Hace unos diez años la banca colocaba emisiones de participaciones preferentes con la finalidad de ampliar recursos propios y no tener efecto dilución en sus acciones; pero era una época distinta ya que nadie dudaba de la solvencia de las entidades financieras, sus emisiones eran bien recibidas por el mercado y se habían distribuido en muchos casos entre buenos clientes de pasivo en poco tiempo a pesar de tener un fiscalidad distinta a los plazos fijos; las cosas han cambiado y la aversión al riesgo las ha colocado en su sitio como un producto con un perfil de riesgo superior al que se le suponía.
En los últimos meses se ha creado mucha polémica debido a la falta de comprensión del producto tanto por el vendedor o el comprador y lo que es peor, por los medios de información que lo han utilizado con comentarios populistas en lugar de dar luz al problema y es normal, sabido es que el populismo es como las luciérnagas, cuando mas brilla es cuando hay mas oscuridad.
Además de los ríos de tinta sobre el tema ha salido una noticia que sin ser analizada se ha hecho “cortar y pegar” y a gran velocidad se ha extendido por los medios de comunicación, se trata de una emisión de participaciones preferentes del Banco holandés Rabobank. Con esta emisión ha pasado como con el chiste sobre comunicación en la jerarquía del ejercito en que la comunicación por parte del general de que habrá un eclipse de sol se va deteriorando a medida que va pasando por los distintos mandos y acaba por no tener ninguna relación con el mensaje original; en el chiste es una consecuencia lógica en la comunicación y de hecho en varias escuelas de negocio se aplica como enseñanza a los directivos, en la práctica creo que se trata de una idea malintencionada para crear una corriente de opinión.
Esta es la noticia: Rabobank, un banco con calificación triple A, el banco mas solvente de Europa emite 1.500 millones en participaciones preferentes al 11 % y tiene el Tier 1 en el 12,70 %; la primera vez se le adorna diciendo que su rating es mayor que los bancos españoles y su solvencia Tier1 también; esta noticia es cierta y la forma de adornarlo no es escandalosa, forma parte del juego de la venta del producto, busca un impacto pero se basa en datos reales. Pero mas adelante a medida que la noticia la utilizan otros medios se va deteriorando y la titulan “Bancos extranjeros mas solventes que los españoles pagan mucho más por las preferentes” donde se resalta la triple A y que el Tier 1 está a años luz de los bancos españoles”
Veamos la realidad
El titulo empieza poniendo bancos que pagan más en plural pero durante toda la amplia noticia no se cita a ningún banco más de Rabobank que haga estas operaciones en el mercado primario, al final se menciona a otros bancos que en el mercado secundario tienen un tipo de interés mas alto, pero eso también ocurre en España, el mercado secundario penaliza este riesgo y es lógico ya que se trata de un producto de riesgo alto, pero. Se utiliza el plural para dar credibilidad al mensaje pero la noticia no tiene ningún apoyo de pruebas.
Solvencia. La solvencia es la relación entre el activo y los fondos propios, que a grandes rasgos pueden considerarse 3 categorías; capital básico o core capital, Tier 1 que es sumar al primero las participaciones preferentes y ratio bis que es el core capital mas los recursos de primera y segunda categoría; Rabobank tiene un 6 % de core capital, 12,70 % de Tier I y 13 % de ratio bis como conjunto de los fondos propios. Veamos los datos del Banco de Santander core capital 7,5 %, Tier 1 8,9 % y ratio Bis 13,5 %; que casualidad que la comparación se haya hecho sobre el ratio Tier 1 y no sobre el ratio total de recursos propios que coloca por delante a Banco de Santander. No compara el primer tramo de capital básico, ni el conjunto del capital, compara justo el tramo medio que es superior el de Rabobank. En banco de Bilbao tenemos un core capital de 6,2 %, Tier 1 de 7,9 % y total de recursos es del 12,2 %. El ratio bis del Santander es superior en un 4 % al de Rabobank y el del BBVA es un 6 % inferior, nada que ver con la noticia que el banco holandés los supera con años luz.
