1. DESCRIPCIÓN DE LA COMPAÑÍA
JKHY fue fundada en 1976 y desde 1986 cotiza en bolsa. Tiene una capitalización bursátil de casi $2.000 millones y en el ejercicio 2006 alcanzó una cifra de ventas de casi $600 millones. En la actualidad cuenta con 2.533 empleados.
Podemos resumir su actividad diciendo que se dedica a proveer soporte tecnológico a empresas financieras (como bancos, cajas y aseguradoras). Gracias a esta tecnología, estas instituciones financieras pueden mantener las cuentas de depósitos, préstamos y transacciones de sus clientes. Junto a esta línea de negocio principal, JKHY, utilizando su tecnología ya existente, ofrece una serie de servicios complementarios para sus clientes, como gestión de ventas, gestión de información, formación de empleados, banca online, banca personal a empresas, soporte en transacciones electrónicas... Además compra y revende el hardware necesario para utilizar sus aplicaciones.
Sus fuentes de ingresos son tres: 1) licencias: venta y desarrollo de software contratado por el cliente (14% de las ventas); 2) asistencia y servicios: comisiones cobradas a los clientes por mantenimiento y mejoras personalizadas del software entre otras actividades (72% de las ventas) y 3) venta de hardware: hay que destacar las alianzas con IBM y Microsoft (14% de las ventas).
2. ESTRATEGIA Y POTENCIAL DE CRECIMIENTO
Las entidades financieras dependen de su red tecnológica para poder llevar a cabo su actividad, por lo que podemos decir que es un elemento clave en cualquier entidad financiera. El cambio de un sistema a otro supone una gran cantidad de problemas para el banco (interrupción del servicio, formación de empleados y formación de clientes) por lo que la fidelidad a JKHY es muy alta; de hecho, la duración media de los contratos de JKHY es de siete años. Esto supone una gran barrera de entrada a nuevos competidores y, por tanto, una fuerte ventaja competitiva para la empresa.
La estrategia de JKHY se centra en dos aspectos: 1) calidad y 2) crecimiento. El feedback con el cliente es permanente y la empresa dedica todo su esfuerzo a diseñar productos que cubran todas sus necesidades. El grado de satisfacción es enorme y prueba de ello es que la mayor causa de baja es la absorción del cliente por parte de un banco de mayor tamaño. En cuanto al crecimiento, además de estar en la vanguardia tecnológica, JKHY se dedica a crecer vía compras, de tal forma que desde 2002 ha realizado 17 absorciones.
El criterio para comprar una empresa es que tenga un producto que se acople perfectamente a la tecnología de JKHY y que le permita abrir nuevos mercados sin tener que cambiar su forma de tradicional de trabajar. Esto favorece el efecto positivo de las economías de escala, facilitando un crecimiento orgánico sostenible sin aumentar el coste operativo. El crecimiento de la empresa está centrado en lo que mejor sabe hacer JKHY: el soporte tecnológico de empresas financieras. Por otro lado, la directiva está decidida a aumentar el valor del accionista por lo que las compras sólo se realizan a precios razonables.
El proceso de concentración del sector bancario es, para JKHY, una clara oportunidad de expansión. Y es que el crecimiento en ventas de la empresa está directamente relacionado con el volumen total de activos de cada banco, en vez de con el número total de bancos. Además, la nueva regulación norteamericana está obligando a los bancos pequeños a adoptar redes informáticas en las que JKHY tiene una posición de liderazgo.
El crecimiento histórico de la empresa ha sido muy alto, impulsado por las acertadas compras de empresas. Así, el crecimiento medio de las ventas de los últimos 10 años es casi del 22%. Respecto al crecimiento medio del Cash Flow Operativo, es de un sólido 20,53%. Por clientes, las ventas han crecido en los Bancos en un 13%, mientas que en las cajas en un 2%. Siendo conservadores y debido a la pérdida de negocio y rentabilidad de la venta de hardaware, mi estimación para el crecimiento de sus ventas durante los próximos años es de un 13% anual y su crecimiento del CFO estimado del 11,56%.
3. RIESGOS
Las principales amenazas a las que se debe enfrentar la empresa son tres: 1) que la directiva empiece a pagar precios demasiado altos por las adquisiciones realizadas en mercados alcistas; 2) que un problema técnico interrumpa todo el sistema, generando una pérdida de confianza que pueda aprovechar la competencia; y 3) cambios tecnológicos y legislativos que no sea capaz de digerir, quedándose rezagada dentro del sector.
