El post de hoy pretende ofrecernos la percepción y el conocimiento de Buffett sobre al análisis de los estados financieros que como podréis apreciar nos va a dar innumerables pistas del funcionamiento de la empresa. Un pequeño resumen del libro: “Warren Buffett y la interpretación de los estados financieros”. Estos nos dicen mucho de una compañía, algo así como cuando cada uno de nosotros nos hacemos análisis de sangre para ver cómo estamos de salud, los resultados nos dicen cómo funciona nuestro organismo y en donde podemos mejorar.
Vamos a empezar por el análisis de ingresos, es importante investigar más y profundizar para detectar de qué se compone la calidad de los ingresos y cómo podemos interpretar los números. Vamos a ello:
Margen de beneficio bruto
Las empresas con una excelente ventaja a largo plazo tienden a tener consistentemente mayores márgenes.
• Una ventaja competitiva duradera crea un alto margen debido al poder de fijación de precios
• Más del 40% = ventaja competitiva duradera
• Menos del 40% = competencia que erosiona los márgenes
• Menos del 20% = ninguna ventaja competitiva sostenible
Ventas y Administración
Las empresas que carecen de una ventaja competitiva duradera muestran una variación paulatina en los gastos de venta, generales y administrativos en porcentaje de beneficio bruto.
• Menos del 30% es fantástico.
• Cerca del 100% se encuentra en una industria altamente competitiva
I + D: si la ventaja competitiva es creada por una ventaja tecnológica o de patente, en algún momento desaparecerá.
• Un elevado nivel de I + D suele exigir altos gastos de venta y venta que amenazan la ventaja competitiva
Depreciación: el uso del EBITDA como una medida del flujo de caja es muy engañoso. No tiene sentido pensar que el EBITDA es una aproximación a la capacidad de generación de beneficios de un negocio. Aunque la depreciación y amortización no impliquen salidas de caja, la empresa deberá en el futuro realizar inversiones adicionales al final de la vida útil de ese activo. Por lo tanto, la amortización periódica de esa inversión son ciertamente reales, además de que una parte importante del EBITDA va dirigida a devolver la deuda financiera contraída y no está destinada al accionista. El EBITDA no es bajo ningún concepto algo parecido al flujo de caja libre, aunque pueden acercarse en algunos periodos. Tomando periodos de tiempo más largos, el EBITDA no coincidirá con FCF. Este último se aproxima bien a la generación de valor para el accionista cuando se toman grandes periodos ya que descuenta los desembolsos por inversiones.
• Las empresas con ventajas competitivas duraderas tienden a tener menores costes de depreciación como porcentaje de beneficio bruto.
Gastos de Intereses: Las empresas con altos gastos en intereses en relación con el ingreso operativo tienden a ser:
1) en una industria fuertemente competitiva donde los grandes gastos de capital necesarios para mantenerse competitivo.
2) una empresa con un excelente negocio que adquirió deuda en alguna adquisición apalancada.
• Las empresas con ventajas competitivas duraderas suelen tener poco o ningún gasto de intereses.
• Los gastos por intereses varían ampliamente entre las industrias.
• Las tasas de interés pueden ser muy informativas sobre el nivel de peligro económico.
Importante: En cualquier industria, la empresa con la menor relación de intereses sobre los ingresos operativos muestra ventajas competitivas.
Beneficio neto
• Buscar consistencia y tendencia ascendente a largo plazo.
• Debido a la recompra de acciones, es posible que la tendencia de beneficio neto difiera de la tendencia de BPA.
• Las compañías de ventaja competitiva duradera reportan una mayor ganancia neta sobre ingresos totales.
Importante: Si una empresa muestra un historial de ganancias netas superior al 20% sobre los ingresos totales, probablemente se beneficie de una ventaja competitiva a largo plazo.
• Si la ganancia neta es inferior al 10%, es probable que esté en un negocio altamente competitivo
Vámonos a la parte de balance:
Efectivo y equivalentes:
Un número alto significa:
1) La empresa tiene ventaja competitiva generando mucho dinero en efectivo.
2) Acaba de vender un negocio o bonos (no es necesariamente bueno)
Un stock bajo de dinero en efectivo generalmente significa economía ciertamente mediocre.
Hay 3 formas de crear grandes reservas de efectivo.
1) Emitir deuda o ampliar capital.
2) Vender negocios o activos.
3) Tiene un negocio en curso que genera más efectivo de lo que consume (generalmente significa ventaja competitiva duradera)
Cuando una empresa está sufriendo un problema a corto plazo, Buffett mira el efectivo o valores negociables para ver si tiene la fortaleza financiera para superarlo.
