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La psique de un inversor es un mecanismo complejo y lleno de contradicciones. Una de nuestras principales virtudes tiene que ser, por fuerza, la seguridad en uno mismo. Cuando compramos una empresa no nos puede temblar el pulso pues, aun siendo conscientes de los riesgos de cada operación, si al mínimo tropiezo nos entra el pánico vamos a generar pérdidas tras pérdidas. Sin embargo, esa seguridad en uno mismo tan necesaria, es también nuestro peor enemigo. El “Caso Astroc” es un claro ejemplo de ello.

Cuando el corazón te late y sientes la adrenalina del mercado, es muy fácil olvidar todo lo que hemos aprendido en los libros. Escritos como los de José de la Vega (Confusión de Confusiones – 1688), Charles Mackay (Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crows – 1932), Benjamín Graham (Security Analysis – 1934) ya nos avisaron de los errores que, impulsados por la codicia desmedida, cometen una y otra vez los inversores de todas las épocas. Da lo mismo que se especule sobre tulipanes, acciones tecnológicas, futuros de oro o promociones urbanísticas en Seseña. La constante presencia de la condición humana de los inversores hace que todo proceso de euforia especulativa termine invariablemente en un pánico.

No pretendo hacer un artículo en plan “sabíalo yo” (como dicen en mi tierra) o el más nacional “estaba cantado”. Ese tipo de gente me molesta mucho. Lo que intento es reflexionar sobre los errores que cometemos una y otra vez todos los inversores para que no vuelvan a ocurrir o, por lo menos, para que no los cometamos nosotros. Trataremos punto por punto los errores de Astroc pero el lector es libre de cambiar el nombre de esa empresa por el de cualquier otro activo inmerso en una espiral especulativa.

Como inversor value no podía empezar sin destacar el hueco entre valor y precio que tenían las acciones de Astroc, en este caso reciente, y los bulbos de tulipán en la Holanda del siglo XVII. En la web de Astroc veo que tiene un total de 121.190.000 acciones. Esto, a un precio de 72,60€ supone una valoración de la empresa de 8.798.394.000€. Excesivo, a mi juicio, para una empresa con un beneficio de 65 millones en 2005 y unos activos totales en balance de poco más de 408,5 millones. Los inversores que compraron Astroc a 72,60€ con un PER 2005 de 135 veces, deberían plantearse a qué PER iban a encontrar otro comprador. Dicho de otra forma, si esperaban vender sus acciones con plusvalías del 20%, estaban esperando encontrar otro inversor dispuesto a pagar por Astroc un PER 162. Es posible que nosotros estemos dispuestos a pagar un PER 135 pero lo que hay que plantearse es si tenemos alguna posibilidad de encontrar a alguien dispuesto a pagar un PER 162, si no más.

Por otro lado, hay que tener en cuenta que Astroc pasó de 6,77€ a mediados de Junio de 2006 a 72,60€ en tan sólo 9 meses. Estos crecimientos tan prodigiosos sólo son posibles en la naturaleza. No podemos esperar ver el cambio de cigoto a hombre en una empresa inmobiliaria y pensar que todo es normal. Y es que retornos de este calibre son un auténtico. Podemos decir que a menos que estemos ante una empresa como Coca-Cola, Pepsi, Microsoft, Wal-Mart, Xerox o Berkshire (que son difíciles de encontrar), debemos desconfiar ante crecimientos anuales superiores al 30%. El motivo está en que los retornos elevados atraen a la competencia y, a menos que nuestra empresa tenga unas ventajas competitivas como las nombradas, ese extra de retorno se repartirá entre los nuevos participantes, dejando nuestros beneficios muy mermados.

Todos sabéis que en numerosas ocasiones expresé mi desconfianza hacia las petroleras porque creía (creo) que las subidas en los precios de algunas de ellas me parecen insostenibles. Sin embargo, he de reconocer que son empresas muy rentables, algunas de ellas muy bien gestionadas, con poca deuda y cuyos precios están basados en un argumento muy razonable y económicamente válido como un aumento de la demanda de crudo mundial y una reducción de la oferta (= subidas en los precios). Dicho de otra forma, esas empresas tienen unos fundamentos sólidos que sostienen (aunque personalmente me den cierto miedo) nuevas subidas en sus precios a largo plazo. Fernan2, el verdadero experto en la materia, puede explicar este proceso mucho mejor que yo. Pues bien, ¿en qué argumento razonable se basan los crecimientos de algunas empresas como Astroc? En ninguno. Esa es la diferencia entre un argumento de crecimiento sólido (las petros de Fernan2) y un argumento de crecimiento especulativo (Sr. Buñuelos).