4. SITUACIÓN FINANCIERA Y CALIDAD
La capacidad de generación de flujo de caja de JKHY es muy alta. La directiva ha dejado claro que la principal fuente de financiación de la empresa son sus propias operaciones. Así, el endeudamiento de la empresa es bajísimo. Su ratio medio de los últimos 10 años Deuda/Fondos Propios es de 0,08 veces. Todas las medidas de liquidez y solvencia dan lecturas excelentes y, prueba de ello, es la máxima calificación otorgada por Morningstar en cuanto a fortaleza financiera se refiere: A+.
El Balance y las Notas del Balance son una maravilla. No hay “guarradas”. Reconoce las ventas cuando las tiene que reconocer, reconoce el coste y los gastos cuando los tiene que reconocer y no oculta deuda fuera de balance. La directiva es muy transparente y su sistema de remuneración es muy razonable.
Su apalancamiento total es de 5 veces. Para que se hagan una idea, una empresa empieza a tener peligro cuando su apalancamiento supera las 10 veces. Por todo esto (y por la naturaleza de su negocio), la empresa tiene un riesgo inferior a la media.
5. RENTABILIDAD
Una de las obsesiones de la directiva es el control de costes. Las Cuentas Anuales (que están muy bien escritas, son claras, concisas, ordenadas y amigables con el lector – cosa que siempre es de agradecer y demuestra la preocupación de la directiva por sus accionistas) reflejan claramente esta obsesión, desglosando al detalle la evolución de los costes por líneas de negocio, por tipo de cliente y en el total.
Hay que reconocerle el éxito de la directiva en esta tarea de la reducción de costes. Así, el margen bruto (desde 2005 a 2006) ha crecido un 6% y un 28% en las ventas de licencias y soporte técnico respectivamente. Así mismo, las ventas de estas áreas ha crecido un 2% y un 17% respectivamente. Lo contrario ha ocurrido con la venta de hardware, que ha disminuido un 8%. El margen neto medio de los últimos 10 años es de un 15,46% mientras que la relación entre el Cash Flow Operativo y las ventas es de un 22,55%. Existe una volatilidad elevada en el Free Cash Flow debido a la política de compras de empresas, pero aun así su relación con las ventas supera el 10% y, en los últimos 10 años, siempre ha tenido FCF positivos menos en el año 1999 (-$1,6 millones).
Las medidas clásicas de rentabilidad también son muy elevadas. Así, el ROE medio de los últimos 10 años es de casi un 20% y su ROIC es de casi un 12%. La relación entre FCF y Activos Totales se fija en un 10,56% medio anual.
Por todo esto, se trata de una empresa extremadamente rentable, muy bien dirigida, con mucho crecimiento y obsesionada con el control de costes.
6. VALORACIÓN
A la hora de determinar la tasa de descuento, debemos tener en cuenta que es una empresa con una gran ventaja competitiva (barreras de entrada y economías de escala), muy rentable, bien dirigida, con una directiva a favor de los accionistas y con la máxima calificación crediticia. Todo ello hace que la tasa de descuento sea realmente baja (similar a la que empleo, por ejemplo, para valorar Coca-Cola).
Dos aspectos muy positivos en la valoración son: 1) la recompra de acciones (quedan por comprar 2,3 millones de acciones) y 2) el crecimiento del dividendo (un 11,36% compuesto anual durante los último 5 años) en menor medida. Las recompras demuestran la calidad de la directiva y su preocupación con los accionistas, mientras que el crecimiento del dividendo da muestra de la fortaleza y la confianza de la directiva en el futuro de la empresa.
Su valoración por múltiplos está cercana a sus mínimos de los últimos 10 años, dando margen más que de sobra para un crecimiento elevado del precio sin que se le pueda considerar una empresa cara.
Por todo esto, una estimación conservadora y razonable del precio de venta objetivo para JKHY es de $41, estableciendo su precio de compra entre los $20 y $22. Esto nos ofrece un descuento mínimo del 44% respecto a su precio de venta.
Recuerda que, por ser una acción norteamericana, la cotización del dólar es uno de los factores clave. Recuerda también que este análisis no puede reemplazar al tuyo y que tú eres el único responsable de tus decisiones de inversión.