Importante: Un montón de dinero en efectivo y valores negociables + pequeña deuda = buena oportunidad de que el negocio navegue a través de tiempos difíciles.
• Prueba para ver lo que está creando efectivo mirando los últimos 7 años de los balances. Esto revelará cómo se creó el efectivo.
¿Cómo interpreta Buffett el inventario?
• Los fabricantes con ventajas competitivas duraderas tienen la ventaja de que los productos que venden no cambian y, por lo tanto, nunca serán obsoletos. A Buffett le gusta esta ventaja.
• Al identificar a los fabricantes con una ventaja competitiva duradera, busque inventarios y ganancias netas que aumenten de manera correspondiente. Esto indica que la compañía está encontrando maneras provechosas de aumentar las ventas que pidieron un aumento en inventario.
• Los fabricantes con inventarios que suben y bajan son indicativos de industrias competitivas sujetas a auge y caída.
Cuenta a cobrar
Las cuentas a cobrar nos dicen mucho sobre los diferentes competidores en la misma industria. En las industrias competitivas, algunas intentan obtener ventajas ofreciendo mejores condiciones crediticias, lo que provoca un aumento en las ventas y en las cuentas por cobrar.
Si la empresa muestra consistentemente un menor porcentaje de cuentas a cobrar sobre ventas que los competidores, entonces generalmente tiene algún tipo de ventaja competitiva que requiere un mayor análisis.
Propiedad, planta y equipo
Una empresa con ventaja competitiva duradera no necesita actualizar constantemente su equipo para mantenerse competitivo. La empresa lo reemplaza cuando se agota. Por otro lado, una empresa sin ninguna ventaja debe sustituirlo para mantener el ritmo actual.
La diferencia entre una empresa con moat y una sin, es que la empresa con la ventaja competitiva financia nuevos equipos a través de flujos de efectivo generados por el negocio, mientras que la empresa sin la ventaja competitiva requiere de la deuda para financiarlo.
Producir un producto consistente que no cambia equivale a ganancias consistentes. No hay necesidad de mejorar las plantas que libera dinero en efectivo para otras empresas. Piense Coca Cola, Johnson & Johnson, Inditex o Google.
Goodwill
Cada vez que vea un aumento en el goodwill durante varios años, puede asumir que es porque la empresa está comprando otros negocios por encima del valor contable. Sería bueno si compra empresas con ventajas competitivas duraderas pero esto requiere un análisis más en detalle.
Si el goodwill permanece igual, la compañía al adquirir otras compañías está pagando menos que el valor contable o no adquiriendo. Las empresas con fosos nunca se venden por menos que el valor contable.
Activos intangibles
• Los intangibles adquiridos se encuentran en balance a su valor razonable.
• Los nombres de marca desarrollados internamente (Coca-Cola, Wrigleys, Band-Aid) no se reflejan en el balance general. Una de las razones por las que el poder de la ventaja competitiva puede permanecer oculta durante tanto tiempo.
Activos totales y rendimiento del activo total
• Medir la eficiencia utilizando ROA.
• El capital es una barrera de entrada. Una de las cosas que hacen que una ventaja competitiva sea duradera es el coste de los activos necesarios para replicar el negocio. Es por eso que calculamos el valor de reproducción de activos junto con el valor de generar beneficio.
• Muchos analistas argumentan que el mayor rendimiento es el mejor. Buffett afirma que un ROA realmente alto puede indicar vulnerabilidad en la durabilidad de la ventaja competitiva.
Pasivo circulante
Incluye cuentas a pagar, gastos devengados, otros pasivos corrientes y deuda a corto plazo.
• Manténgase alejado de las empresas que hacen roll over de la deuda constantemente.
Al invertir en instituciones financieras, Buffett se molesta de aquellos que son mayores prestatarios de corto plazo que la deuda a largo plazo.
• Su favorito 'Wells Fargo' tiene 57 centavos de dólar de deuda a corto plazo por cada dólar de largo plazo
• Bancos agresivos (como Bank of America) tiene $ 2.09 de corto plazo por cada dólar a largo plazo.
La durabilidad equivale a la estabilidad de ser conservador.
Deuda a largo plazo
Algunas compañías anotan su deuda anual a largo plazo con deuda a corto plazo en el balance. Esto hace que parezca que hay más deuda a corto plazo que la cantidad real.
Importante: Las empresas con ventajas duraderas comparables necesitan poca o ninguna deuda a largo plazo para mantener sus operaciones.