ROE. Como puede verse, las participaciones preferentes computan como fondos propios y dentro del Tier 1; una ratio importante es el ROE (Rentabilidad sobre los fondos propios) porque es la rentabilidad al dinero aportado por el inversor, en el caso de Rabobank la rentabilidad de sus fondos propios, según datos de la propia empresa es del 9,70 % y paga el 11 % por unas preferentes que pasaran a ganar un 9,70 %, con una pérdida del 1,3 % que sobre una emisión de 1.500 millones será una pérdida de 19,5 millones de euros, si sigue haciendo estas operaciones no le costará mucho perder la triple A.
Divisa. La operación se hace en dólares que es una divisa que no pasa por buenos momentos ni parece que puedan resolverse sus problemas de momento, pero independientemente de su evolución estamos ante un riesgo de divisa y esto parece que se olvida.
Mayorista. Esto es muy importante, va destinado a un mercado concreto y no a la persona que en cualquier puede querer recuperar su inversión, no necesita mantenimiento. Algunas operaciones de mayorista son trajes a medida y la retribución de esta operación en concreto ya lo indica al pagar más en intereses de lo que obtiene por invertir el capital. No podemos comparar operaciones en mercados distintos, como no se debe comparar el precio del pescado en la tienda que comprar toda la pesca a un barco en el puerto.
Triple A. es la máxima calificación, independientemente de lo que ha pasado con las agencias de rating hay que darlo por bueno y pensar que es menos arriesgado invertir en empresa con una gran calidad crediticia, pero ¿para que sirve a la practica la triple A? sirve para saber que se esta en una empresa que no debería tener necesidad de ampliación de capital con el efecto dilutivo que eso conlleva, aun así vemos que con la emisión de preferentes los beneficios se van a deteriorar en 19,5 millones de euros, ya que sus fondos propios generan el 9,70% y los remunera al 11 %, por lo que no invertiría en acciones de un banco de estas características y en preferentes tampoco porque estarían dedicadas a unos pocos privilegiados, por lo tanto no las comparemos con las españolas porque solo se parecen en el nombre.
En cuanto a invertir a mi no me interesan las preferentes domesticas ni las extranjeras pero el análisis ha de hacerse con los mismos criterios, por lo que se ha de hacer análisis y al menos en bolsa no hagamos realidad la gran reflexión de Bertran Russell cuando decía que “con un poco de agilidad mental y algunas lecturas de segunda mano cualquier hombre encuentra las pruebas de lo que necesita creer´´
Todo tipo de empresas cuando lanza un producto al mercado hace un sondeo sobre el precio idóneo de comercialización, en el caso de los bancos es lo mismo, el banco calcula el precio mínimo que ha de pagar por una emisión que tenga éxito porque se ha de establecer un equilibrio con los compradores que quieren obtener el máximo posible; en el caso de Rabobank no creo que quiera regalar nada ofreciendo el 11 % , simplemente es el tipo que ha considerado que puede colocar bien la emisión; se puede decir que los bancos españoles tienen una red mas amplia lo que facilita su comercialización, pero no olvidemos que mantener una red es caro y aun así los bancos españoles tiene una ratio de eficiencia inferior al 50 % y Rabobank lo tiene del 65 % quiere decir que hay algo más que no cuadra y si Rabobank tuviese una red comercial mayor, tendría un ROE aun peor. Como he comentado otras veces en análisis de empresas que he efectuado y comentado el análisis fundamental de forma estática solo sirve para ver como es la empresa, pero el análisis fundamental dinámico es indispensable para ver su evolución y su proyección de futuro; el deterioro de su ROE que he detectado no creo que haya pasado desapercibido en el mercado y éste tenga la sospecha de una rebaja de la calificación, naturalmente habría de pagar precio por la calificación prevista y no por la vigente; personalmente me cuesta creer que un banco con exceso de solvencia pida mas dinero al mercado y que tenga que pagar un precio superior al que obtiene por su inversión. En la banca lo que no son cuentas, son cuentos.