JKHY fue fundada en 1976 y desde 1986 cotiza en bolsa. Tiene una capitalización bursátil de casi $2.000 millones y en el ejercicio 2006 alcanzó una cifra de ventas de casi $600 millones. En la actualidad cuenta con 2.533 empleados.
Podemos resumir su actividad diciendo que se dedica a proveer soporte tecnológico a empresas financieras (como bancos, cajas y aseguradoras). Gracias a esta tecnología, estas instituciones financieras pueden mantener las cuentas de depósitos, préstamos y transacciones de sus clientes. Junto a esta línea de negocio principal, JKHY, utilizando su tecnología ya existente, ofrece una serie de servicios complementarios para sus clientes, como gestión de ventas, gestión de información, formación de empleados, banca online, banca personal a empresas, soporte en transacciones electrónicas... Además compra y revende el hardware necesario para utilizar sus aplicaciones.
Sus fuentes de ingresos son tres: 1) licencias: venta y desarrollo de software contratado por el cliente (14% de las ventas); 2) asistencia y servicios: comisiones cobradas a los clientes por mantenimiento y mejoras personalizadas del software entre otras actividades (72% de las ventas) y 3) venta de hardware: hay que destacar las alianzas con IBM y Microsoft (14% de las ventas).
2. ESTRATEGIA Y POTENCIAL DE CRECIMIENTO
Las entidades financieras dependen de su red tecnológica para poder llevar a cabo su actividad, por lo que podemos decir que es un elemento clave en cualquier entidad financiera. El cambio de un sistema a otro supone una gran cantidad de problemas para el banco (interrupción del servicio, formación de empleados y formación de clientes) por lo que la fidelidad a JKHY es muy alta; de hecho, la duración media de los contratos de JKHY es de siete años. Esto supone una gran barrera de entrada a nuevos competidores y, por tanto, una fuerte ventaja competitiva para la empresa.
La estrategia de JKHY se centra en dos aspectos: 1) calidad y 2) crecimiento. El feedback con el cliente es permanente y la empresa dedica todo su esfuerzo a diseñar productos que cubran todas sus necesidades. El grado de satisfacción es enorme y prueba de ello es que la mayor causa de baja es la absorción del cliente por parte de un banco de mayor tamaño. En cuanto al crecimiento, además de estar en la vanguardia tecnológica, JKHY se dedica a crecer vía compras, de tal forma que desde 2002 ha realizado 17 absorciones.
El criterio para comprar una empresa es que tenga un producto que se acople perfectamente a la tecnología de JKHY y que le permita abrir nuevos mercados sin tener que cambiar su forma de tradicional de trabajar. Esto favorece el efecto positivo de las economías de escala, facilitando un crecimiento orgánico sostenible sin aumentar el coste operativo. El crecimiento de la empresa está centrado en lo que mejor sabe hacer JKHY: el soporte tecnológico de empresas financieras. Por otro lado, la directiva está decidida a aumentar el valor del accionista por lo que las compras sólo se realizan a precios razonables.
El proceso de concentración del sector bancario es, para JKHY, una clara oportunidad de expansión. Y es que el crecimiento en ventas de la empresa está directamente relacionado con el volumen total de activos de cada banco, en vez de con el número total de bancos. Además, la nueva regulación norteamericana está obligando a los bancos pequeños a adoptar redes informáticas en las que JKHY tiene una posición de liderazgo.
El crecimiento histórico de la empresa ha sido muy alto, impulsado por las acertadas compras de empresas. Así, el crecimiento medio de las ventas de los últimos 10 años es casi del 22%. Respecto al crecimiento medio del Cash Flow Operativo, es de un sólido 20,53%. Por clientes, las ventas han crecido en los Bancos en un 13%, mientas que en las cajas en un 2%. Siendo conservadores y debido a la pérdida de negocio y rentabilidad de la venta de hardaware, mi estimación para el crecimiento de sus ventas durante los próximos años es de un 13% anual y su crecimiento del CFO estimado del 11,56%.
3. RIESGOS
Las principales amenazas a las que se debe enfrentar la empresa son tres: 1) que la directiva empiece a pagar precios demasiado altos por las adquisiciones realizadas en mercados alcistas; 2) que un problema técnico interrumpa todo el sistema, generando una pérdida de confianza que pueda aprovechar la competencia; y 3) cambios tecnológicos y legislativos que no sea capaz de digerir, quedándose rezagada dentro del sector.