Hasta aquí, por tanto, hay dos preguntas que parecen obvias para aquel que compró Astroc a 72€: 1) ¿Por qué alguien va a pagar un PER 162 por Astroc? Y 2) ¿Por qué Astroc va a experimentar crecimientos espectaculares y sostenibles reservados sólo a empresas como Microsoft o Coca-Cola? Es evidente que en los entornos de 72€ nadie se hacía dos preguntas tan básicas. Los inversores, cegados por su seguridad y por su codicia, olvidaron el A-B-C de la inversión y las leyes más elementales de la Bolsa.

Otro error es el clásico y repugnante (si, sí, repugnante) axioma bursátil: “la tendencia es tu amiga”. Mire usted, la tendencia es tu amiga hasta que deja de serlo. Este axioma hace que cada año miles y miles de pequeños inversores entren en los fondos de inversión que más han subido (cerca de los máximos) por creer, equivocadamente, que las leyes bursátiles son más poderosas que las físicas. Al final siempre se impone el amigo Isaac Newton (que, por cierto, se arruinó con la Bolsa) con su Ley de la Gravedad y es que “todo lo que sube tiene que bajar”. Y no olviden que cuanto más grande sea el gigante más dura será su caída.

En la Bolsa existe un fenómeno cíclico (pero impredecible) llamado la Rotación Sectorial. Empresas que han subido mucho se quedan planas durante mucho tiempo o sufren duras caídas mientras que las empresas olvidadas por el mercado pasan de un largo letargo a unas subidas espectaculares. Este fenómeno se explica perfectamente desde un punto de vista value: las empresas que han subido mucho presentan unos precios demasiado altos respecto a su valor intrínseco; por otro lado, las empresas que han bajado mucho o que han permanecido planas durante mucho tiempo suelen presentar un precio demasiado bajo respecto a su valor intrínseco. La Rotación hace que en ambos casos los huecos entre valor y precio se rellenen, haciendo que las antiguas ganadoras sean hoy las perdedoras y viceversa. Por tanto, el mejor amigo de un verdadero inversor no es la tendencia sino el valor intrínseco de una empresa. No podemos olvidar que en la zona de 70€ la tendencia alcista de Astroc era técnicamente perfecta. Pero ¿y su valor?

Por último, un error muy común (por desgracia) en los procesos correctivos es el del típico cazador de gangas. Los desplomes, al igual que las subidas, necesitan tener periodos de descanso y es en esos momentos en los que aparecen los cazadores de gangas pensando que la caída ha terminado. Todos hemos visto por los foros inversores que entraron en Astroc a 48€ o a 27€. ¿Tiene sentido entrar en Astroc a 48€? ¿Está barata a 27€ una empresa que hace dos meses cotizaba en 72€? Dicho de otra forma, ¿es barato un PER 50 (basado en los beneficios 2005 de Astroc) si la acción antes cotizaba a PER 135? Evidentemente no. Pero la codicia y el deseo de beneficio rápido y fácil una vez más nos ha hecho olvidar la diferencia entre precio y valor.


Por tanto, y terminando el artículo, podemos resumir en 4 los errores típicos de cualquier espiral especulativa y que, en este caso han cometido los inversores de Astroc:

1. Ignorar la diferencia entre valor y precio. Los inversores value evitamos este error valorando cada una de nuestras compras y comparando el valor intrínseco obtenido con el precio de mercado.

2. Pensar que son sostenibles unos crecimientos espectaculares en una empresa ordinaria. Los inversores value sabemos que sólo unas pocas empresas pueden crecer a altas tasas durante mucho tiempo. Para identificarlas (y para no confundirlas con empresas vulgares) estudiamos los aspectos cualitativos de cada empresa centrándonos en sus ventajas competitivas y en su sostenibilidad.

3. Creer que la tendencia es tu amiga. Dice Dow que una tendencia dura hasta que termina. Los seguidores del Análisis Técnico solucionan este pequeño detalle poniendo ordenes de stop loss que, cuando llega el pánico nunca se ejecutan al precio marcado (para algo se han inventado los gaps y las subastas de volatilidad, ¿no?). Los inversores value preferimos invertir en empresas que se han quedado rezagadas en precio respecto a la evolución del mercado y que, sin embargo, han seguido creciendo en rentabilidad y eficiencia como empresa. Estoy analizando una empresa que es líder mundial en el sector de la paquetería (ups! Se me ha escapado!) y cuyas acciones durante los últimos 7 años han subido a un ritmo del 2,74% anual mientras que sus ventas han aumentado al 7,86% anual y su Cash Flow Operativo al 11,69% anual. Son acciones que cotizan planas olvidadas por un mercado que aun cree que la tendencia es su amiga. (Mejor para nosotros).