En los últimos meses se ha creado mucha polémica debido a la falta de comprensión del producto tanto por el vendedor o el comprador y lo que es peor, por los medios de información que lo han utilizado con comentarios populistas en lugar de dar luz al problema y es normal, sabido es que el populismo es como las luciérnagas, cuando mas brilla es cuando hay mas oscuridad.
Además de los ríos de tinta sobre el tema ha salido una noticia que sin ser analizada se ha hecho “cortar y pegar” y a gran velocidad se ha extendido por los medios de comunicación, se trata de una emisión de participaciones preferentes del Banco holandés Rabobank. Con esta emisión ha pasado como con el chiste sobre comunicación en la jerarquía del ejercito en que la comunicación por parte del general de que habrá un eclipse de sol se va deteriorando a medida que va pasando por los distintos mandos y acaba por no tener ninguna relación con el mensaje original; en el chiste es una consecuencia lógica en la comunicación y de hecho en varias escuelas de negocio se aplica como enseñanza a los directivos, en la práctica creo que se trata de una idea malintencionada para crear una corriente de opinión.
Esta es la noticia: Rabobank, un banco con calificación triple A, el banco mas solvente de Europa emite 1.500 millones en participaciones preferentes al 11 % y tiene el Tier 1 en el 12,70 %; la primera vez se le adorna diciendo que su rating es mayor que los bancos españoles y su solvencia Tier1 también; esta noticia es cierta y la forma de adornarlo no es escandalosa, forma parte del juego de la venta del producto, busca un impacto pero se basa en datos reales. Pero mas adelante a medida que la noticia la utilizan otros medios se va deteriorando y la titulan “Bancos extranjeros mas solventes que los españoles pagan mucho más por las preferentes” donde se resalta la triple A y que el Tier 1 está a años luz de los bancos españoles”
Veamos la realidad
El titulo empieza poniendo bancos que pagan más en plural pero durante toda la amplia noticia no se cita a ningún banco más de Rabobank que haga estas operaciones en el mercado primario, al final se menciona a otros bancos que en el mercado secundario tienen un tipo de interés mas alto, pero eso también ocurre en España, el mercado secundario penaliza este riesgo y es lógico ya que se trata de un producto de riesgo alto, pero. Se utiliza el plural para dar credibilidad al mensaje pero la noticia no tiene ningún apoyo de pruebas.
Solvencia. La solvencia es la relación entre el activo y los fondos propios, que a grandes rasgos pueden considerarse 3 categorías; capital básico o core capital, Tier 1 que es sumar al primero las participaciones preferentes y ratio bis que es el core capital mas los recursos de primera y segunda categoría; Rabobank tiene un 6 % de core capital, 12,70 % de Tier I y 13 % de ratio bis como conjunto de los fondos propios. Veamos los datos del Banco de Santander core capital 7,5 %, Tier 1 8,9 % y ratio Bis 13,5 %; que casualidad que la comparación se haya hecho sobre el ratio Tier 1 y no sobre el ratio total de recursos propios que coloca por delante a Banco de Santander. No compara el primer tramo de capital básico, ni el conjunto del capital, compara justo el tramo medio que es superior el de Rabobank. En banco de Bilbao tenemos un core capital de 6,2 %, Tier 1 de 7,9 % y total de recursos es del 12,2 %. El ratio bis del Santander es superior en un 4 % al de Rabobank y el del BBVA es un 6 % inferior, nada que ver con la noticia que el banco holandés los supera con años luz.
