Bolsas y Mercados Españoles (BME) es el operador del mercado de valores en España, que incluye las bolsas de valores de Madrid, Barcelona, Valencia y Bilbao. En 2006 comienza a cotizar en el parqué español
Su negocio está comprendido en renta variable, liquidación y registro, clearing, datos de mercado, derivados y renta fija, correspondiendo la la mayor parte del beneficio al negocio de renta variable y con pocos ingresos y beneficios dentro de la unidad de derivados, algo que se ve en los poca cantidad de futuros y de opciones que se pueden operar en la bolsa española.
El sector es un viejo conocido que ya analice en mi tesis de inversión de Euronext, es oligopolistico y cuenta habitualmente con una sola compañía que posee una posición dominante en el mercado tradicional en el que operan, como es BME en el caso de España, Euronext en Paris, Deutsche Boerse en Frankfurt, ... . El sector tiene un comportamiento cíclico que se suele corresponder con el sentimiento inversor, cuando este es de euforia , más compraventa de acciones, movimientos corporativos y salidas a bolsa se produce y por lo tanto mayores ingresos genera y por otra parte cuando el sentimiento es negativo y aumenta la aversión a invertir en renta variable y se produce lo contrario.
El sector contiene empresas de calidad pero cíclicas de acuerdo a los diferentes ciclos bursátiles, dentro de los operadores de mercado BME , se ha quedado rezagada en las subidas de los últimos años si la comparamos con los pares de su industria , además se encuentra lejos de sus máximos de cotización.
También hay que destacar que España es un mercado en el que las empresas obtienen habitualmente sus recursos a través de financiación bancaria , por lo que hay un margen de crecimiento dentro de la financiación no bancaria y una oportunidad de posible crecimiento.
Como hemos indicado el sector es cíclico pero actualmente por lo menos en la bolsa española no parece que nos situemos en momentos de euforia que indiquen picos bursátiles, pero tampoco en un momento bajo ,ya que aunque como se ve en el siguiente gráfico un numero alto de operaciones bursátiles nos podría indicar un pico de ciclo burastil ., no nos encontramos en mínimos de entradas de dinero en bolsa sino ,más bien se encuentra cerca de la media.
LA COMPETENCIA
A continuanció vamos a examinar como se encuetra BME respecto sus pares de la industria.
Comprobamos que BME es la compañía de menor tamaño ya que desarrolla su actividad dentro del mercado español ,que no es precisamenta grande, además el resto de compañias generan mayores ingresos debido a que tiene una mayor presencia en su cuenta de resultados los negocios de derivados y renta fija un segmento de negocio en el que BME tiene menos presencia..
Es la compañía excepto por el ratio de precio entre valor en libros, con menores ratios de valoración comparado con sus pares de industria, con un EV/EBITDA , EV/EBIT y PER. Esto puede ser debido a las mayores expectativas y optimismo en mercados bursatilies como el americano, el mercado muestra unas menores expectativas de el beneficios futuros de BME, lo que le lleva estar más penalizada en las valoraciones que el resto de la industria.
El sector tiene grandes rentabilidades demostrando que es rentable y que cuentan con ventajas competitivas como es el efecto red,las compañias como Nasdaq , London Stock Exchange o CBOE presenta menores rentabilidades, esto es debido a que al ser mercados más importantes y globales presentan una mayor competencia de plataformas alternativas, operaciones fuera de mercado y demás, BME al ser más pequeña no se presenta tan interesante para la competencia y tiene una mayor posición de domino sobre su mercado lo que le permite obtener grandes margenes y rentabilidades, el problema es que a pesar de contar con el mayor retorno sobre el capital, no pueden ser reinvertidos en el negocio y la dificultad de crecer en el exterior por su tamaño por lo que se dedica la mayor parte del valor creado a repartirlo en forma de dividendos
En terminos generales es un sector saneado con baja deuda y poco apalancamiento, destacan como las más saneadas BME y Euronext que cuentan con una posicíon de caja neta y sin deuda.
RIESGOS
- Movimientos ciclicos de la bolsa afectan al volumen negociado y por tanto a los beneficios finales, Como hemos visto anteriormente no parece que el mercado español se situe en un punto alto del ciclo como lo demuestran las salidas a bolsa y los volumenes negociados que se encuentran alejados de máximos de años anteriores.
- Posible establecimiento de impuestos a las transacciones financieras que haga reducir sus ingresos futuros, en otras bolsas que posen este tipo de impuestos o similares como son la bolsa de París, de Milan o de Londres, de momento no ha influenciado signigicativamente en los volúmenes negociados.
- Poco diversificada dependiente solo del mercado bursátil español
- Introducción de cambios regulatorios, respecto a esto las últimas novedades como son la puesta en marcha de MIFID II no han supuesto un problema y BME se ha conseguido adaptar sin problemas.
Por otro lado como ventajas competetitivas podemos identificar las siguientes:
- Efecto red, que hace que al ser el operador mayoritario de bolsa española, le permite ofrecer una mejor ejecución de precios y menores horquillas de negociación y por lo tanto una mayor liquidez, por lo que participes que quieran invertir en compañías españolas preferirán elegir BME para comprar acciones que otras compañías de la competencia.
- Economias de escala: su presencia mayoritaria en el mercado bursátil español genera economías de escala por la expansión de sus actividades.
