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5.5% de dividendo y crecimiento futuro: este REIT
ARGAN SA ($ARG.PA) es un REIT francés que actualmente ofrece un rendimiento por dividendo del 5,5%, pero también presenta una oportunidad de seguir creciendo en ingresos en el futuro. Sus principales clientes son grandes empresas reconocidas como Carrefour, L’Oréal, DHL, Aldi, Decathlon, Amazon y BMW.
Puntos clave:
✅ ARGAN combina un alto rendimiento por dividendo con un crecimiento sostenido de los ingresos
✅ Skin in the game: la dirección posee más del 37% de la empresa
✅ Aplicando una valoración justa, ARGAN cotiza con descuento
El modelo de negocio
ARGAN se dedica al alquiler de instalaciones logísticas premium. Puede construir, desarrollar o adquirir almacenes y alquilarlos, gestionando las propiedades durante todo el período del arrendamiento. La empresa fue fundada en el año 2000 por Jean-Claude LE LAN, quien sigue siendo el presidente. Se hizo pública en 2007, justo antes de la Gran Crisis Financiera, y desde entonces ha generado un retorno del 321% más dividendos.
Skin in the game
ARGAN tiene una capitalización bursátil de 1.600 millones de euros. Como mencionamos, su fundador sigue en la empresa, pero no solo como empleado; su familia todavía posee el 37% de las acciones en circulación, lo que les da una visión a largo plazo, ya que su riqueza está ligada al rendimiento del negocio. Además, Predica (subsidiaria de Crédit Agricole Assurances) posee el 15% de la empresa, actuando como contrapeso a la influencia de la familia.
Valoración actual
En 2024, ARGAN generó 137 millones de euros en ingresos netos recurrentes, un 9% más que el año anterior. Esto implica que la compañía cotiza a 11,6 veces sus beneficios recurrentes, mientras que el S&P 500 cotiza actualmente a 28 veces.
El EPRA NAV NTA, que representa el valor neto tangible de sus activos, es de 85,5 euros por acción. Con un precio actual de 63,30 euros por acción, estamos adquiriendo la empresa con un 35% de descuento sobre su valor justo. Este valor ha crecido un 8% en 2024 y se espera que siga aumentando en 2025.
Para 2025, la empresa espera aumentar sus ingresos en 6% gracias a nuevos proyectos y al ajuste por inflación en los contratos actuales. Además, prevé un crecimiento del 11% en sus ingresos netos recurrentes, alcanzando los 151 millones de euros.
¿Está barata? Una valoración justa
ARGAN ha demostrado ser una empresa bien gestionada, superando crisis como la Gran Recesión mientras generaba retornos excepcionales para sus accionistas. Además, su dirección tiene incentivos alineados con el crecimiento de la empresa.
Veo dos formas seguras de valorar ARGAN:
1️⃣ Múltiplo sobre el beneficio neto recurrente:
- En 2021, ARGAN emitió 500 millones de euros en bonos al 1% de interés, con vencimiento en noviembre de 2026.
- Sin embargo, cuando llegue el vencimiento, probablemente tenga que refinanciar parte de esa deuda.
- A un 3,5% de interés, la empresa perdería 12,5 millones de euros en beneficios netos.
- Si asumimos un beneficio conservador de 140 millones de euros en 2025, y aplicamos un múltiplo de 15 veces (en línea con sus pares internacionales), obtenemos un margen de seguridad superior al 30%.
2️⃣ Valoración por valor contable:
- ARGAN cotiza con un 30% de descuento sobre su valor contable.
- Si cotizara con una prima por la alta calidad de sus activos, el descuento podría llegar hasta 57% (con un múltiplo de 18 veces ganancias) o 48% (aplicando un 10% de prima sobre su valor contable).
No todo es perfecto: razones por las que ARGAN es barata
Las oportunidades existen por una razón en el mercado. Encuentro cuatro razones por las que ARGAN cotiza barata:
1. Deuda
Aunque ARGAN ha reducido su apalancamiento, su deuda sigue siendo relativamente alta:
- Ratio Loan to Value (LTV): 43,1% (deuda financia el 43% de sus activos).
- Ratio Deuda/EBITDA: 9,2 veces (en 2023 era 11 veces).
- ARGAN sigue pagando más de 3 euros por acción en dividendos, lo que muestra un balance entre desapalancamiento y retorno a accionistas.
- Coste actual de la deuda: 2,25% (vs. 2,30% en 2023, esperado 2,10% en 2025).
- Plan futuro: seguir reduciendo la deuda vendiendo activos menos rentables o con mayores emisiones de CO₂.
2. Aumento de capital
Para mitigar el impacto de la deuda en un contexto de altos tipos de interés, ARGAN decidió realizar un aumento de capital en 2024:
- Emitió 2 millones de nuevas acciones a 74 euros por acción, alcanzando una valoración de 1.700 millones de euros.
- Aunque la empresa afirma que el aumento es para nuevas inversiones, también es una medida para cumplir con covenants de deuda y mantener su rating BBB- de S&P.
- Los aumentos de capital no suelen gustar a los inversores, ya que pueden ser una señal de sobreapalancamiento o mala gestión.
3. Reducción de valor contable
El sector inmobiliario francés ha sufrido fuertes ajustes de valor en los últimos años. Sin embargo, en 2024, esta tendencia se revirtió para ARGAN, aunque algunos competidores siguen sufriendo.
- La empresa no se ha visto tan afectada porque sus instalaciones son nuevas (edad promedio: 11,6 años).
- Además, los almacenes son menos sensibles a sobrevaloraciones que el sector residencial.
4. Concentración de clientes
Carrefour, su principal inquilino, representa el 29% de los ingresos por alquiler.
- Aunque esto puede ser un riesgo, la duración media de los contratos es superior a 5 años, con un 43% de contratos con más de 6 años restantes.
- Ratio de ocupación: 100% en los últimos 2 años (nunca bajó de 99% desde 2016).
Conclusión
ARGAN cotiza por debajo de su valor justo. Con un descuento de entre 30% y 50%, creo que el mercado está sobreestimando los riesgos.
✅ Historial sólido de crecimiento en ingresos y dividendos, incluso en tiempos difíciles (Gran Crisis Financiera, pandemia).
✅ Dirección alineada con los accionistas, con un historial de prudencia en sus estimaciones.
✅ Aunque ahora se centran en reducir deuda, no descarto que aprovechen oportunidades de crecimiento con más apalancamiento en el futuro.
✅ Dirección alineada con los accionistas, con un historial de prudencia en sus estimaciones.
✅ Aunque ahora se centran en reducir deuda, no descarto que aprovechen oportunidades de crecimiento con más apalancamiento en el futuro.
Catalizadores:
📉 Bajada de tipos de interés
📈 Mejoras en la economía europea
🔼 Subida de la calificación de S&P (2026)
⏳ Tiempo
Si ningún catalizador ocurre, aún estaré feliz de esperar mientras cobro un 5,5% de dividendo y veo crecer los beneficios en dígitos altos.
Riesgos:
⚠️ Concentración de clientes (Carrefour es clave).
⚠️ Deuda: una caída del ratio de ocupación al 95% podría dificultar pagos.
⚠️ Dificultad para encontrar nuevos desarrollos.