ROE. Como puede verse, las participaciones preferentes computan como fondos propios y dentro del Tier 1; una ratio importante es el ROE (Rentabilidad sobre los fondos propios) porque es la rentabilidad al dinero aportado por el inversor, en el caso de Rabobank la rentabilidad de sus fondos propios, según datos de la propia empresa es del 9,70 % y paga el 11 % por unas preferentes que pasaran a ganar un 9,70 %, con una pérdida del 1,3 % que sobre una emisión de 1.500 millones será una pérdida de 19,5 millones de euros, si sigue haciendo estas operaciones no le costará mucho perder la triple A.
Divisa. La operación se hace en dólares que es una divisa que no pasa por buenos momentos ni parece que puedan resolverse sus problemas de momento, pero independientemente de su evolución estamos ante un riesgo de divisa y esto parece que se olvida.
Mayorista. Esto es muy importante, va destinado a un mercado concreto y no a la persona que en cualquier puede querer recuperar su inversión, no necesita mantenimiento. Algunas operaciones de mayorista son trajes a medida y la retribución de esta operación en concreto ya lo indica al pagar más en intereses de lo que obtiene por invertir el capital. No podemos comparar operaciones en mercados distintos, como no se debe comparar el precio del pescado en la tienda que comprar toda la pesca a un barco en el puerto.
Triple A. es la máxima calificación, independientemente de lo que ha pasado con las agencias de rating hay que darlo por bueno y pensar que es menos arriesgado invertir en empresa con una gran calidad crediticia, pero ¿para que sirve a la practica la triple A? sirve para saber que se esta en una empresa que no debería tener necesidad de ampliación de capital con el efecto dilutivo que eso conlleva, aun así vemos que con la emisión de preferentes los beneficios se van a deteriorar en 19,5 millones de euros, ya que sus fondos propios generan el 9,70% y los remunera al 11 %, por lo que no invertiría en acciones de un banco de estas características y en preferentes tampoco porque estarían dedicadas a unos pocos privilegiados, por lo tanto no las comparemos con las españolas porque solo se parecen en el nombre.
En cuanto a invertir a mi no me interesan las preferentes domesticas ni las extranjeras pero el análisis ha de hacerse con los mismos criterios, por lo que se ha de hacer análisis y al menos en bolsa no hagamos realidad la gran reflexión de Bertran Russell cuando decía que “con un poco de agilidad mental y algunas lecturas de segunda mano cualquier hombre encuentra las pruebas de lo que necesita creer´´
Todo tipo de empresas cuando lanza un producto al mercado hace un sondeo sobre el precio idóneo de comercialización, en el caso de los bancos es lo mismo, el banco calcula el precio mínimo que ha de pagar por una emisión que tenga éxito porque se ha de establecer un equilibrio con los compradores que quieren obtener el máximo posible; en el caso de Rabobank no creo que quiera regalar nada ofreciendo el 11 % , simplemente es el tipo que ha considerado que puede colocar bien la emisión; se puede decir que los bancos españoles tienen una red mas amplia lo que facilita su comercialización, pero no olvidemos que mantener una red es caro y aun así los bancos españoles tiene una ratio de eficiencia inferior al 50 % y Rabobank lo tiene del 65 % quiere decir que hay algo más que no cuadra y si Rabobank tuviese una red comercial mayor, tendría un ROE aun peor. Como he comentado otras veces en análisis de empresas que he efectuado y comentado el análisis fundamental de forma estática solo sirve para ver como es la empresa, pero el análisis fundamental dinámico es indispensable para ver su evolución y su proyección de futuro; el deterioro de su ROE que he detectado no creo que haya pasado desapercibido en el mercado y éste tenga la sospecha de una rebaja de la calificación, naturalmente habría de pagar precio por la calificación prevista y no por la vigente; personalmente me cuesta creer que un banco con exceso de solvencia pida mas dinero al mercado y que tenga que pagar un precio superior al que obtiene por su inversión. En la banca lo que no son cuentas, son cuentos.
