Un concepto básico en valoraciones es el de la tasa libre de riesgo. Como el mismo nombre la define, es aquella tasa de rendimiento que se obtiene al invertir en un activo financiero que no tiene riesgo de incumplir su pago.
En prácticamente cualquier estudio de valoración, conocer la tasa libre de riesgo es básico, ya que de ella depende la tasa de descuento que se aplicará a unos futuros flujos de caja. Normalmente se usa la tasa que pagan los bonos del Estado. ¿Es esto correcto?
Se usan los bonos del Estado ya que, se dice, un Estado en el peor de los casos sólo debe poner a funcionar la maquinita de imprimir billetes para pagar su deuda. Sin embargo ya se han dado varios casos en la historia en que el país ni pone a funcionar la maquinita de imprimir billetes, ni paga tampoco.
En Europa, tenemos una misma moneda, sin embargo la tasa que pagan cada uno de los diferentes gobiernos por sus bonos varía, y a veces, de forma significativa. Esto está justificado, asumiendo una total independencia del Banco Central Europeo, que no estaría dispuesto a imprimir billetes para pagar la deuda de ningún Estado. En estos momento se puede ver el extremo ejemplo de los bonos de Grecia que llegaron a cotizar con un diferencial superior a los 300 b.p. con respecto a los bonos Alemanes.
Entonces, ¿cuál es la tasa libre de riesgo?, pues la verdad, es que no se sabe. La tasa que ofrecen los bonos Alemanes es sin duda la más cercana a una tasa libre de riesgo, sin embargo la tasa real libre de riesgo está un poco por debajo de esta tasa.
Hay quien dice que para llegar a la tasa libre de riesgo, simplemente con restar el CDS (Credit Default Swap) a la tasa que ofrece el bono del País en cuestión, llegaríamos a la tasa libre de riesgo. Esto tiene un fundamento lógico, ya que un CDS es un “seguro” ante un posible impago en su deuda de cualquier Estado (en este caso) o compañía. Sin embargo esto tampoco es del todo cierto, ya que el CDS tiene un “counterparty risk” o “riesgo de contraparte” (pido disculpas si no se dice así, la verdad no conozco el término usado en Español). Es decir, un CDS contiene no sólo el riesgo de que el subyacente no pague, también recoje el riesgo de que el que lo emite no pague.
Todo esto es muy interesante académicamente, pero cómo se aplica en el mundo financiero. Pues como lo mencioné al principio, esto es básico en las valoraciones. Los descuentos de flujos de caja se deben hacer a una tasa libre de riesgo más una prima por riesgo. Calcular esa prima por riesgo ya es otra historia.
En el caso del modelo CAPM es importante conocer el Equity Risk Premium. La verdad no importa que se use el bono Alemán o el Griego siempre y cuando el Equity Risk premium esté ajustado al bono que se use como tasa libre de riesgo, es decir, un ERP con respecto a un bono Alemán tienen que ser superior a un ERP con respecto a un bono Griego ( o Español).
Así que ya saben, en esta vida lo único 100% seguro es una cosa, y no precisamente el negrito de la foto....