4. Buscar el beneficio rápido del cazagangas. Cometen los tres errores anteriores pero con mucha más “seguridad” que los otros inversores. Son los que dicen “aquí está el suelo” (porque se lo dicen sus bolas... de cristal) y se hinchan a comprar antes del próximo desplome. Los inversores value invertimos a largo plazo y desconfiamos de cualquier oportunidad de aparente dinero rápido y fácil. Somos inversores-empresarios, no especuladores-jugadores. La diferencia es abismal en todos los sentidos.

Una vez más, el value investing (con sus grandes defectos) parece que es la forma menos arriesgada de venir a los mercados. La obsesión de los value por minimizar los riesgos hace que, a largo plazo, sea el método de inversión más rentable. Nos mantiene fuera de las espirales especulativas y nos centra en empresas de altísima calidad que cotizan por debajo de su valor intrínseco (= empresas con un riesgo bajista inferior al del mercado y con un potencial alcista superior al del mercado).

El inversor en Astroc debería reflexionar sobre estos puntos y tener en cuenta que está a tiempo de rectificar y que no es de tontos cometer errores sino que lo que realmente es de idiotas es no aprender de ellos.

NOTA PERSONAL: Dedico este artículo a mi padre y mis tí@ que leen este blog en la sombra. :)
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  1. #14
    01/05/07 16:54

    Anónimo CFA: hola compañero! :) Los preparo a lo burro. Me mandan los libros y a chapar. Xa ahorrar tiempo, en vez de subrayar pongo una x al principio de los párrafos importantes xq si tengo que pintar el libro tardo demasiado. Así que ni apuntes, ni esquemas ni leches. Una lista con las fórmulas y nada más xq no tengo tiempo xa preparar el Level II en 5 meses. Con el Level I me pasó lo mismo. A lo burro y a toda leche xq empecé a finales de Julio y me examiné en Diciembre. No conozco preparadores. Schwesser tiene mucha fama... xo no te puedo decir nada en primera persona. El IEB hace un curso xa el Level I xo no conozco a nadie que lo haya hecho. Lo siento.

    Sobre un sitio xa aprender VI, efectivamente el más clásico es el de la Univ Columbia. En ESP no conozco nada. A mí me gusta mucho leer (desde pequeño) y devoro libros y libros con los que voy aprendiendo. Luego mezclas lo que aprendes del CFA con lo que aprender leyendo a Peter Lynch y Bill Miller y poco a poco te van saliendo las orejas, el rabo y empiezas a rebuznar. Así me pasó a mí, al menos. IIIIIIHAAAAAA!!

    Sobre Bestinver, sólo podemos qitarnos el sombrero. Xo como me gustaría llegar a ser gestor, creo que está feo dejarle mi dinero a otro. Es difícil aprender si no te juegas tu pasta y eso es lo que persigo y, además, estoy contento con los resultados. X eso gestiono mi propio dinero. Xo claro, son motivos muy personales.

    A mí me cambió la vida "Warren Buffett" de Robert G. Hagstrom JR. (Gestión 2000). Está en la bibliografía. He de reconocer que tb me influye mucho Phlip Fisher y Bill Miller. Xo eso es xq no soy un value ortodoxo.

    Me encanta ver x aquí a compañeros del CFA. Ya somos unos cuantos!!! :)

    Alfacharly: tengo dos brokers: Saxobank y Morgan Stanley. Los tengo x motivos más personales que otra cosa. Reconozco que en la elección del broker no me esforcé demasiado... Sobre IB sólo he oido cosas buenas xo no puedo decirte nada en primera persona. Me alegra que aprendas con el blog. Para eso está!!!

    Semsons: si el CFA me lo permite, esta semana hablaré un poco más de UPS. Has acertado xo no era muy difícil la adivinanza, no? jejeje

    UN FUERTE ABRAZO A TODOS!!!

  2. #13
    Anonimo
    30/04/07 21:39

    Rebu dijo:

    "Estoy analizando una empresa que es líder mundial en el sector de la paquetería (ups! Se me ha escapado!)"