ANALISIS FINANCIERO
Como se ve en el cuadro , tanto los ingresos como los beneficios presentan osciliaciones cíclicas, desde los máximos que se consiguieron con el inicio de la crisis financiero en 2008 que el incremento de la volatilidad provoco un aumento de los volumenes negociados, desde entonces los ingresos y beneficios se redujeron hasta el siguiente pico en 2014, actualmente vemos que los beneficios e ingresos no se encuentran en la parte alta de ciclo, debido a la falta de volatilidad experimentada en el último año que no ayuda a que se incrementen los volumenes negociados.
También se puede comprobar que a pesar de la variación en beneficios que se observa, la compañía muestra su fortaleza con unos beneficios recurrentes, a pesar de la crisis, BME ha destrado tener un negocio resistente ante periodos negativos.
SOLVENCIA
BME presenta un balance muy solido con una recurrente posición de caja neta , un bajo apalancamiento en en el balance y un alto ratio corriente corriente por encima de las 3 veces, por lo que por el lado del balance, no se aprecian riesgos financieros tanto en el corto como en el largo plazo que puedan afectar a la compañía. Asi que por el lado de su solvencia y salud financiera podemos estar tranquilos.
FLUJO DE CAJA
La rentabilidad observada y la baja inversión en capital que necesita se comprueba, que en los últimos años se situa en poco más de 4 millones de €, en que la mayor parte del beneficio que genera se transforma en caja de manera recurrente. Por lo que podemos considerar que es una maquina de generar caja.
Debido a la dificultad de reinvertir el capital por su tamaño pequeño respecto a otros operadares y a las características oligopolisticas de su negocio, su manera de generar valor es remunerar al accionista repartiendo la caja generada en forma de dividendos, ya que como hemos inidicado posee caja neta y no necesita usar la caja para pagar deuda.
CALIDAD DE LA GESTIÓN Y EL NEGOCIO
A pesar de la ciclicidad sus beneficios presentan un aspecto positivo es que el negocio apenas necesita capital apenas necesita capital y logra generar unas destacables y altas rentabilidades , como se ve manteniendo tanto los margenes operativos normalmente por enciama del 60 % y como por la rentabilidad del capital empleado por encima del 40 %. Lo que sin duda nos indica que nos encotramos ante un gran negocio y que posee ventajas competitivas.
VALORACIÓN
Aunque es cierto que debemos de considerar los ciclos bursatiles no se puede obviar la calidad del negocio y su gran capacidad de generar caja, que es una empresa saneada, y que el resto de comparables cotizan a este o a multiplos mayores, también se pude decir que cuenta con bajos riesgos de disrupción y que se encuentra ya adaptada a los nuevos cambios en la regulación del mercado de valores, en base a esto considero por tanto adecuado utilizar un multiplo de 20 veces su beneficio.
Voy a establecer tres tipos de escenarios para mi estimación de valor:
1º Un escenario en base a los resultados del año pasado, que como se ha visto anteriormente no son los máximos del ciclo ni tan poco los minimos por lo que podemos considerar que son adecuados como beneficio medio para la empresa.
2º El segundo escenario optimista en base a unos beneficios generados en la parte alta de un ciclo como son partiendo de unos 250 millones de € de beneficio de EBITDA
3º Y por último condiderando un escenario pesimista, uso como base los beneficios mínimos que tuvo en estos últimos años.
De acuerdo con las estimaciones de acuerdo con un beneficio normalizado para este año el precio objetivo de valoración es de 40,64 € que da un potencial de revalorización del 46 %. Con la estimación optimista de beneficios el precio objetivo que obtenemos es de 47,06 €, lo que otorga un potencial de revalorización del 69%. Y con una estimación pesimista de obtención de beneficios el valor por acción que nos da es 38,38 € lo que da un potencial de revalorcización del 37,86 %
Ahora vamos a comparar a BME con la media de su competencia, a traves de los multiplos de valoración habituales.
Como vemos excepto por precio entre valor en libros , el resto de multiplos presenta una infravaloración respecto a sus comparables, como vemos va de una diferencia respecto al PER del 43,20 %, con EV/EBITDA del 61 % y del EV/EBIT del 91,63 %
.Por lo que podemos considerar que BME se encuentra infravalorada respecto a sus compables, y se puede establecer como razonable un valor objetivo de los 40,64 €, que da un potencial de revalorización mínimo del 46 %, a esta rentabilidad por precio, debemos también de tener en cuenta la alta rentabilidad por dividendo que podemos obtener, ya que BME es una de las empresas que mejor remunar al accionista con una rentabilidad a los precios actuales de por encima del 6 %.
Además este precio objetivo ya fue pagado por el mercado anteriormente como podemos ver en el siguiento grafico.
CONCLUSIÓN
BME es una empresa con un modelo atractivo de negocio que sorteo sin problemas la pasada crisis financiera, que produce altas rentabildades y que posee una sólida posicíon financiera con una posición de caja neta. Genera caja de manera recurrente y que la dedica remunerar a sus accionistas y que se encuentra a multiplos de valoración por debajo de sus comparables
A pesar de los aspectos positivos de BME como son su posición dominante, la empresa posee diversos riesgos que deben tenerse en cuenta, como son una ciclicidad en el negocio bursatil por lo que se debe tener cuidado en que parte del ciclo se puede invertir, también posibles riesgos de regulación y del establecimiento de impuestos a las transacciones financieras que podría provocar una reducción en los volumenes negociados.
A pesar de estos inconvenientes considero que BME es una empresa interesante y con potencial de revalorización ,por eso la incorpore a mi cartera de inversiones esperando un precio objetivo de alrededor de los 40,60 € por acción más los dividendos que se vayan cobrando por el camino, lo que otorga una rentabilidad razonable.
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