-El sistema de incentivos: Este es uno de los peores problemas en esta industria (cómo bien hemos podido comprobar con este desastre financiero). Los gestores normalmente son medidos por su performance anual. Por ejemplo, se puede fijar como objetivo que el target del gestor es obtener el rendimiento del índice +5% (por ejemplo). Cuando el gestor llega a su objetivo (vamos a suponer que en agosto del año), normalmente lo que hace es “cerrar el año”, es decir, cierra todas las apuestas activas y se acomoda al índice. De este modo se asegura que a final de año habrá cumplido con su objetivo y recibirá su bono (que en la industria son jugosos). Así, lo que pudo haber sido un gran año, donde el gestor pudo haber obtenido benchmark+9% ha terminado en un benchmark+5%.

Al año siguiente es borrón y cuenta nueva, y si el gestor va teniendo un mal año, donde va perdiendo con respecto al benchmark, pues ya a finales de año también cierra las posiciones activas, por eso de “no cagarla mucho”, y de nuevo se amarra al índice. Siguiendo esta “estrategia”, lo normal es que en el largo plazo los fondos activos no le ganen al índice, cuando pueden tener un buen año se conforman con llegar a “el objetivo”, y cuando llevan un mal año “aseguran” el mal año negando cualquier oportunidad de recuperación.

-Mucho, pero que mucho ruido: Cuando uno es un gestor de un fondo grande (más de 1000 millones), no tienen idea lo popular que uno se vuelve para los brokers “el sell side”. Me acuerdo que cuando asumí los fondos grandes, al principio atendía todas las llamadas, leías todos los mails, asistía a todas las reuniones, etc. Luego de unas semanas me di cuenta que el ritmo era imposible de seguir, o filtraba o no tenía tiempo para hacer mi trabajo. El primer filtro fue dejar de responder llamadas, le dije a los brokers que dejaran sus mensajes en la contestadora que yo los escucharía. Y así hice, no es lo mismo escuchar mensajes mientras estás leyendo otra cosa que tener que mantener la conversación. La segunda medida que tomé fue pedir que no me enviaran los “daylies”. Los brokers tienen por costumbre enviar un mail diario con resúmenes, recomendaciones, etc. Les pedí a todos que me quitaran de esa lista de distribución (bueno, en realidad dejé dos que me parecían los mejores). Y así sucesivamente, hasta que poco a poco llegué al balance de obtener información y tener tiempo de usarla. El gestor típico de un fondo grande está expuesto a muchísima información, y la mayoría, en mi opinión, es bastante inútil. Pequeños detalles de muy corto plazo que a la hora de la verdad tienen un mínimo o nulo impacto en el valor fundamental de la empresa. Además de esto tenemos los numerosos rumores que circulan por los trading desks, etc. Lo que termina pasando es que muchos terminan haciéndoles el juego a los brokers, es decir, haciendo muchos trades reaccionando a información de muy corto plazo engordando así las comisiones a pagar a los brokers. Por supuesto, no conozco al primer gestor que consistentemente le gane al índice siguiendo esta “estrategia”.

-La maldición de Hidra: En muchos fondos, lo que se compra o se vende es responsabilidad de un grupo de gestores. La operativa en este tipo de fondos es la siguiente: si un gestor quiere incluir una acción al fondo, éste debe presentar su idea al grupo. Para ello, luego de haber estudiado todo lo referente al valor, debe preparar y hacer una presentación al grupo. Luego de la presentación la idea es debatida y normalmente se busca el consenso para incluir el valor en la cartera. En mi opinión esta metodología es nefasta por las siguientes razones:

• Primero, porque el tiempo que podrías estar invirtiendo en buscar oportunidades de inversión lo estás gastando en hacer una presentación, debatir el valor, y en definitiva “vender tu idea” al resto del equipo. Este tipo de procesos tipo “comité” son muy lentos. Desde el momento en que encuentras la oportunidad hasta que es “aprobada”, pueden pasar varias semanas e incluso meses.
• En este tipo de fondos, el bono va a depender en gran medida del desempeño del fondo en su conjunto, de este modo, ninguno de los gestores se atreve a asumir mucho riesgo. Ninguno quiere ser “el que le quitó el bono a todo el mundo”, invirtiendo en un valor volátil que en el corto plazo pueda tener grandes variaciones de precio y de este modo ser un importante lastre en el desempeño del fondo a fin de año (momento en que se evalúa si se da el bono o no).
• Esta misma razón hace que los otros gestores sean muy críticos con las ideas que “se salen de lo convencional”. Cuando tu bono depende de lo que haga el otro, torpedeas cualquier cosa que huela a riesgo.
• Las fuentes de outperformance son dos, stockpicking y exposición a sectores (existen otros factores, pero profundizar en ello no es tema de este post). En este tipo de fondos con múltiples gestores normalmente se toma un estilo de neutralidad en los sectores, eliminando así una de las posibles fuentes de obtener rendimientos superiores al mercado.

Una vez leí en un libro, que cuando juntas a un grupo de gestores para llevar a un fondo, el resultado es la suma de sus defectos. La realidad no se aleja mucho de estas palabras.

-Presión interna: En las grandes instituciones gestoras (no en todas), el top management (CIO, CEO) ejerce una excesiva presión sobre los gestores. Requieren de resultados casi inmediatos en algo que es (o debería ser) una estrategia a largo plazo. Muchos gestores sucumben ante esta presión, lo que les hace buscar valores que obtengan rendimientos a corto plazo, cayendo de este modo en el juego de los brokers, es decir, haciendo muchas operaciones realizando cortas ganancias.

-Tamaño: Por supuesto, uno de los mayores impedimentos para obtener ganancias excepcionales es ser grande. No es lo mismo entrar en una oportunidad cuando se lleva un fondo de 10 millones que cuando se llevan 10.000 millones. A medida que el fondo es más grande es más complicado “poner a trabajar el dinero”. Las oportunidades son mucho más limitadas o son tan pequeñas en comparación con el tamaño del fondo que no es eficiente siquiera prestarles atención.

-Lastres psicológicos: Existen múltiples factores de Behavioral Finance que distorsionan la toma de decisiones de los gestores. Nadie es inmune a ellas y a menos que le dejes todas tus operaciones a un algoritmo de ordenador siempre tendrás que luchar contra ellas. Por supuesto, existen fondos “quants” que hacen esto precisamente, dejar las operaciones a un ordenador.

Seguro que se me escapan algunos, pero a grandes rasgos creo que he cubierto los principales. La mayoría de estos factores podrían evitarse alineando los intereses de los clientes con los del gestor, es decir, obligando al gestor a tener un importante porcentaje de su dinero en el fondo que gestiona. Por eso, otra de las preguntas obligatorias que haría si invirtiera en fondos sería preguntarle al gestor cuánto de su dinero está invertido en el fondo que gestiona.

Si crees que se me ha escapado algún factor importante no dudes en hacer un comentario. Les deseo a todos un ¡¡feliz año 2010!!