4. SITUACIÓN FINANCIERA Y CALIDAD
La capacidad de generación de flujo de caja de JKHY es muy alta. La directiva ha dejado claro que la principal fuente de financiación de la empresa son sus propias operaciones. Así, el endeudamiento de la empresa es bajísimo. Su ratio medio de los últimos 10 años Deuda/Fondos Propios es de 0,08 veces. Todas las medidas de liquidez y solvencia dan lecturas excelentes y, prueba de ello, es la máxima calificación otorgada por Morningstar en cuanto a fortaleza financiera se refiere: A+.
El Balance y las Notas del Balance son una maravilla. No hay “guarradas”. Reconoce las ventas cuando las tiene que reconocer, reconoce el coste y los gastos cuando los tiene que reconocer y no oculta deuda fuera de balance. La directiva es muy transparente y su sistema de remuneración es muy razonable.
Su apalancamiento total es de 5 veces. Para que se hagan una idea, una empresa empieza a tener peligro cuando su apalancamiento supera las 10 veces. Por todo esto (y por la naturaleza de su negocio), la empresa tiene un riesgo inferior a la media.
5. RENTABILIDAD
Una de las obsesiones de la directiva es el control de costes. Las Cuentas Anuales (que están muy bien escritas, son claras, concisas, ordenadas y amigables con el lector – cosa que siempre es de agradecer y demuestra la preocupación de la directiva por sus accionistas) reflejan claramente esta obsesión, desglosando al detalle la evolución de los costes por líneas de negocio, por tipo de cliente y en el total.
Hay que reconocerle el éxito de la directiva en esta tarea de la reducción de costes. Así, el margen bruto (desde 2005 a 2006) ha crecido un 6% y un 28% en las ventas de licencias y soporte técnico respectivamente. Así mismo, las ventas de estas áreas ha crecido un 2% y un 17% respectivamente. Lo contrario ha ocurrido con la venta de hardware, que ha disminuido un 8%. El margen neto medio de los últimos 10 años es de un 15,46% mientras que la relación entre el Cash Flow Operativo y las ventas es de un 22,55%. Existe una volatilidad elevada en el Free Cash Flow debido a la política de compras de empresas, pero aun así su relación con las ventas supera el 10% y, en los últimos 10 años, siempre ha tenido FCF positivos menos en el año 1999 (-$1,6 millones).
Las medidas clásicas de rentabilidad también son muy elevadas. Así, el ROE medio de los últimos 10 años es de casi un 20% y su ROIC es de casi un 12%. La relación entre FCF y Activos Totales se fija en un 10,56% medio anual.
Por todo esto, se trata de una empresa extremadamente rentable, muy bien dirigida, con mucho crecimiento y obsesionada con el control de costes.
6. VALORACIÓN
A la hora de determinar la tasa de descuento, debemos tener en cuenta que es una empresa con una gran ventaja competitiva (barreras de entrada y economías de escala), muy rentable, bien dirigida, con una directiva a favor de los accionistas y con la máxima calificación crediticia. Todo ello hace que la tasa de descuento sea realmente baja (similar a la que empleo, por ejemplo, para valorar Coca-Cola).
Dos aspectos muy positivos en la valoración son: 1) la recompra de acciones (quedan por comprar 2,3 millones de acciones) y 2) el crecimiento del dividendo (un 11,36% compuesto anual durante los último 5 años) en menor medida. Las recompras demuestran la calidad de la directiva y su preocupación con los accionistas, mientras que el crecimiento del dividendo da muestra de la fortaleza y la confianza de la directiva en el futuro de la empresa.
Su valoración por múltiplos está cercana a sus mínimos de los últimos 10 años, dando margen más que de sobra para un crecimiento elevado del precio sin que se le pueda considerar una empresa cara.
Por todo esto, una estimación conservadora y razonable del precio de venta objetivo para JKHY es de $41, estableciendo su precio de compra entre los $20 y $22. Esto nos ofrece un descuento mínimo del 44% respecto a su precio de venta.
Recuerda que, por ser una acción norteamericana, la cotización del dólar es uno de los factores clave. Recuerda también que este análisis no puede reemplazar al tuyo y que tú eres el único responsable de tus decisiones de inversión.