    Imagino que te refieres a UPS! jaja.
    Segun M*: Fair Value: $88.00, y ahora esta a $70.

    Salu2.

  3. #12
    Anonimo
    30/04/07 21:29

    Hola The Rebuzner
    Me gusta mucho tu blog y aprendo mucho con él.

    Me gustaría saber qué broker usas y qué pinsas sobre usar uno extranjero como por ejemplo Interactive Brokers.

    Gracias

    Alex

  4. #11
    Anonimo
    28/04/07 20:20

    Despues de leer un articulo como este no sé te da tiempo.
    Enhorabuena por el blog, si no existiese debería de inventarse.
    Me gustaria saber como te preparas el CFA I, yo me compre los libros pero los tengo con telarañas ( con el paso del tiempo me hago mas vago). Recomiendas algun sitio para preparlo??
    Hay algun sitio donde se puede aprender el estilo valor que no sea la Universidad de Columbia, y mejor si es en españa??
    La pregunta clasica entre value investors, que opinas de Bestinver??
    Y si vuestra opinion es positiva y lo que quereis es ganar dinero porque no les dais la pasta para que os la inviertan???
    Bueno muchas preguntas para ser la primera vez que intervengo (espero que no la ultima)
    No se si ha vosotros os pasaría lo mismo pero despues de leer el Intelligent Investor es como haber visto la LUZ.
    Un saludo y una vez mas enhorabuena por ver un refugio de inversores racionales.

  5. #10
    26/04/07 16:45

    Juan José: esperemos que así sea. lo importante, si se cometen, es aprender de ellos y no arruinarte. fíjate en la cantidad de gente que está buscando el suelo en Astroc! los foros están llenos de caza-gangas.

    Nyma: la de gente que hubo así en Jazztel desde los 21€ hasta los 0,20€... supongo que es ley de vida en los mercados.

    pillador: me alegra mucho que hayas recuperado y que después del susto hayas conseguido buenos resultados. la experiencia es un punto. me alegro!!!

    semsons: x haber hay de todo. hasta empresas con PER inferior a 1. Eso me da que pensar sobre la utilidad de ese ratio (ya sabéis que no me gusta un pelo).

    anónimo reincidente: 100% VERDAD. X eso es más sencillo invertir a largo plazo pues vigilando los beneficios tienes una "guía". A corto plazo vas ciego. Que durante este año mis resultados hayan sido buenos, es una mera anécdota. Lo importante (al menos xa mí) son los resultados de dentro de 3, 5 o 15 años. Espero ver tu firma pronto! :)

    Antonio: tú eres el dueño de tu dinero. sólo recuerda que a más riesgo mayor pérdida. el resto viene solo.

    Anónimo ZOT: era x poner una referencia. no intento valorar Astroc. cada vez que se dice PER hay que poner un millón de matices y ese no era el objetivo del artículo. lo de Astroc era una excusa xa escribir el artículo. Buena puntualización. Muchas gracias. :)

    un abrazo a tooos y buena suerte!!!

  6. #9
    Anonimo
    26/04/07 09:44

    Compartiendo el fondo del artículo,no logro comprender que razones al hablar de una inmobiliaria con el PER; máxime estudiando finanzas.
    El PER en una inmobiliaria como en algun otro tipo de empresas tal que CINTRA,Abengoa,Ferrovial,etc,(empresas que trabajen con deuda en forma de "project finance",creditos hipotecarios,etc) puede que no diga nada de nada.
    Ultimo anónimo (el de Zardoya)

  7. #8
    Anonimo
    25/04/07 16:39

    Uff, es increíble las jugadas que te hace la mente. Yo me había prometido no invertir en inmobiliarias, y aún así estos días he estado tentado de entrar en Inmocaral, pensando en aprovechar el rebote. Gracias por recordarme lo estúpido de pensar que uno sabe más que nadie (y sobre todo más que el mercado) :-)

    Antonio

  8. #7
    Anonimo
    25/04/07 14:06

    Buenos días, soy un anónimo reincidente que dejará de serlo dentro de poco.
    He mantenido alguna charla con el autor del Blog y ha sido agradable y fructífera.
    A tono con el espíritu del artículo, me gustaría añadir a todos aquellos que inviertan con sensatez , que no es sensato esperar que una empresa que gane más dinero un año que el anterior, incremente su precio ( que suba, vamos).
    La correlación entre los beneficios de las empresas y su cotización a un año es -0,2, es decir, negativa ( lo que implica que por muy poquito, suelen bajar más que no subir, por muchas razones, quizás porque se esperaban mejores resultados que los presentados...y se ajusta la cotización, quizás porque emite una advertencia de beneficios para el futuro inmediato,etc,etc).
    La misma correlación a 3 años ya es muy positiva ( 0,65 aprox) y a 5 años es de 1 , es decir, si la empresa va ganando más dinero cada año de una forma ordenada, la acción sube si o si.
    Resumiendo, la sensatez de los mensajes de rebuzner no tiene porque casar con una evolución positiva de las acciones de su cartera a 12 meses, pero bastante a 36 meses y del todo a 60 meses.

