fuerza mayor, si procede), la renegociación de los traspasos en el lado de los ingresos y el endurecimiento del capital circulante en el lado de los costes.
Esperamos que se aplacen las inversiones de capital no esenciales y que las empresas más grandes accedan a fuentes de liquidez. Las empresas más pequeñas podrían solicitar la exención de los convenios, especialmente para 2027, si los precios de la energía se mantienen altos.
En el caso de los principales fabricantes europeos, el perfil de la deuda está repartido de manera uniforme, con una media de solo el 14% de la deuda total con vencimiento anual durante los próximos cuatro años, aunque hay algunos picos y valles específicos de cada empresa.
Los contratos a largo plazo con bajo apalancamiento proporcionan un colchón a algunos fabricantes europeos
Los fabricantes europeos de vidrio como Vidrala (apalancamiento declarado de 0,2x) y Saint-Gobain (apalancamiento declarado de 1,4x) deberían soportar mejor el impacto del aumento de las necesidades de efectivo para pagar las facturas de energía y el posible aumento de las garantías para las coberturas que sus competidores con un mayor apalancamiento.
Los contratos a largo plazo con recargos incorporados también proporcionan protección en algunos segmentos del sector, como el mercado del vidrio para envases de bienes de consumo de rápida rotación y clientes farmacéuticos. Estos contratos permiten a las empresas fabricantes defender sus márgenes, aunque con cierto retraso.
El aumento prolongado de los precios de la energía pondrá en evidencia a los fabricantes más apalancados
Los emisores altamente apalancados del sector del vidrio con un margen de maniobra limitado se enfrentarán inevitablemente a restricciones de flujo de caja si los precios de la energía se mantienen altos durante más tiempo en medio de una desaceleración de la actividad económica en Europa.
La mayoría de los fabricantes deberían ser capaces de superar el primer semestre del ejercicio fiscal 2026 con un impacto relativamente menor en los márgenes, pero una prolongación de la crisis energética los llevaría a un territorio en el que los precios de la energía no estarían cubiertos o se cubrirían a un coste mucho mayor, lo que provocaría una erosión prolongada de los márgenes hasta 2027. Esto agrava el consumo de efectivo y limita la flexibilidad para refinanciar la deuda de los préstamos que vencen en 2027 y 2028.
También son vulnerables los fabricantes con plantas que cuentan con tecnología de hornos más antigua y una flexibilidad limitada para cambiar de combustible.
Algunos segmentos se enfrentan al riesgo de un aumento de los costes de los insumos y una menor demanda. El vidrio plano relacionado con la construcción es un producto cíclico; si el aumento prolongado de los precios de la energía eleva las expectativas de inflación y erosiona la confianza empresarial, el riesgo de volumen agravará el riesgo de reducción de los márgenes de beneficios.