Demasiada deuda que viene en un solo año asusta a los inversores y puede ofrecer atractivos puntos de entrada.
Sin embargo, una empresa mediocre en problemas con demasiada deuda pendiente conduce a problemas de flujo de caja.
Buffett dice que las ventajas competitivas duraderas llevan poca o ninguna deuda a largo plazo porque la empresa es tan rentable que incluso las expansiones o adquisiciones son autofinanciadas.
Estamos interesados en la carga de deuda a largo plazo de los últimos diez años. Si los diez años de operación muestran poca o ninguna deuda a largo plazo, entonces la empresa tiene algún tipo de fuerte ventaja competitiva.
Las compras históricas de Buffett indican que en cualquier año dado, la compañía debe tener suficientes ganancias netas anuales para pagar todo el largo plazo dentro de los períodos de ingresos de 3 o 4 años. (Por ejemplo, Coca-Cola + Moody's = 1 año)
Las empresas con suficiente poder adquisitivo para pagar la deuda a largo plazo en menos de 3 o 4 años es un buen candidato en nuestra búsqueda de ventaja competitiva a largo plazo.
• PERO, estas empresas son objetivos de compra apalancada, lo que endosa al negocio deuda a largo plazo.
• Si todo indica que la compañía tiene un foso, pero tiene un montón de deuda, una compra apalancada puede haber creado la deuda. En estos casos, los bonos de la empresa ofrecen la mejor apuesta, ya que el poder de ganancias de la compañía se concentra en pagar la deuda y no en el crecimiento.
Importante: poca o ninguna deuda a largo plazo a menudo significa una buena apuesta a largo plazo.
Pasivos Totales y ratio deuda/patrimonio neto
• Relación deuda / patrimonio permite identificar si la empresa utiliza deuda o capital (incluye ganancias acumuladas) para financiar operaciones.
• La empresa con un foso utiliza el poder adquisitivo y debe mostrar mayores niveles de patrimonio y menor nivel de pasivos.
Beneficios retenidos: El secreto de Buffett
Es uno de los indicadores más importantes de la ventaja competitiva duradera. El beneficio neto puede ser pagado como dividendos, usado para recomprar acciones o utilizado para crecer.
Si la empresa pierde más de lo que ha acumulado, los beneficios retenidos son negativos.
• Si una empresa no está añadiendo sus beneficios retenidos, no está creciendo su patrimonio neto. Puede haber excepciones y que estas sean positivas. Microsoft es negativo porque optó por comprar acciones y pagar dividendos.
• La tasa de crecimiento de los beneficios retenidos es un buen indicador si se está beneficiando de una ventaja competitiva.
• Cuantos más ingresos se retengan, más rápido se crece y aumenta la tasa de crecimiento de los ingresos futuros.
Acciones propias
• Se mantiene el balance como un valor negativo porque representa una reducción en el patrimonio neto.
• Las compañías con fosos tienen efectivo libre, por lo que las acciones propias son el sello de las ventajas competitivas duraderas.
• Cuando las acciones se compran de nuevo y se mantienen como acciones de autocartera, está disminuyendo efectivamente el capital de la empresa. Esto aumenta el retorno sobre el patrimonio de los accionistas.
• Alto rendimiento es un signo de ventaja competitiva. Es bueno saber si es generado por la ingeniería financiera o la economía o combinación excepcional de negocios.
• Para ver cuál es cual, convertir el valor negativo de acciones propias en un positivo y agregarlo al patrimonio neto. Luego divida la ganancia neta por el nuevo patrimonio de los accionistas. Esto le dará el retorno sobre el capital menos los efectos del vendaje.
Importante: la presencia de acciones propias y un historial de recompra son buenos indicadores de que la empresa tiene ventaja competitiva.
Los gastos de capital
Importante: la empresa con una ventaja competitiva duradera utiliza una porción menor de los ingresos para gastos de capital para operaciones continuas que los que no tienen.
Para comparar el gasto de capital con los beneficios netos, suma el gasto total de capital para el período de diez años y compare con el total de beneficio neto durante el mismo período
Importante: si utiliza históricamente menos del 50%, entonces es un buen lugar para buscar una ventaja competitiva duradera. Si es menos del 25%, probablemente tiene una ventaja competitiva.
Como podéis apreciar saber interpretar los estados financieros de cualquier compañía nos proporciona una valiosa información para estar en lo cierto, pero recordad que esto es solo la punta del iceberg, no cometamos el error de tomar decisiones de inversión simplemente con apreciar unas excelentes cifras.
Javier Flórez
@FlorezJav