  9. #6
    Anonimo
    25/04/07 00:30

    Joer, no sabia que existieran valores con PER de 100!. Alguna vez he visto eso en yahoo y similares y he pensado que eran errores.

  10. #5
    Anonimo
    24/04/07 22:25

    Muchas gracias por tus comentarios. Me resultan de gran utilidad, aunue algunas veces me pierdo debido a mis escasos conocimientos contables y financieros y por mi pereza habitual en esforzarme por aprender más.
    Hace algún tiempo has comentado los motivos por los que tu blog es excesivamente técnico, respondiendo a algunos comentarios recibidos de tus lectores y aunque sea uno de los afectados entiendo tu razonamiento.
    Respecto al tema que nos ocupa, a mí también me ha ocurrido algo parecido. Mi Astroc particular ha sido Viscofán. En enero de 1999 compré a 14,88. El valor había caido bastante y decidí acudir al rebote. No me daba cuenta de que un canijo no puede ser el rey del rebote bajo la canasta. El valor rebotó hacia abajo y no fui capaz de asumir que me había equivacado, por lo que mantuve la posición hasta que ya era demasiado tarde. La cotización, creo recordar, cayo hasta los cuatro euros. Por último llegó la recuperación y a finales del año pasado vendí alrededor de 14,00, porque ya estaba empezando a cagarme los pantalones.
    He aprendido mucho de mi particular partido de baloncesto y desde entoces, cada vez que se me ocurre hacer alguna locuar pienso en Viscofán. Llevo tres años consecutivos obteniendo buenos resultados y no quiero estropearlo. Miro la bolsa española y me entra el pánico, así que desde hace varios meses no quiero saber nada del casino en que esto se está convirtiendo.
    Respecto a otras bolsas creo que con mi calderilla no me merece la pena.

  11. #4
    Anonimo
    24/04/07 22:13

    Lo que realmente me parece curioso es que se pueda casar operaciones de compra y venta en días que acciones tipo astroc caen a plomo, siempre he creido que si unos están desesperados por vender como hay gente que da órdenes de compra, quizás creyendo ser más listos que los vendedores.

  12. #3
    Anonimo
    24/04/07 18:56

    Estimado Rebuzner:

    Amigo gran artículo, espero aprender de los errores de otros para que en el momento en que ya entre a invertir en bolsa no cometa estas “estupideces” (disculpa me emociona jajaja).

    Saludos Juan José

  13. #2
    24/04/07 18:15

    Desde luego, nadie puede molestarse. A tí te pasó con Terra, a mí me pasó con el futuro del DAX, a otros con Tafisa, Jazztel y otras porquerías. Lo estúpido es no aprender de los errores y precisamente eso es lo que intento con el artículo: identificar errores comunes (que ahora pasó con Astroc, antes pasó con Terra y mañana pasará con lo que toque) que todos cometemos y cómo el value investing nos protege de ellos.

    Muchas gracias x tu comentario xq de lo que más se puede aprender es de los errores y a todos nos viene muy bien recordar los propios. Y más si van con la mejor intención (como tu comentario y mi artículo).

    En fin, muchas gracias Kan y poco a poco a recuperar (si no lo has hecho ya) esas pérdidas.

    Un abrazo! :)

  14. #1
    Anonimo
    24/04/07 18:00

    Buen artículo, rebuz

    Lo importante para quienes hayan caído es que les valga de aprendizaje.

    No lo digo por molestar, sino por experiencia: yo hace muchos años compré Terras porque habían caído un 70% desde su precio máximo y me dije eso de "ya está en su suelo".

    Suerte que el año fiscal acababa y vendí para cotizar pérdidas a Hacienda, perdiendo lo que para mi entonces era bastante, pero evité el desplome final.

    Lo dicho, para el que le haya cogido: por más que estas cosas se lean, no se comprenden hasta que no se viven. Lo importante es no repetirlas.